景顺长城研究精选股票C(018998) - 基金经理

二季度市场情绪企稳，成长股流动性也有明显修复，但是整体风偏对中小盘还是形成了较大影响。其中沪深300下跌2.14%，而科创50和代表小市值的中证1000表现也较差，分别下跌6.64%和10.02%。　　本基金录得正收益，跑赢主要科技指数。在2023年报我们预测AI在今年仍将是科技的最强主线，除了坚守估值合理的AI算力产业链之外，也率先在AI端侧进行了挖掘，利用市场的下跌增加了一些成长性和赔率极为合适的消费电子公司。　　　　市场展望　　一季度文生视频大模型Sora demo的发布再次引爆了AI的投资热潮，这印证了我们的观点：科技产业发展主轴是AI，2024年大模型文生视频能力的进化是最值得期待的产业机遇。Sora模型可以过文本或图片生成长达60秒的视频，远超此前Runway（18秒）、Pika（起步3秒+增加4秒）、Stable Video Diffusion（4秒）等AI视频应用生成时长，且在视频效果、稳定性和连续性上令人惊艳。相对于去年的文字生成和图片生成，视频拥有更强的变现能力，如果Sora商用符合预期，则AI应用将再次爆发；因为人们天生愿意为视频场景付费，各种短视频、长视频、电影、直播带货……都是动辄百亿千亿、市场广阔的赛道。　　同时，每一代的应用创新都会催生硬件的变革，通用模型从风靡全球到今天已经三年，2024年可能会诞生真正的AI端侧硬件。因为AI需要终端的硬件作为载体，才能实现边际的推理成本降到近乎为零。这样用户只需要支付一次性的硬件购买成本，在自己的终端设备上加载一个小模型，就可以永久免费使用一些日常的推理功能；就和我们使用互联网的边际成本只有电费和流量费一样，基本可以免费便捷的获取各种信息，这样应用和生态才能普及和爆发。回忆上一轮移动互联网革命，虽然2003年美国就商用化了3G网络，但是2007年移动互联网的端侧设备iPhone出现后，才有了爆款的手游，随后是微博、微信和今天的抖音快手……而在AI时代，手机大概率是短期最适合的AI设备，它比PC、MR更便捷、容易加算力，且应用的场景基本覆盖了人类生产生活的方方面面。在今年9月，我们期待苹果与OpenAI强强联合推出AI手机原型，在探索AI消费级爆款应用上碰撞出新的火花。在远期，AI手机可能成为每个人贴身、定制化的助理与知己，它不会泄露我们的隐私，也不需要一条条下指令和操作各种App，便可以自动完成筛选信息、回复邮件、订机票酒店、规划路径、情感陪伴等诸多任务。　　人们也逐渐意识到，国内AI产业发展将不会落后海外太久，2023年国内企业仅用不到一年时间的追赶，模型能力纷纷进步到GPT-3.5的阶段。而2024年Kimi的出现带来了比GPT更强的10万字长文本总结能力，使人们纷纷惊呼“好用”，这再次向市场印证，国内工程师的创新能力不比海外差，甚至强于海外。长此以往，虽然有海外芯片限制的波折，中国的AI产业在某些环节仍将具备国际竞争力。　　我们一直坚定认为，AI产业的发展是一个长期、多层次、多浪潮的过程。虽然在产业发展初期，市场经常会对AI缺乏一个明晰的爆款应用感到摇摆不定；但我们不要忘记基础模型仍在快速迭代与成长，AI还在不断解锁新的“能力圈”，从软件编程、办公绘图，未来到制作微电影、小游戏……AI从小学生的水平在向大学生进发，目前OpenAI已经展望明年会诞生GPT-6（具备博士生水平的专业模型）。每站上一轮新的技术浪潮，AI将会参与到更多新的生产和娱乐场景中，涌现出诸多新的投资机会。因此，每一次市场对AI和科技产业能否渗透真正悲观的时候，就是好的投资时点了。但同时，我们也要清晰的意识到，从研究成果到商业应用的转化也是一条漫长而艰险的道路，AI应用的发展并不会一帆风顺，并不是所有的商业化的尝试都能成功，企业对AI的采纳一定是需要兼顾性价比的，在某些场景以当下的技术成熟度还不适宜AI大规模普及，这些商业化的试错也值得我们反思和保持警醒，但这些小挫折并不构成我们否定一个长期产业趋势的理由。　　本基金将从偏重算力到更平均的布局在代表未来方向的各类创新上，尤其是应用端的硬件创新。我们坚持自下而上进行选股：　　1. 海外算力供应链天花板持续抬升：文生视频大模型的训练和普及将带来比文字生成高数十倍的算力卡需求，算力的空间如同星辰大海般被展开。而且随着视频生成时长的变长，对算力的需求会成积分的形式增长；再考虑上推理需求，算力需求的爆发更是指日可待。今年三季度，龙头英伟达的新一代B系列产品备货会带来新的组网形式，相关供应链存在结构性变化，我们希望布局其中长期更受益的标的，包括稀缺的先进晶圆厂，虽然他们短期盈利能力未必能够充分释放。　　2. 算力的国产替代仍是大势所趋：全球各大科技企业正在构建超大规模的AI算力集群，让“智力”资源像水电一样流向千行百业，算力需求将持续保持兴盛。但我们认为2024年训练的二阶导可能会向下，但推理的二阶导将进入爆发阶段链，利好国产芯片及供应链。这是因为推理对CUDA生态的依赖度会显著降低，英伟达很难利用生态的垄断优势占据主导，产业将进入百花齐放的阶段。美国对AI芯片的严厉管制则为中国芯片在训练侧打开历史性机遇，我们不得不开始培养和使用自己的软件生态，有远见的科技公司都不会放任自己陷入长期被卡脖子的窘境，算力产业的全面国产替代必然是大势所趋。之前制约国产算力的产能瓶颈问题在逐步突破，最短缺的HBM在明年也将迎来大规模量产，届时国产算力的收入和业绩释放将进一步夯实。　　3. 应用2C端硬件蓬勃发展：长期看，应用的空间远大于算力，2023年AI的发展以软件为主，2024年则更多看硬件。软件角度，在经过2023一年的准备和测试，应用的商用化将在2024步入正轨，我们开始需要考察各应用的变现能力，最强的应用不一定是上市公司。而硬件角度，我复盘科技发展史，每一代的应用创新都会催生硬件的变革，AI也不例外，不论是在生产力还是在泛娱乐场景，都需要硬件作为载体，这样才能把部分推理功能下放到边缘端，用户只需要支付一次性的硬件购买成本，就可以永久免费使用一些日常的推理功能，应用和生态才能够大规模的普及和爆发。目前看来，AI手机是最适合搭载算力运行模型的智能设备，2024年全年将会有诸多大厂推出相应产品，消费电子有望迎来新一轮换机潮，相关主处理器、散热、结构件、电池、外观、工艺制程等等都会迎来新的变化。

一季度市场情绪陷入恐慌，成长股在流动性不足的情况下估值急剧收缩，很多公司的估值创造了历史新低。年后随着政策和国内经济的企稳，Sora视频生成模型的发布，市场对科技成长信心逐渐恢复，其中沪深300上涨3.10%，而创业板指和科创50表现较差，分别下跌3.87%和10.48%。　　本基金录得负收益，跑赢主要科技指数，但跑输市场。在2023年报我们预测AI在今年仍将是科技的最强主线，因此继续在云端和边缘端算力保持重仓。同时，利用市场的急剧下跌，我们增加了一些长期拥有绝对壁垒、在全球产业链占据主导地位，且成长性和赔率极为合适的科技制造业公司，以期为持有人创造更好的回报。　　一季度文生视频大模型Sora的发布石破天惊，比市场预想的要提前了至少一个季度，这再次印证了我们的观点：科技产业发展主轴是AI，2024年大模型文生视频能力的进化是最值得期待的产业机遇。往往市场对AI和科技产业最悲观的时候，新的突破和进展其实已经在孕育了。Sora模型可以过文本或图片生成长达60秒的视频，远超此前Runway（18秒）、Pika（起步3秒+增加4秒）、Stable Video Diffusion（4秒）等AI视频应用生成时长，且在视频效果、稳定性和连续性上令人惊艳。这为全球大模型公司指明了新的出路，证明了视频生成技术原理的可行性，市场不会再质疑这项技术在今年的成熟和商用化。而相对于去年的文字生成和图片生成，视频拥有更强的变现能力，人们天生愿意为视频场景付费，各种短视频、长视频、电影、直播带货……都是动辄百亿千亿、市场广阔的赛道，因此我们并不担心视频生成会像去年的文字生成一样落地场景有限。　　同时，每一代的应用创新都会催生硬件的变革，AI不论实在生产力还是在泛娱乐场景，也都需要硬件作为载体，AI手机、AI电脑和以MR为代表的可穿戴设备，都会在2024年迎来爆发元年，当前处于市场低估状态。　　人们也逐渐意识到，国内AI产业发展将不会落后海外太久，国内企业仅用不到一年时间的追赶，模型能力纷纷进步到GPT-3.5的阶段。而Kimi的出现带来了比GPT更强的10万字长文本总结能力，使人们纷纷惊呼“好用”，这再次向市场印证，国内工程师的创新能力不比海外差，甚至强于海外。长此以往，虽然有海外芯片限制的波折，中国的AI产业在某些环节仍将具备国际竞争力。　　我们一直坚定认为，AI产业的发展是一个长期、多层次、多浪潮的过程。随着模型的迭代和升级，AI还在不断解锁新的“能力圈”，从软件编程、办公绘图，未来到制作微电影、小游戏……每站上一轮新的技术浪潮，AI将会参与到更多新的生产和娱乐场景中，涌现出诸多新的投资机会。五年、十年后，我们可能会发现AI带给各行各业的重塑与巨变将不亚于1999年的互联网。但同时，我们也要清晰的意识到，从研究成果到商业应用的转化也是一条漫长而艰险的道路，AI应用的发展并不会一帆风顺，并不是所有的商业化的尝试都能成功，企业对AI的采纳一定是需要兼顾性价比的，在某些场景以当下的技术成熟度还不适宜AI大规模普及，这些商业化的试错也值得我们反思和保持警醒，但这些小挫折并不构成我们否定一个长期产业趋势的理由。　　本基金将从偏重算力到更平均的布局在代表未来方向的各类创新上，尤其是应用端的硬件创新。我们坚持自下而上进行选股：　　1. 海外算力供应链天花板持续抬升：文生视频大模型的训练和普及将带来比文字生成高数十倍的算力卡需求，算力的空间如同星辰大海般被展开。而且随着视频生成时长的变长，对算力的需求会成积分的形式增长；再考虑上推理需求，算力需求的爆发更是指日可待。且在视频场景，算力的投资回报清晰了然，考虑到现在生成一部电影动辄几亿的资金投入，算力去替代仅仅需要不到千万级的成本，所以我们不担心大厂会担心算力投入无法收回成本的问题。今年底，龙头英伟达的新一代B系列产品会带来新的组网形式，相关供应链存在结构性变化，我们希望布局其中长期更受益的标的，虽然他们短期盈利能力未必能够充分释放。　　2. 算力的国产替代仍是大势所趋：全球各大科技企业正在构建超大规模的AI算力集群，让“智力”资源像水电一样流向千行百业，算力需求将持续保持兴盛。但我们认为2024年训练的二阶导可能会向下，但推理的二阶导将进入爆发阶段链，利好国产芯片及供应链。这是因为推理对CUDA生态的依赖度会显著降低，英伟达很难利用生态的垄断优势占据主导，产业将进入百花齐放的阶段。国产芯片由于具备性价比，将逐渐打开局面。此外，美国对AI芯片的严厉管制则为中国芯片在训练侧打开历史性机遇，我们不得不开始培养和使用自己的软件生态，即使海外龙头有“平替”版本供给，但有远见的科技公司都不会放任自己陷入长期被卡脖子的窘境，算力产业的全面国产替代必然是大势所趋，除了相关设计、制造、先进制造、封装和材料，甚至连散热、电源产业都会在今年迎来加速成长和订单的显著改善。　　3. 应用2C端硬件蓬勃发展：长期看，应用的空间远大于算力，2023年AI的发展以软件为主，2024年则更多看硬件。软件角度，在经过2023一年的准备和测试，应用的商用化将在2024步入正轨，我们开始需要考察各应用的变现能力，最强的应用不一定是上市公司。而硬件角度，我复盘科技发展史，每一代的应用创新都会催生硬件的变革，AI也不例外，不论实在生产力还是在泛娱乐场景，都需要硬件作为载体，这样才能把部分推理功能下放到边缘端，用户只需要支付一次性的硬件购买成本，就可以永久免费使用一些日常的推理功能，这样推理的边际成本接近0，就和我们使用互联网的边际成本只有电费和流量费一样，应用和生态才能够大规模的普及和爆发。目前看来，AI手机和AI电脑是最适合搭载算力运行模型的智能设备，2024年全年将会有诸多大厂推出相应产品，消费电子有望迎来新一轮换机潮，苹果能否也加入战局值得期待。

2023年，国内复苏力度较弱，海外美债利率创新高，年初的强预期面对弱现实，这种落差感影响了市场的信心，市场资金主动规避基金重仓股，流向微盘股与低波红利股，这对成长型的个股带来了明显的冲击。全年沪深300下跌11.38%，而创业板指和科创50表现也较差，分别下跌19.41%和11.24%。　　虽然市场表现不佳，但本基金录得正收益，且接管至今跑赢主要科技指数。在2023年三季报我们预测AI调整的幅度已经足够，因此继续加仓了代表未来科技创新方向的相关公司，尤其是AI边缘算力的标的，我们希望借助深度调整的机会，对2024年具备新产品、新方向的优质公司增加布局。

本季度，国内复苏力度较弱，我们重仓的人工智能（AI）板块在短期的高涨后呈现深度回调。在上个季报我们预测三季度经济增长将会是主要矛盾，AI将不会像上半年那样一枝独秀，但在市场悲观情绪影响下，增量资金匮乏，加上AI短期缺乏新的催化剂，存量资金流向了更有回报率的行业。三季度沪深300下跌3.98%，而创业板指和科创50表现也较差，分别下跌9.53%和11.67%。  本季度基金表现一般，录得负收益，虽然AI板块表现领跌科创，但我们依旧长期看好AI是未来最重要的科技创新。因为AI为社会的生产效率带来了本质的提升，机器开始替代脑力劳动，长期看将推动一场比肩互联网的深刻的产业革命。本季度我们继续坚守布局在确定性高的算力和相关硬件产业链，同时对调整到位的部分AI应用企业增加了配置。我们希望借助深度调整的机会，对未来可能在AI时代大放异彩的好公司增加布局，前十大的仓位继续集中。  三季度AI的发展短暂进入真空期，ChatGPT由于学生放暑假活跃用户数出现了短暂的回调，微软的新AI办公应用在准备不足的情况下并未开放给所有的企业用户，市场开始担忧AI应用能否持续被消费者认可和买单，进一步也担忧起了快速发展的算力产业链是否会很快见顶，因此虽然海外算力龙头的季报继续保持了强劲，相关国内外产业链公司的股价还是出现了较大回调。市场短期对板块过度悲观，导致AI股价的泡沫均被挤掉，而这恰是我们认为良好的布局时点。  虽然市场认为AI的进步速度缓慢，但是产业的发展一刻也并未停息。事实上，AI已经病毒式地向所有科技企业传播开来，甚至蔓延至各种传统企业。大型的科技企业为了保证自身的竞争力，防止被新的生产力工具革命，不论主动还是被动，都不得不卷入AI创新的浪潮中，而这场你追我赶的科技投入又进一步催化了产业的发展成熟。AI首先在专用的细分领域如编程、图片处理、智能客服、自动驾驶等表现出了极强的粘性和生命力，这已毋庸置疑，无法倒退回去。而在通用领域，9月随着学校开学，我们已经看到了GPT活跃用户的显著回升，证实了AI仅仅在文本对话领域，作为通用工具已经成为人们的刚需；9月底GPT-4V的发布又悄悄往前迈出了一大步，大模型在语音助理和视觉领域有了长足的进步，从模仿真人说话，到理解图片内容、识别图片之间的差异甚至阅读X光片，模型都发挥的非常完美，这无疑将进一步拓展通用AI的应用场景。而GPT-4V仅是OpenAI 去年研发成功的作品，未来我们期待GPT-5带来真正的多模态和对即时知识的调用，届时机器将接管更多的人类生产劳动。  展望四季度，AI产业又将重回异彩纷呈。新的大模型发布，AI助理的硬件终端发布，视频生成领域的探索，以及微软AI办公的正式商用等等，都会是重磅的催化剂，我们对此拭目以待。目光拉长，我们依然看好人工智能是未来最重要的增长引擎，如同20年前的互联网一般，带来层出不穷的新应用和新产品。AIGC可能会逐渐从办公、娱乐类的轻应用向自动驾驶、机器人等终极方向延伸，最终诞生出人类生产生活的全方位助理这类超级应用，全面提升生产和生活的效率和幸福感。  四季度到明年，我们认为应用调整的幅度已经足够，随着一年左右的培育和试错，应用的商用化将在明年遍地开花；而国内的创新土壤更有利于培养出具备全球竞争力的应用，基金将从偏重算力到更平均的布局在AI算力和应用的各个方向上，自下而上进行选股：  1. 算力及上游产业链：未来我们认为算力的需求将从专注于模型训练，转至训练和推理并重，专用的算力芯片将逐渐打开市场。近期OpenAI等模型厂家也开始自研专用芯片，这将利好上游的IP和制造、封测等环节。此外，对于国内算力产业的发展水平我们认为不用悲观，虽然海外算力硬件的架构更先进，但企业受限于资金预算，加上加息带来资金成本的上涨，反倒在算力采购和资源调度上有所掣肘。而我国的大型“算力基建”将有效弥补国内和海外硬件之间的差距，各地政府开始兴建智算中心，通过提供算力券的形式发展应用，降低推理成本，为AI发展创造先机。而在芯片发展水平上，由于AI芯片主要应用于服务器，并不注重体积，对功耗的要求也没有手机等移动设备那么高，以chiplets为代表的先进封装技术将有效解决算力芯片的自主可控问题。  2. 应用：长期看，应用的空间远大于算力。最早在C端普及的应用目前看来是自动驾驶FSD，特斯拉运用transformer多模态技术可以摆脱对高精度地图的依赖，让汽车自行学会认知障碍物和学习交通规则，使得城市内复杂状况的自动驾驶真正成为了可能。从路测数据也可以看到，用户对新版FSD的认可远超以往。在B端，文字创作大部分限于办公领域，而我们看到了AI作图的广泛场景，从游戏内容制造到企业订货海报生成，AI成为了异常实用的生产力工具。虽然国内应用起步晚于海外，但是拥有廉价的推理成本优势，加之我国在应用创新上向来擅长，我们相信未来国内AI应用创新在全球都会有竞争力，明年会看到更多可喜进展。