天弘恒享一年定开(008762) - 基金经理

二季度债市经历了完整的下行-回调-企稳-再次下行的周期性行情。虽然一季度经济数据表现较好，但在房地产风险预期及流动性充裕，叠加供给偏慢的背景中，债券市场收益率在四月走出了顺畅的下行。但随着房地产优化政策，以及以禁止“手工补息”为主的优化资金传导效率等政策的不断出台，叠加监管部门对曲线收益率过于平坦化可能蕴含的风险的担忧，市场利率在快速上行后整个5月基本都保持在相对稳定的平台上。6月随着连续两月金融数据的减弱，市场开始重新交易降息预期，债市收益率重新下行，并演绎“资产荒”行情。在二季度中，判断资金主逻辑未发生变化，因此产品整体保持较高仓位，并择机进行利率波段交易，得益于信用债的利差进一步压缩，为产品提供了相对可观的收益。下一步计划仍然聚焦于资金主线，辅助观测市场边际交易者的流动性供给情况，在保证跟踪beta的同时尽量挖掘更多的alpha。同时关注市场持续不达预期后可能存在的回调，在择券时给资产流动性更多的权重，以保持账户的灵活性。今年上半年债券市场表现突出，收益率屡创新低，长债与超长债收益率基本为近20年来最低值，各品种期限利差及信用利差也不断压缩至历史极低分位数水平。站在年中时间点进行回顾，主要驱动因素来自于基本面整体修复斜率放缓，货币政策整体较为配合，可以通过2月降准及上半年资金波动率整体偏低，流动性分层情况较过往有明显缓解得到印证，同时财政发力速度不及预期，政策在以发展新质生产力为核心的基础上，整体定力较强，不大开大合，以上种种均为上半年的债券牛市奠定了较为坚实的基础。组合层面，严格按照基金合同要求，为组合创造与风险相匹配的收益。

2024年一季度，债券市场在存款利率下调、幅度超预期的降准推动下，走出了顺畅下行的行情。其中超长期品种成为交易重点，相应的，债券收益率曲线在货币政策基调保持定力的背景下逐步走平。账户在一季度得益于市场利率的整体下行，享受了市场beta带来的收益。但在绝对点位和相对利差都接近历史极低值的情况下，账户对久期和杠杆的控制也相对谨慎，更多的重点放在了对品种相对价格优势的挖掘上。进入3月后市场开始进入振荡期，收益率的进一步下行一方面受到政策利率的制约，一方面也忌惮风险偏好及通胀可能出现的回升。但在宏观条件边际改善较慢，叠加海内外潜在风险仍然存在挑战的情况下，判断市场可能等待一次事件催化后才能确定下一步趋势性行情。关于下一阶段的操作思路，将控制账户久期和杠杆在中性合理位置，同时更高频的跟踪市场，特别是聚焦交易层面的边际变化，以提前感知市场转向。

2023年债券市场整体表现较好，10年国债活跃券收益率下行25bp左右。年内的行情集中在上半年集中演绎，体现为2022年底全市场快速回调后的利差回归。下半年伴随着两次略超市场预期的降息，市场进入小幅上行的，围绕2.7%波动的平台期。四季度经济基本面面临一定压力，刺激政策逐步出台，同时在央行防资金空转的大背景下，资金中枢保持在政策利率上方运行，对债市的下行形成了阻碍。10月末出现的超高回购利率使市场对于资金面收敛的预期达到了阶段性的高点。但随着中央重要会议的召开，以及央行巨额投放MLF，债券市场打开了进一步下行的空间，虽然在12月初有止盈等行为带来的反复行情，但在银行存款利率调整落地后，各机构开始抢跑明年行情，在广义基金仓位较低的情况下，债市走出了顺畅的下行趋势，除短端利率外，其余品种都回到三季度低点附近。账户操作方面，上半年在2022年底市场大幅回调的背景下，处于审慎考虑，实施了偏右侧的交易策略，在验证市场进入顺畅下行区间后积极提高杠杆。下半年根据市场波动特征，在保持杠杆稳定的同时择机进行了部分波段性操作。整体来看，2023年债券市场收益率整体下行，曲线整体较年初走平。具体来看，收益率主要分为四个阶段：第一阶段为年初至春节，市场预期疫后经济进入快速修复阶段，收益率有所上行并保持高位震荡。第二阶段为三月初至八月中下旬，政策定力超过市场预期，尤其是进入二季度后，经济基本面修复开始疲弱，叠加超预期降准降息等宽货币手段，收益率进入较为通畅的下行通道。第三阶段为八月下旬至十一月末，在外汇压力较大的背景下，同时财政开始发力，政府债供给开始放量，资金面持续收紧，收益率掉头向上，开始回升。第四阶段为十一月末至年终，财政发力的稳增长预期被市场逐步消化，考虑到未来化债压力，市场对于宽货币的预期重新转强，收益率迅速转为下行。报告期内，本组合严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行规范运作，在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构。

三季度债券市场结束了持续了半年的单边下行趋势，在8月央行超预期降息后快速回调，基准的十年国债收益率在一个半月的调整中基本回到6月初水平。复盘债市走弱的原因，主要原因是资金中枢价格的抬升和刺激政策陆续出台的影响，叠加部分机构提前准备流动性应对潜在赎回带来的情绪扰动。产品在三季度运作中，前期整体保持稳健的中性策略，在降息后部分止盈，切换到中性偏防守的策略，同时降低久期和杠杆。在市场调整过程中，积极寻找超调的机会，在控制风险的前提下进行了利率债波段交易，为账户增厚收益。展望四季度，进入2023年的收官阶段，自上而下看，宏观层面经济数据基本进入待验证阶段，但整体趋势向好。参考三季度历史经验，即使数据不及预期债市也可能因顾忌增量政策，而反应相对有限。政策层面，政策底已于7月底出现，当前房地产政策逐步落地，后续在防风险的大方向面前，地方隐性债务化解及基建相关的增量政策可能正在路上。资金层面上，在央行公开表示防止资金套利后，资金中枢明显提升，主要资金利率当前已经稳定在公开市场操作利率之上，在央行持续强调“加大宏观调节力度，进行跨周期逆周期条件，保持流动性合理充裕”的定调下，预计流动性进一步收紧的必要性不高，但保持价高量足的的状态可能是常态。最后从机构行为和情绪上来看，今年持续大半年的下行给债市投资者积累了一定收益，在不确定性增强的情况下，不排除市场基调会更加谨慎。但同时需要注意的是，当前十年国债点位已经显著高于公开市场操作利率，理论上存在着相对确定的压缩空间。同时四季度往往对应着配置机构负债端的开门红，因此资产需求也可能上行。总结来看，四季度将持续保持中性偏防守的策略，但关注超调后可能存在的介入机会。