路博迈中国机遇混合C(018425) - 基金经理

2024年三季度，国内方面，从经济数据来看，三季度的经济数据继续较二季度回落。如需求端，社会消费品零售总额同比增速在三季度出现进一步走低，从3%以上的增长回落到8月的2.1%，大幅低于全年5%的经济增长目标。且城镇居民收入增速下滑，房价、股市持续走低带动财产性收入增速下降，居民收入预期在8月明显走弱，消费信心不足。另一方面，出口得益于低基数，在6月同比增3.9%的基础上，7、8月分别提升到7.1%和5.2%，显示出较强的韧性。但PMI新出口订单从5月开始走低，这一点也体现在三季度的工业生产端。在生产端，工业增加值在6月5.3%基础上，7、8月分别下降至5.1%和4.5%，显示出一定的疲软。8月以来，大宗商品价格出现一轮走弱，PPI环比降幅扩大，工业企业利润增速下台阶。综上所述，如果不能改变房价快速下降、居民消费明显收缩的现象，经济将面临再度转弱的风险。　　政策方面，9月底，中共中央召开了讨论经济的政治局会议，充分认识了“当前经济运行出现一些新的情况和问题”，并提出“重视困难”、“加大财政货币政策逆周期调节力度”的应对方法，也切实直面了经济中的痛点，提出“促进房地产市场止跌回稳”、“努力提振资本市场”、“出台民营经济促进法，为非公有制经济发展营造良好环境”等政策，市场信心得到一定恢复。9月24日，央行已经提前出台了降准降息、降存量房贷利率等货币政策组合拳。市场期待对消费、化债有等利的增量财政政策在未来推出。　　海外方面， 9月美联储降息50bp，宣告了本轮海外紧缩周期的结束。本次降息出现在美国经济和通胀下降、但有一定韧性的时候，本意为防范经济出现大规模衰退的预防式降息，美国经济“软着陆”的概率增加。美国降息周期叠加其较为稳定的经济环境，相对有利于新兴市场表现，一定程度上缓解资金外流压力，也为新兴市场打开了货币政策空间。当然，美联储降息的过程不可能一帆风顺。一方面，2024年四季度将迎来美国“大选”，当前两党候选人支持率相对焦灼，而两党不同的政策方针将对后续的经济和通胀表现产生较大影响；另一方面，地缘冲突有加剧的趋势，可能对全球供应链带来风险，导致通胀下行受阻。我们对本轮降息周期幅度的预期在150-200bp，预计在2024-2025年完成。美联储大概率将会在后续的会议中边走边看，持续评估经济和通胀的表现，从而调整降息的节奏。　　2024年三季度市场表现分为两段式：9月24日之前，基本为持续且普遍的下跌势，9月24号在政策明确转向后，出现了急速拉升。整体来看，三季度以价值为代表的上证50和红利指数，涨幅分别为15%和4.1%，以成长为代表的创业板指和科创50分别反弹了29%和22.5%。沪深300、上证综指及中小综指分别实现了21%、17%及15%的收益率。　　从行业分布来看，三季度表现最好的行业是高杠杆方向的非银及地产。其中，非银和地产的单季度涨幅均超过40%。表现较弱的是以价值及红利为代表的公共事业、煤炭以及石油石化，其中石油石化单季度涨幅仅为2.5%左右。行业间的二级市场表现极致分化。　　本基金三季度的操作中，仓位维持中性的仓位，持仓结构偏向于均衡，增持了伴随财政政策发力的家电、汽车等补贴行业持仓，同时逐步增加了中国经济转型的大背景下，以高端制造升级、汽车及电动车的产业发展、AI技术浪潮带来的科技机会等成长属性较强的投资机会。本基金在个股选择上始终坚持综合评估企业的盈利能力、成长性和估值水平。

国内方面，2024年一季度资本市场对宏观经济增长的预期出现了从悲观向复苏的修正。由于2023年四季度房价快速下降，地方政府化债压力较大，而稳增长政策效果显现较慢，CPI同比仍负增，市场存在较强烈的通缩预期。而2024年1-2月经济数据好于预期，工业增加值、出口、社零及制造业投资增速均好于预期，3月制造业PMI更是超预期回升至50荣枯线以上。开年经济超预期，一方面是全球贸易回暖，国内出口改善，带动制造业生产出现回暖的效果，1-2月我国美元计价出口增长7.1%，高于Wind一致预期0.3%。3月出口改善仍在持续，制造业PMI的出口新订单指数环比大幅回升5个点，达到51.3%，自23年3月以来首次重回荣枯线上。韩国和越南出口向好也释放了全球贸易回暖信号。另一方面则可能是前期稳增长的政策效果，带动了基建和财政支出增速回升。从基本面来看，经济开门红后，二季度仍有韧性，不会像去年二季度一样快速走弱，出口向好有一定的持续性，后续设备更新改造投资和“三大工程”的带动作用也值得关注。　　政策方面，2024年两会释放了较强的宽财政的预期，全年赤字率拟按3%安排，赤字规模比上年年初预算增加1800亿元。一般公共预算支出规模比上年增加1.1万亿元，并表示将连续几年发行超长期特别国债，今年先发行1万亿元。同时，新质生产力是今年两会的重中之重，未来可能有一系列产业政策出台，有利于资本市场信心提振。　　海外方面，美国经济维持韧性，新增就业持续修复，薪资增速稳定，居民实际收入持续改善，企业端盈利强劲，非住宅投资高增势头不减。降息的内生紧迫性不足，年内75bp降息预期仍存在一定下调风险。另一方面，在地缘因素频发的环境中，全球供应链风险和制造业格局重塑导致更高的通胀中枢。3月议息会议中，美联储罕见调升长期利率水平至2.6%，显示在制造业竞争力改善、海外劳动力输入影响下，美国长期利率中枢提升，而美长期通胀中枢也或有所提升。　　2024年二季度，国内方面，从4-5月的经济数据来看，在一季度经济实现开门红之后，二季度经济产需有所走弱。在生产端，服务业生产指数在一季度的5.5%基础上，4、5月分别下降至3.5%和4.8%，显示出一定的疲软。而工业增加值增速企稳，4-5月保持在6.1%左右。在需求端，出口得益于低基数，从一季度的1.4%增长至4-5月的4.5%，显示出较强的韧性。然而，固定资产投资增速因房地产市场下行拖累和基建投资的波动，从一季度的4.5%下降至4-5月的3.4%。社会消费品零售总额增速也有所放缓，从一季度的4.7%降至4-5月的3%。整体而言，二季度房地产体现出更大的压力，政策虽转向，但保交房任务艰巨，市场期待更多政策支持。居民信贷需求不振、汽车零售额负增，当前消费者信心不足。经济仍处在调结构的转型期，经济复苏的基础尚不稳固，二季度GDP同比增速将从一季度的5.3%减速至5%左右，GDP平减指数可能仍落在负值区间。　　政策方面，财政政策的效果可能很难在二季度体现，虽然5月地方专项债发行速度有所加快，但截止5月整体进度仍偏低，更多的财政发力可能在下半年。地产方面则推出了3000亿元保障性住房再贷款，取消商业性个人住房贷款利率政策下限，下调公积金贷款利率等措施缓解地产市场的下行压力，目前对“量”的效果好于“价”，持续性还待观察。随着7月三中全会召开，市场关注的财税体制改革、发展新质生产力等政策可能会更加清晰。　　海外方面，美国经济和通胀均维持了较强的韧性，新增非农就业仍较低，初次申请失业金人数仍也处于低位，短期看，股市上涨带来居民财富效应，使得本轮美国居民的资产负债表也比较健康。另一方面，在地缘因素频发的环境中，全球供应链风险和制造业格局重塑导致更高的通胀中枢。24年美联储的降息次数也从此前的3次下降到1-2次。考虑到中美利差处在历史高位，这也制约了国内货币政策的降息操作，对新兴市场流动性带来一定不利影响。　　2024年一季度A股市场呈现了大幅下跌后反弹的走势，成长风格剧烈下跌，红利风格大放异彩。一季度以价值为代表的上证50和红利指数，涨幅分别为3.8%和10.1%，以成长为代表的创业板指和科创50分别下跌了3.85%和10.47%。沪深300、上证综指及中小综指分别实现了3.1%、2.23%及-5.95%的收益率。　　从行业分布来看，一季度表现最好的行业是石油石化、家电、银行及煤炭有色。其中，石油石化行业单季度涨幅超过12%。表现较弱的是以成长风格为代表的医药、电子、地产以及计算机，其中电子和医药的单季度跌幅均在10%以上。行业间的二级市场表现极致分化。　　2024年二季度除了红利指数微涨以外，A股市场呈现了普跌走势，风格上偏成长偏小市值板块跌幅更大。二季度以价值为代表的上证50和红利指数，涨跌幅分别为-0.83%和1.06%，以成长为代表的创业板指和科创50分别下跌了7.41%和6.64%。沪深300、上证综指及中小综指分别实现了-2.14%、-2.43%及-6.45%的收益率。　　从行业分布来看，二季度表现最好的行业是银行、公共事业和交通运输。其中，银行行业单季度涨幅超过7%，上半年银行行业涨幅超过19%。表现较弱的是以成长和内需为代表的餐饮旅游、传媒、商贸零售、计算机和轻工、食品饮料，其中餐饮旅游的单季度跌幅在20%以上。行业间的二级市场表现极致分化。　　本基金一季度的操作中，仓位维持中性偏谨慎，持仓结构偏向于均衡，增配了上游资源类公司的部署，维持了今年在人民币贬值背景下较为受益的出口相关的消费行业。对于持仓公司的分红率进行了梳理，更为偏好愿意主动提升分红率且估值尚在低位的个股。二季度的操作中，仓位略微提升至中性偏高的仓位，持仓结构偏向于均衡。由于红利方面的持仓更偏向于内需而非金融，股价表现相对低于预期。维持了今年在人民币贬值背景下较为受益的出口相关的消费行业，也维持了对于上游资源类公司的配置，同时逐步增加了中国经济转型的大背景下，以高端制造升级、汽车及电动车的产业发展、AI技术浪潮带来的科技机会等成长属性较强的投资机会。本基金在个股选择上始终坚持综合评估企业的盈利能力、成长性和估值水平。

国内方面，2024年一季度资本市场对宏观经济增长的预期出现了从悲观向复苏的修正。由于2023年四季度房价快速下降，地方政府化债压力较大，而稳增长政策效果显现较慢，CPI同比仍负增，市场存在较强烈的通缩预期。而2024年1-2月经济数据好于预期，工业增加值、出口、社零及制造业投资增速均好于预期，3月制造业PMI更是超预期回升至50荣枯线以上。开年经济超预期，一方面是全球贸易回暖，国内出口改善，带动制造业生产出现回暖的效果，1-2月我国美元计价出口增长7.1%，高于Wind一致预期0.3%。3月出口改善仍在持续，制造业PMI的出口新订单指数环比大幅回升5个点，达到51.3%，自2023年3月以来首次重回荣枯线上。韩国和越南出口向好也释放了全球贸易回暖信号。另一方面则可能是前期稳增长的政策效果，带动了基建和财政支出增速回升。从基本面来看，经济开门红后，二季度仍有韧性，不会像去年二季度一样快速走弱，出口向好有一定的持续性，后续设备更新改造投资和“三大工程”的带动作用也值得关注。　　政策方面，2024年两会释放了较强的宽财政的预期，全年赤字率拟按3%安排，赤字规模比上年年初预算增加1800亿元。一般公共预算支出规模比上年增加1.1万亿元，并表示将连续几年发行超长期特别国债，今年先发行1万亿元。同时，新质生产力是今年两会的重中之重，未来可能有一系列产业政策出台，有利于资本市场信心提振。　　海外方面，美国经济维持韧性，新增就业持续修复，薪资增速稳定，居民实际收入持续改善，企业端盈利强劲，非住宅投资高增势头不减。降息的内生紧迫性不足，年内75bp降息预期仍存在一定下调风险。另一方面，在地缘因素频发的环境中，全球供应链风险和制造业格局重塑导致更高的通胀中枢。3月议息会议中，美联储罕见调升长期利率水平至2.6%，显示在制造业竞争力改善、海外劳动力输入影响下，美国长期利率中枢提升，而美长期通胀中枢也或有所提升。　　2024年一季度A股市场呈现了大幅下跌后反弹的走势，成长风格下跌，红利风格大放异彩。一季度以价值为代表的上证50和红利指数，涨幅分别为3.8%和10.1%，以成长为代表的创业板指和科创50分别下跌了3.85%和10.47%。沪深300、上证综指及中小综指分别实现了3.1%、2.23%及-5.95%的收益率。　　从行业分布来看，一季度表现最好的行业是石油石化、家电、银行及煤炭有色。其中，石油石化行业单季度涨幅超过12%。表现较弱的是以成长风格为代表的医药、电子、地产以及计算机，其中电子和医药的单季度跌幅均在10%以上。行业间的二级市场表现极致分化。　　本基金一季度的操作中，仓位维持中性偏谨慎，持仓结构偏向于均衡，增配了上游资源类公司的部署，维持了今年在人民币贬值背景下较为受益的出口相关的消费行业。对于持仓公司的分红率进行了梳理，更为偏好愿意主动提升分红率且估值尚在低位的个股。同时逐步增加了中国经济转型的大背景下，以高端制造升级、汽车及电动车的产业发展、AI技术浪潮带来的科技机会等成长属性较强的投资机会。本基金在个股选择上始终坚持综合评估企业的盈利能力、成长性和估值水平。

2023年三季度，国内宏观经济在二季度的补偿性因素退潮后，进入了缓慢的磨底阶段。制造业和非制造业均开始呈现平稳略上升的趋势，9月制造业PMI环比回升0.5个点至50.2，上升到荣枯线之上，且连续4个月延续环比回升趋势，也是自今年3月以来景气重回扩张。同时叠加工业增加值、出口数据、社零数据、假期出游数据、固定资产投资以及地产销售等多方面观察，经济大概率已经度过短期压力最大的阶段。政策方面，7月24日，中央政治局会议提出要加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、活跃资本市场、防范风险，不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强。自724政治局会议召开以来，各重点领域的政策信息频出、涉及货币政策、财政政策、一揽子化债、地产政策、扩大内需、以及资本市场的各项改革。各项政策的密集落地，有效助力资本市场信心提振。　　海外方面，经济仍有韧性但存在放缓预期，全球继续面临高通胀的挑战。分区域，美国经济韧性较强，就业维持强劲，制造业超预期回升。但由于能源价格强势，美联储年内维持高利率；欧元区由于货币紧缩施压，制造业相对低迷，内部对于未来货币政策路径存在分歧；日本由于本币贬值提振出口，央行继续维持宽松货币政策。综合来看，美债收益率中枢的大幅提升，对新兴市场资本价格形成了一定挤压，也是三季度港股及A股走势的原因之一。　　2023年四季度，国内宏观经济在疤痕效应减弱、政府债支撑增强的背景下，继续其缓慢的磨底阶段。制造业PMI在上半年的谷底为5月的48.8，6-9月逐步反弹至50的荣枯线；但在10-12月又再度呈回踩走势，月度读数分别为49.5、49.4和49。制造业的放缓与季节性因素有一定关系，16年以来12月环比正增长的只有2021年，其余年份基本都是负增长或零增长，但从绝对数值来看，2023年也低于过去五年的历史均值（剔除2020年）。PMI的下滑也反应了一定的需求收缩问题，叠加四季度的出口淡季，海外订单减少。客观来看，国内房地产行业下滑，有效需求不足，经济复苏动能偏弱，制造业整体供过于求，我们认为宏观经济的磨底尚需耐心。好的一面是政策方面已在积极发力，特殊再融资债的持续发行，以及万亿国债加速财政支出节奏，政府债支撑社融等等实质性措施都在积极实行。　　海外方面，四季度最大的宏观变量为美债的冲高回落。同时在美联储近期公布的2023年12月议息会议纪要中表示，政策利率可能已经见顶，2024年降息应该是合适的。从通胀走势来看，美国明年核心CPI增速有望回到2.5%，支撑美联储进行预防性降息，但鉴于欧洲经济整体偏弱，预计美元并不会大幅走弱。　　2023年股票三季度市场呈现了先横盘后下跌的走势，以成长风格为代表的科创板及创业板跌幅显著。三季度上证50和红利指数分别上涨了0.60%和1.87%，创业板指和科创50分别下跌了9.53%和11.67%。沪深300、上证综指及中小综指分别实现了-3.98%、-2.86%、及-7.42%的收益率。　　从行业分布来看，三季度表现最好的行业是以周期为代表的行业，如煤炭、石油石化、钢铁等，非银和银行亦小幅上涨。其中，煤炭行业单季度涨幅超过10%。表现较弱的为以科技为主的传媒、计算机、军工、电力设备等，其中电力设备、计算机和传媒的单季度跌幅均在10%以上。行业间的二级市场表现极致分化。　　2023年四季度A股市场呈现了逐月下跌的走势，风格上呈现普跌。四季度以价值为代表的上证50和红利指数，跌幅分别为7.2%和4%，以成长为代表的的创业板指和科创50分别下跌了5.61%和4%。沪深300、上证综指及中小综指分别实现了-7%、-4.35%、及-3.3%的收益率。　　从行业分布来看，四季度表现最好的行业是煤炭、电子、农业和医药。其中，煤炭行业单季度涨幅超过4%，下半年煤炭行业涨幅超过15%。表现较弱的是为以地产为代表的的房地产、建材，以及偏消费的餐饮旅游，其中地产和建材的单季度跌幅均在13%以上。行业间的二级市场表现极致分化。　　本基金三季度的操作中，由于基金新设成立，处于建仓期，因此采取了稳步建仓策略。持仓结构偏向于均衡，既包含了经济弱复苏过程中受益的相关行业，也包含了今年在人民币贬值背景下较为受益的出口相关的消费行业，同时也看好在中国经济转型的大背景下，以高端制造升级、汽车及电动车的产业发展、AI技术浪潮带来的科技机会等成长属性较强的投资机会。　　本基金四季度的操作中，仓位维持中性偏谨慎，持仓结构偏向于均衡，在有效需求不足的背景下，相对减持了与经济复苏相关的行业，维持了今年在人民币贬值背景下较为受益的出口相关的消费行业，同时逐步增加了中国经济转型的大背景下，以高端制造升级、汽车及电动车的产业发展、AI技术浪潮带来的科技机会等成长属性较强的投资机会。本基金在个股选择上始终坚持综合评估企业的盈利能力、成长性和估值水平。