华泰柏瑞激励动力混合C(002082) - 基金经理

2024年上半年A股市场先抑后扬，从一季度惊心动魄的“深V”反转，到二季度震荡调整，充分反映了国际国内复杂的经济金融形势。年初市场对于美国降息预期迎来修正，美债利率反弹，一定程度压制了A股投资者的风险偏好，同时对国内央行降息预期落空，雪球产品的敲入、股权质押的强平等进一步导致流动性压力加剧，主要指数纷纷下挫，小微盘风格整体深幅调整，只有煤炭板块为首的高股息策略“一枝独秀”。春节后政策端开始积极加码，中央汇金扩大了ETF的增持范围和力度、证监会新主席履新、央行直接调降5年期LPR25bps……，均推动了市场流动性和风险偏好持续修复。与此同时，海外美股市场在核心科技股的驱动下屡创新高，作为映射端的A股部分科技成长股的进攻弹性在春季躁动的环境中得以充分体现。海外大宗商品也在供给收缩预期驱动的“再通胀”交易开始发酵，黄金有色板块持续走强。行情一直延续到了“517”地产新政的兑现，随着政策密集催化期暂时告一段落，经济基本面仍然较弱及人民币汇率压力加之短期盈利的“获利回吐”，均对A股市场形成了一定的扰动。“高股息”、“大盘价值”、“黄金有色航运”是上半年A股超额收益的关键线索。31个申万行业中仅有银行、公用事业、家电、交通运输、石油石化行业涨幅为正，均具备鲜明的高股息属性。

一季度A股市场呈现先跌后涨“V型”反转走势，主要指数涨跌分化，以煤炭板块为首的高股息策略“一枝独秀”。一月份消费需求不足、房地产下跌、经济复苏放缓等困扰市场的基本面问题未有明显改善，宽货币政策依旧保持定力，市场风险偏好下降，悲观情绪蔓延、外资持续流出，中小微板块出现深幅调整，交易负反馈一度导致部分杠杆资金和衍生品结构产品、绝对收益产品出现流动性问题强制平仓，一二月份上证综指最大跌幅达到9%。流动性方面央行直接调降5年期LPR达25BP，幅度和方式均超出市场预期，市场流动性和风险偏好边际改善稳定市场信心，行情出现反转。同时美国AI行业出现新的突破，A股映射的光模块、通信、传媒板块表现活跃，带动超跌的中小微板块、TMT等成长板块都出现不同程度的反弹。我们认为国内AI公司具体模型和应用的推进尚需时日，技术优势有限，过往股票调整时回撤过大，对此参与不多。相反，本季度经营稳定、低估值、高股息板块稳步上涨，波动低，是长期机构资金重要配置选择。我们的组合一直在各个板块中寻找贝塔和阿尔法的投资机会，组合相对分散，二季度我们将调整集中度水平，减持波动性较高、缺乏业绩支持的公司，将有效资金集中在基本面相对稳定、性价比优秀的公司，以及更有战略意义的行业。　　二季度面临4月份上市公司一季报披露，微观企业盈利实际表现仍有待改善，业绩压力较大的成长板块存在调整压力。另一方面，基于全球对美国降息预期不断强化，叠加地缘因素、供给收缩因素，黄金、有色、煤炭、原油等大宗资源价值重估，携低估值优势有望稳健上涨，并可能阶段性形成资金虹吸之势加速上涨。公用事业、国有银行、交通运输、石油石化等高股息板块对于价格敏感度较低，对长期价值投资基金具备长期吸引力，可防御性进攻。

2023年初，市场对于中国走出疫情之后的经济复苏充满期待，春季躁动从消费、出行等等顺周期板块开始，走出令人瞩目的“中特估”行情，之后AI引领的传媒行情如火如荼，将上半年行情推向高潮。然而，美国持续加息之后的降息预期迟迟未能兑现，美债高收益率继续对全球资金形成虹吸现象，国内利率、汇率面临压力较大，中国房地产市场危机爆发，金融系统反腐高压下银行、资本市场金融案件多发，外资持续流出A股市场，市场做空策略被更多关注，转融通融券、程序化交易等被更多讨论。随着经济数据走弱，股票市场持续疲弱，12月市场创出年度新低，全年上证综指下跌3.7%，消费者服务跌幅41.9%、房地产板块下跌25.7%、食品饮料和半导体、零售行业跌幅均高达15%以上，市场普遍悲观情绪浓厚。本基金在年初积极参与市场反弹，曾在中特估和AI 、传媒板块行情中浮盈颇丰，但是最终两大板块深度调整，我们甚少遇到这样在基本面变化不大甚至估值较低的央国企板块持续剧烈调整，未能及时兑现板块收益，长期投资在一年迅猛波动的市场里考验颇大。

三季度上证指数继续调整，创出今年新低，传媒、新能源、计算机、军工等行业大跌，外资持续流出，市场信心不足，但是市场仍然保持了活跃的结构行情，非银、煤炭、石油石化、钢铁、银行、纺织服装等板块逆市上涨，高股息低估值周期板块占优。操作上我们保持谨慎，降低了仓位平均水平，以防御和波段操作为主。煤炭有色板块对组合形成了一定的正向贡献，但是重点持有的低估值中特估建筑板块则对组合形成一定拖累。　　三季度虽然资本市场表现较为疲弱，但是政策对经济和股票市场呵护态度明显积极，对房地产市场局部和定向出台了放松举措，降低了实际购房利率及部分区域的限购标准，对上市公司股东减持、上市公司定增融资等现象进行了约束等等。但股票市场生态修复可能仍需要深层次政策推动，经济数据回暖也是市场信心稳定的重要条件。　　从经济数据角度看，9月PMI继续回升，重回荣枯线上方；工业企业利润总额当月同比一年多以来首次转正，与此同时存货同比回升；此外，一些外资机构开始上调2023年中国经济增长预期。经济进一步下探的势头得到扭转。　　从政策角度看，以地产为代表的一系列政策出台之后，目前需要时间来验证后续的效果。此外，市场还重点关注城中村建设和化债落地两个领域的政策措施。我们认为在彻底扭转经济走弱和预期转弱的趋势之前，后续政策仍有发力空间。风险层面，我们仍旧关注转融通证券出借业务的透明度和信息披露制度的完善，美债收益率大幅上行和偏鹰加息预期仍然对全球流动性和经济预期造成一定压力，同时美国自身的高增长高通胀或将持续带来市场对美国经济衰退的担忧。美国重塑的制造业回流可能深远影响全球供应链，俄乌冲突和中东局势仍旧会带来变数。四季度有多个重要的国内国际政治、经济会议召开，十月中美成立经济领域工作组，美多方人士访华等，有望形成阶段性相对温和的投资氛围。目前沪深300的股债差风险溢价已经回到历史-2倍标准差附近。我们认为四季度不宜过度悲观，市场可能仍然保持 “大盘震荡、结构可为”的特点，积极关注汽车、医药、机器人、华为产业链、电子、信创、人工智能、星链、能源、资源等板块机会。