华泰紫金智惠定开债券C(005466) - 基金经理

2024年三季度，经济数据和金融数据均表现平平，官方PMI维持荣枯线以下，消费增速出现持续放缓，整体有效需求不足，物价边际回升但动能偏弱。M1连续多月处于负增长区间，M2低位企稳。从政策面看，7月三中全会奠定了后续的政策基调，三季度货币政策持续表现出支持性的立场，季度内央行两次下调政策利率和一次下调存款准备金率，并正式开展公开市场国债买卖操作，8月份通过买短卖长的操作实现1000亿的净买入。财政政策方面，地方债发行提速，单季度国债净融资1.84万亿，地方政府债净融资2.12万亿，前三季度地方政府债发行量和净融资规模已赶超23年同期。9月下旬开始，随着在9月24日三部委新闻发布会及政治局会议公布了一系列超预期政策后，市场风险偏好有所提升。季度债券市场表现有所分化，季度内出现多次调整，整体看利率债和存单震荡下行，信用债表现偏弱，信用利差整体走阔。在经济基本面偏弱和货币政策宽松推动下，虽然受到央行买卖、债券供给和股债跷跷板等扰动，但是利率品种整体出现震荡下行，其中1年 AAA 同业存单下行4.5bp至1.91%，10 年期国债收益率下行5bp至 2.15%，30年期国债收益率下行7bp至2.355%，在央行买短卖长的引导下，国债收益率曲线陡峭化。信用债层面，在手工补息叫停进入尾声后，非银负债端的不稳定性以及中长久期信用债的供给持续增加下，信用债自8月开始出现调整，信用债收益率和信用利差均出现上行。其中银行二永债的调整幅度大于非金信用债，2-5年和中低等级信用债的调整幅度更大。产品操作上，组合投资以利率债及高等级信用债配置为主，灵活控制组合久期和杠杆。

国内经济，2024年上半年出现结构性分化，二季度表现弱于一季度。整体看，国内有效需求相对生产端偏弱，而地产在政策刺激下销售回暖持续性也一般，物价水平偏低，出口链表现相对较为强势。二季度社融信贷受手工补息叫停影响表现偏弱，金融数据“挤水分”现象显著。从政策面看，货币政策表现出支持性的立场，2月进行50bp降准和LPR调降，同时对于月末和季末的资金面呵护态度明显；财政政策整体后置，特别国债二季度发行落地，不过节奏相对平稳，而地方债发行进度偏缓。债券市场层面，上半年收益率曲线整体呈现牛陡格局，两个季度表现略有不同，在资产荒演绎下信用债利差大幅压缩。1月在降准降息预期和股债跷跷板下，债券市场收益率快速下行，2月在降准落地和5年LPR超预期调降下收益率进一步下行，长久期表现更好，10年国债于3月上旬向下突破2.3%，3月中下旬至4月末，在稳地产宽松政策及特别国债供给冲击预期下，债市相对震荡，中短端表现更优；4月底至6月，央行多次提示长端利率收益率下行过快，长端利率整体下行幅度不及中短端，曲线逐步陡峭化，上半年，1年、10年和30年国债分别下行54bp、35bp和40bp。信用债方面，化债政策影响下，信用债供给明显收缩，二季度在手工补息叫停后资金宽裕下持续推进资产荒的演绎，信用利差持续压缩，其中3年AA+和5年AA+收益率分别下行62bp和81bp，信用利差显著压缩。本报告期内，产品投资以利率债及高等级信用债为主，依据市场变化灵活调整组合久期及杠杆，通过波段交易增厚产品收益。

2024年一季度，基本面出现结构性分化。春节后地产基建开复工率节奏偏缓，地产销售返乡置业不显著，一手房小阳春成色不足。不过出口链和制造业投资整体表现强势，消费表现平稳。基本面仍处于结构型转型的关键期，通胀数据表现也有待改善。为更好支持经济恢复回升，一季度货币政策有所发力，2月先后进行50BP降准和LPR调降。但是在防资金空转和外部环境掣肘下，MLF等政策利率并未调降。财政政策整体发力后置，地方债发行进度偏缓，而两会提及发行1万亿特别国债可能会在2季度落地。一季度债券市场整体下行幅度较大，曲线平坦化。1年AAA同业存单由2.4%降至2.24%，下行16bp，10年期国债收益率由2.56%降至2.29%，下行27bp。1月在降准降息预期和股债跷跷板下，债券市场收益率快速下行，2月在降准落地和5年LPR超预期调降下收益率进一步下行，长久期表现更好，10年国债于3月上旬向下突破2.3%，之后低位震荡。一季度城投债供给偏少，长期限及低等级信用利差进一步压缩，信用利差整体处于历史低位区间。产品操作上，组合投资以利率债及高等级信用债配置为主，灵活控制组合久期和杠杆。

2023年，国内经济在经历三年疫情冲击后逐步修复，全年GDP增速5.2%。一季度，前期积压需求有所释放，国内经济运行良好。二季度、国内补偿性需求退坡，叠加房地产销售持续走弱，经济再度回落。三季度，大宗商品价格上行推动部分行业补库需求，政府稳增长政策逐步发力，经济边际改善。四季度，需求边际走弱，经济动能再度下滑，价格信号持续偏弱。全年来看，通胀数据持续走弱，GDP平减指数降至-0.5%。全年货币政策保持宽松，央行分别于6月、8月下调MLF利率10BP、15BP，于3月、9月下调存款准备金率25BP、25BP。23年下半年以来，财政政策基调偏积极，先后发行地方特殊再融资债、国债增发及24年提前批专项债。2023年债市M型震荡，整体呈现利率中枢下行趋势。全年来看，1年期AAA同业存单收益率由2.42降至2.4%，10年期国债收益率由2.84%降至2.56%，利率曲线平坦化。上半年，经济修复不及预期，市场交易从“强预期”到“弱现实”，货币环境友好带动债市收益下行。8月降息落地后，汇率压力导致央行收紧境内流动性，叠加基本面数据修复，债市整体回调，短端调整更加剧烈。12月中下旬，跨年资金平稳及存款挂牌利率下调推动市场降息预期升温，债市走强。7月政治局会议明确化解存量平台债务，信用利差快速下行，城投债表现尤为突出，全年信用债整体表现优于利率债。产品操作上，组合投资以利率债及高等级信用债配置为主，灵活控制组合久期和杠杆。