泰信国策驱动混合(001569) - 基金经理

2024年一季度，经济基本面方面，3月官方制造业PMI为50.8%，较上期上升1.7个百分点，表明制造业生产活动重新进入扩张区间，海外需求回升是推动制造业复苏的重要因素。在需求端，3月新订单指数为53%，环比回升4.0pct，是去年4月以来最高值。春节在2月上旬，因此复工复产的影响集中在3月体现，而2月PMI订单表现则相对疲弱。3月新出口订单环比+5.0pct至51.3%，进口订单环比+4.0pct至50.4%，分别为2023年3月、4月以来最高。3月外需加快扩张，但小型企业新出口订单仍在收缩，企业分化较大。3月生产指数环比+2.4pct至52.2%，是2023年2月以来，生产分项首次低于新订单，意味着3月需求的修复斜率或高于生产端，供强需弱的结构性矛盾或有改善。价格方面，3月主要原材料购进价格指数为50.5%，环比提升0.4个百分点，3月出厂价格指数环比降低0.7个百分点至47.4%，反映实体经济需求有待进一步提振。3月建筑业商务活动PMI指数为56.2%，环比上升2.7个百分点，随天气转暖基建开工等季节性好转，但房地产领域持续低迷。服务业商务活动PMI指数为52.4%，环比上升1.4个百分点，主要是生产性服务业加快恢复。总体上，3月份的PMI数据传递出积极信号，显示国内经济正在逐步复苏，但需求不足问题依然存在，出厂价格指数下降，反映出企业库存压力和需求疲软。采购和生产活动指数均有所提高，显示出供需两端的改善，但原材料购进价格上升，出厂价格下降，表明盈利压力有待缓解，经济回暖的基础依然需要巩固。流动性方面，央行于一季度货币政策委员会例会中，首次删去了“跨周期”的表述，可能是考虑到当前社融与M2的目标是与经济增长及价格水平的预期目标相匹配，已远高于名义GDP，这已经体现了政策的逆周期调节。此外，强调“逆周期”调节也为年内利率政策调整敞开了大门。本基金一季度适当增加通信和有色板块配置。　　2024年二季度，经济基本面方面，6月官方制造业PMI为49.5%，环比持平。景气低位持平，与历年同期季节性一致。从分项来看，新订单回落、生产指数回落，原材料库存回落，反映产销均有降速趋势。需求端，6月新订单指数回落0.1pct至49.5%，新出口订单持平在48.3%，指向内外需均有收缩压力。6月在手订单降至45%低位，持续低于历年同期平均水平。需求不足拖累生产转弱，6月生产指数回落至50.6%。价格方面，6月出厂价格指数从扩张重回收缩，降至47.9%，6月中国PMI原材料价格指数为51.7%，较前月下降了5.2个百分点，仍在环比扩张，企业成本压力或进一步加大。6月非制造业PMI回落至50.5%，建筑业、服务业景气同步转弱。其中，6月建筑业PMI指数回落至52.3%，新订单指数连续6个月收缩。6月服务业PMI指数回落至50.2%，新订单连续14个月收缩，消费相关行业景气收缩相对明显。总体上，尽管6月制造业PMI稳定在49.5%，但企业产销各环节景气均有转弱迹象，需求拖累生产转弱的趋势愈发明显。6月制造业PMI新出口订单收缩，建筑业新订单收缩，或指向三季度出口、基建向上动力不足。同时，6月PMI出厂价格指数转向收缩，三季度经济增长有量价双弱的可能。由此来看，四季度经济能否企稳回升，关键在于总量政策是否能逆周期发力。流动性方面，央行行长潘功胜在6月19日的陆家嘴论坛上强调了支持性货币政策立场，表示中国将维持宽松政策以支持实体经济，货币政策将淡化对数量目标的关注，转向更加注重价格型调控。讲话中也提及了风险防范，包括在推动经济高质量发展的同时防范金融风险，关注汇率稳定，以及警惕非银主体的期限错配和利率风险。潘行长的讲话表明，货币政策将更加注重结构和效率，短期政策将灵活运用利率和准备金率，同时兼顾价格稳定和稳增长，以及防风险和外部环境。本基金二季度适当增加通信和电子板块配置，并适度降低仓位。

报告期内，经济基本面方面，3月官方制造业PMI为50.8%，较上期上升1.7个百分点，表明制造业生产活动重新进入扩张区间，海外需求回升是推动制造业复苏的重要因素，高技术制造业和生产性服务业表现活跃。在需求端，3月新订单指数为53%，环比回升4.0pct，是去年4月以来最高值。春节在2月上旬，因此复工复产的影响集中在3月体现，而2月PMI订单表现则相对疲弱。3月新出口订单环比+5.0pct至51.3%，进口订单环比+4.0pct至50.4%，分别为2023年3月、4月以来最高。3月外需加快扩张，但小型企业新出口订单仍在收缩，企业分化较大。3月生产指数环比+2.4pct至52.2%，是2023年2月以来，生产分项首次低于新订单，意味着3月需求的修复斜率或高于生产端，供强需弱的结构性矛盾或有改善。价格方面，3月主要原材料购进价格指数为50.5%，环比提升0.4个百分点，主要受当月原油、铜、铝等大宗商品价格上涨影响。出厂价格回落，3月出厂价格指数环比降低0.7个百分点至47.4%，反映实体经济需求有待进一步提振。3月建筑业商务活动PMI指数为56.2%，环比上升2.7个百分点，随天气转暖基建开工等季节性好转，但房地产领域持续低迷。服务业商务活动PMI指数为52.4%，环比上升1.4个百分点，主要是生产性服务业加快恢复。总体上， 3月份的PMI数据传递出积极信号，显示国内经济正在逐步复苏，但需求不足问题依然存在，出厂价格指数下降，反映出企业库存压力和需求疲软。采购和生产活动指数均有所提高，显示出供需两端的改善，但原材料购进价格上升，出厂价格下降，表明盈利压力有待缓解，经济回暖的基础依然需要巩固。　　流动性方面，央行于一季度货币政策委员会例会中，首次删去了“跨周期”的表述，可能是考虑到当前社融与M2的目标是与经济增长及价格水平的预期目标相匹配，已远高于名义GDP，这已经体现了政策的逆周期调节。此外，强调“逆周期”调节也为年内利率政策调整敞开了大门。　　本基金一季度适当增加通信和有色板块配置。

2023年一季度，3月官方制造业PMI录得51.9%，较上月回落0.7个百分点，整体仍处景气区间，但较2月有所回调，有相当原因在于春节错位影响。需求端方面，3月新订单指数为53.6%，相较上月下降0.5个百分点；生产指数为54.6%，相较上月下降2.1个百分点，生产景气度仍要略高于需求景气度，两者均位于荣枯线之上。价格方面，3月主要原材料购进价格指数为50.9%，较前值54.4%下降3.5个百分点。出厂价格指数为48.6%，较前值51.2%下降2.6个百分点，出厂价格指数重回收缩区间。3月建筑业与服务业商务活动指数双双续升至65.6%、56.9%，景气扩张的持续性的确好于制造业。总体来看，3月官方PMI数据反映出我国经济基本面持续修复的趋势仍在持续，后续经济进一步的复苏情况取决于外需走弱、内需修复以及行业层面房地产行业修复进程的综合影响，仍有待进一步验证。流动性方面， 3月央行公开市场逆回购大幅净回笼，MLF超额续作净投放，同时超预期降准投放中长期流动性，由此来看，央行操作延续缩短放长的思路。 尽管央行投放中长期流动性，但资金面整体明显收敛，且上行幅度超季节性，尤其 R007和DR007显示流动性分层加剧，这或显示融资需求延续强势，银行在季末信贷投放增加。我们认为在经济恢复尚处于脆弱的阶段，货币政策宽松的逻辑并未发生显著变化。本基金一季度适当降低了新能源板块配置，并适当增加了TMT板块配置。　　2023年二季度，6月官方制造业PMI录得49%，较上月回升0.2百分点，6月PMI延续4，5月继续低迷，仍处于收缩区间，需求不足可能是制约当前制造业生产回暖的重要因素。需求端方面，6 月生产指数回升 0.7个百分点至 50.3%，重回扩张区间，但仍为近5年最低水平。生产小幅扩张暂未带动企业采购增加，反映企业生产经营预期仍相对谨慎。新订单指数回升 0.3个百分点至48.6%，为近5 年的最低水平， 制造业需求仍偏弱。价格方面，6 月购进价格与出厂价格指数分别回升 4.2、2.3 个百分点至 45.0%、 43.9%，仍显著低于 50%的临界水平。6 月非制造业商务活动指数回落 1.3 个百分点至 53.2%，为近10 年6 月份最低水平，非制造业扩张速度有所放缓。总体来看，制造业景气度基本持平，小幅改善且持续性不强，需求仍然偏弱，企业仍在加速去库存；出口动能继续回落；保就业压力在增加，当前经济仍在承压，政策发力的必要性增强。展望后续，经济环比动能或将进入震荡筑底时期。流动性方面， 二季度货币政策例会在“精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周期调节”的同时，明确要“加大宏观政策调控力度”“切实支持扩大内需，改善消费环境， 促进经济良性循环”、“加大逆周期调节力度，综合运用政策工具，切实服务实体经济”。我们认为在稳健的大基调下，央行将发挥结构性货币政策工具的作用。本基金二季度适当降低传媒行业，增加通信行业配置。　　2023年三季度，9月官方制造业PMI录得50.2%，较上月回升0.5个百分点，环比连续4个月回升，景气值自今年3月以来重回扩张区间，产需两端进一步改善。供需方面，9月PMI生产指数52.7%，较上个月回升0.8个百分点，显示制造业生产节奏进一步加快； 9月新订单指数回升0.3个百分点至50.5%。进出口方面，新出口订单指数回升1.1个百分点至47.8%。价格方面，在9月南华工业品继续反弹，原材料购进价格指数维持扩张态势，回升2.9个百分点至59.4%，同时，出厂价格指数也回升1.5个百分点至53.5%，其中，原材料购进价格继续扩张显示制造业企业成本端压力尚在增加。9月非制造业商务活动回升0.7个百分点至51.7%，非制造业扩张力度有所增强。服务业方面，9月服务业商务活动回升0.4个百分点至50.9%，结束连续5个月的下跌趋势。总体来看，9月官方PMI数据反映制造业与非制造业企业景气均现改善，生产扩张进一步加快，但需求修复有所分化、服务业扩张动能仍不强。往后看，经济有望筑底企稳，回升的力度有待进一步观察。流动性方面，央行货币政策委员会三季度例会表述“搞好逆周期和跨周期调节”，一方面反映的是四季度可能迎来国内经济周期的拐点，多项经济指标预计继续好转；另一方面也意味着央行研判经济形势好转的同时不会回撤政策力度。我们认为在经济恢复尚处于脆弱的阶段，货币政策宽松的逻辑并未发生显著变化。本基金三季度适当降低了新能源板块配置，并适当增加了TMT板块配置。　　2023年四季度，12月官方制造业PMI录得49%，较上月回落0.4个百分点，继续环比回落，仍处荣枯线以下，需求收缩问题进一步突出。制造业PMI低于过去5年历史均值（剔除2020年）约0.7个百分点。四季度为出口淡季，海外订单减少，叠加国内有效需求不足，是我国制造业企业当前面临的首要困难。需求端看，12月新订单指数环比回落0.7个百分点至45.8%，连续3个月在收缩区间回落。外需指标持续回落，出口压力仍然较大；而内需略有上升，但回升速度放缓，拉动新订单指数边际回升。生产端看，12月PMI生产指数环比下降0.5个百分点至50.2%，已连续7个月处于扩张区间，但低于历史同期均值，扩张速度有所减缓。价格端看，原材料与出厂价格指数分居扩张区间和收缩区间，12月原材料购进价格指数环比上升0.8个百分点至51.5%，而出厂价格指数环比回落0.5个百分点至47.7%。原材料价格上升、出厂价格下降，企业盈利水平可能也受到挤压。12月份，非制造业PMI 50.4%，比上月回升0.2个百分点，继续保持在扩张区间。总体来看，12月制造业PMI继续收缩，已连续三个月处于临界点以下；产需继续分化，但都低于季节性水平，反映出四季度以来经济复苏动能转弱，制造业整体供过于求的现实。流动性方面，四季度货币委员会例会谈及国内经济，重点提到 “有效需求不足，社会预期偏弱”。与三季度仅强调了“有效需求不足”，四季度货币政策例会似乎对经济挑战强调更多。货币政策方面，新增表述 “保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。”相比三季度 “搞好逆周期和跨周期调节”，本次会议强调“更加注重做好逆周期和跨周期调节”，更加注重的表述结合 2024 年预计 5%的增长目标似乎预示央行政策力度可能加大，后续需持续跟踪。　　本基金四季度降低TMT板块配置，适当增加医药和传媒板块配置。

报告期内，经济基本面方面，9月官方制造业PMI录得50.2%，较上月回升0.5个百分点，环比连续4个月回升，景气值自今年3月以来重回扩张区间，产需两端进一步改善。中观景气面亦显著改善，15个细分行业中，12个行业景气进入50以上的扩张区间，环比大幅增加7个，包括专用和通用设备、电气机械、汽车、纺服、石油炼焦、化工。供需方面，9月PMI生产指数52.7%，较上个月回升0.8个百分点，显示制造业生产节奏进一步加快；同时，在9月一系列稳增长政策密集落地见效下，政策效果在需求端继续显现，9月新订单指数回升0.3个百分点至50.5%。进出口方面，新出口订单指数回升1.1个百分点至47.8%；而进口指数回落1.3个百分点至47.6%。价格方面，在9月南华工业品继续反弹，原材料购进价格指数维持扩张态势，回升2.9个百分点至59.4%，同时，出厂价格指数也回升1.5个百分点至53.5%，其中，原材料购进价格继续扩张显示制造业企业成本端压力尚在增加。库存方面，产成品回落0.5个百分点至46.7%，而原材料库存回升0.1个百分点至48.5%，整体延续去库趋势。9月非制造业商务活动回升0.7个百分点至51.7%，非制造业扩张力度有所增强。服务业方面，9月服务业商务活动回升0.4个百分点至50.9%，结束连续5个月的下跌趋势。从行业情况看，水上运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快。建筑业方面，9月建筑业商务活动大幅上升2.4个百分点至56.2%，或与7月政治局会议定调下房地产政策的调整优化有关。　　总体来看，9月官方PMI数据反映制造业与非制造业企业景气均现改善，生产扩张进一步加快，但需求修复有所分化、服务业扩张动能仍不强。往后看，经济有望筑底企稳，回升的力度有待进一步观察。　　流动性方面，9月最后一周央行公开市场逆回购净投放5,520亿元，期末逆回购余额进一步上升至1.84万亿元，主要应对9月末跨季、跨节和政府债缴款带来的流动性扰动。资金利率月末持续走高，节后开始回落，但依旧偏高。而随着节后央行投放资金回笼高峰期逐步过去，也将降低资金收缩的压力。此后资金价格有望小幅回落。央行货币政策委员会三季度例会表述“搞好逆周期和跨周期调节”，一方面反映的是四季度可能迎来国内经济周期的拐点，多项经济指标预计继续好转；另一方面也意味着央行研判经济形势好转的同时不会回撤政策力度。我们认为在经济恢复尚处于脆弱的阶段，货币政策宽松的逻辑并未发生显著变化。　　本基金三季度适当降低了新能源板块配置，并适当增加了TMT板块配置。