长安裕泰混合C(005342) - 基金经理

2024年三季度市场先跌后涨，前期受经济数据低于预期影响，市场持续下跌，9月中旬后市场开始反弹，总结下来主要两点原因：一是美国9月中旬超预期降息，美元指数下跌，全球风险偏好提升，其中港股受益更加直接，提前上涨；二是9月末提出的一揽子政策，大幅抬升A股市场风险偏好，增量资金巨幅流入。回溯来看，这波市场短时间内巨大涨幅主要由情绪推动，叠加前期拥挤的做空平仓，板块上市场先涌入地产链，随后又拥抱券商、科技，主板已经无法承接市场火热的情绪，创业板、科创板、北交所获得更加明显的资金流入。三季度我们对持仓进行了较大调整，对AI算力、消费电子等创业板成长方向进行了集中减仓，主要是考虑到相关板块市场演绎较为充分，同时增加了有色资源股、电力、纺服制造、储能、家电等板块持仓，一方面国内通缩延续，而美国就业薪资和消费仍处在正反馈中，因此主要布局外需定价的品种；另一方面基于估值框架考虑，大部分持仓估值仅在10倍出头，且业绩趋势向好。美国仍处在就业薪资与消费的正向螺旋中，对美国软着陆或不着陆的押注在提升，而降息交易受制于通胀压力来回摇摆，衰退交易的退潮给风险资产提供了下限支撑，但美国国债利率的重新反弹，带来中美利差的再次走阔，给当前国内流动性宽松的宏观叙事带来了一丝不确定性。国内近期出台一揽子政策，对股市表明支持态度，风险偏好大幅抬升，市场成交额迅速扩大，第一轮行情来自ETF的大额申购，尤其是科技、创业板、科创板等，相关板块权重短时间积累了大量涨幅，随着股市波动率逐渐下降，第二轮行情预计将转向政策预期或业绩支撑的主线。本轮政策的核心目标在于扭转当前宏观经济通缩的负反馈，因此需要实现CPI及PPI的抬升，其本质在于从以往的生产性政策转向需求侧刺激，由于投资、出口均受限于收益率低及产能过剩，政策发力重点应该指向消费端，另一方面与10年前相比，国内居民端杠杆率大幅抬升，当前杠杆率的绝对水平已经高于一部分发达国家，依靠居民自身加杠杆难度较大，这也是不断放松地产政策而效果甚微的核心原因，因此当前只有依靠中央政府财政发力，实现利益再分配，才有可能扭转目前投资和消费信心疲弱的局面。基于此预计本轮市场主线将围绕CPI、PPI提升为思路展开，跟踪验证社融、M2增速等信用周期的前瞻指标，基金将主要布局消费、商品资源以及外需定价的相关个股。

2024年初市场探底回升，春节前市场快速下跌后见底，随即大幅反弹，之后在3月份进入横盘整理阶段。大盘成长股、大盘价值股、资源股强势，微盘股、小盘股弱势，科创板跌幅领先。4月到5月市场向上运行，5月下旬开始下跌，一直持续到6月底。行业、风格分化严重，多数股票下跌，涨跌比大约在1：5。红利股依然强势，资源股振荡，成长股分化。上半年我们持续对组合进行调整。在人工智能方向，增加了部分算力品种，新买入端侧应用的电子股，卖出了部分走弱个股。在消费和医药方向，卖出了医美化妆品、旅游、小食品，调整了医药股的结构，增加了整车股。在资源股方向，做了一些尝试，最终降低了持仓比例。总体来看，上半年我们对组合进行了持续优化，鉴于市场波动较大，投资机会较少，持仓走向集中。

2024年1季度市场探底回升。春节前市场快速下跌后见底，随即大幅反弹，之后在3月份进入横盘整理阶段。大盘成长股、大盘价值股、资源股强势，微盘股、小盘股弱势，科创板跌幅领先。上涨领先的行业有：银行、石油石化、煤炭、家电、有色、公用、通信、交运、汽车；下跌领先的行业有：医药、计算机、电子、房地产、社会服务、零售、环保、军工、建材、化工、电气设备等。1季度我们对组合进行了较大幅度的调整。在人工智能方向，我们增加了算力的比例，减持了应用的比例，卖出了汽车零部件和机器人方向，新增了医药、医美化妆品、家电、旅游、小食品、零售等泛消费个股。季度末，我们的组合集中在通信、医药、电子、计算机、传媒、医美化妆品、家电、旅游等方向。我们认为宏观经济可能进入低增长时期，但低点已过，逐步进入企稳复苏阶段。出口亮点多，一方面是发达国家的消费，另一方面是发展中国家的资本品，有利于经济的复苏。政策驱动的投资和消费持续推进，也将在今年产生效果。居民的消费观逐步变化，带来总量与结构影响。从资本市场政策看，积极有力的救市与管理层调整，基本确定今年春节前的市场底部。机构投资者偏好大市值红利股和资源股，活跃资金偏好科技股与题材股，对市场稳定与活跃起到良好作用。我们认为2024年市场可能整体振荡向上，2季度处于横盘整理，筛选和强化主线，是积极蓄势阶段。我们计划保持人工智能仓位，并积极进行调整，依据公司基本面变化调整组合结构。我们计划加大对红利股和资源股的筛选，适度增加此类股票的仓位。我们计划保持医药和泛消费股的仓位，主要基于业绩增长的持续性进行筛选，自下而上选择消费与医疗保健成长股。我们将对新的科技和主题方向进行跟踪，从长期角度进行判断和筛选。

2023年年初，市场在复苏预期推动下，出现明显上涨，很快预期落空，从2月中旬开始下跌，景气弱化带动全年市场振荡下行。在这个过程中市场也出现了一些显著的投资机会。一是上半年人工智能带来的主题投资机会，来势快、力度大，但6月中见顶后快速回落，一直持续到年底。二是红利股行情，大体贯穿全年，上半年以“中特估”主题出现，下半年转为“高股息”，总体行业品种相近，其中能源股表现最好。三是微盘股，包括深沪交易所的微盘股和北交所股票，下半年表现突出，有相当大的涨幅。宏观经济弱化、主流资金增量不足与偏好变化、游资和量化的活跃，可能是形成以上局面的主要因素。从全年角度看，上涨的有通信、传媒、煤炭、家电、石油石化、计算机、电子、汽车、机械设备、纺织服装；下跌领先的行业有消费者服务、房地产、电力设备、建材、基础化工、交通运输、食品饮料、农林牧渔、商贸零售。我们在年初以光伏电动车系列为主，尝试持有少量中药和计算机方向。3月卖出光伏和电动车股票，集中买入人工智能为主的信息技术类股票，之后陆续卖出中药股，调整了信息技术类个股的结构，集中在算力端。受多种因素影响，人工智能在国内市场更加偏主题，导致波动巨大，快速上涨后持续回落，我们的反应比较慢，后期陆续卖出应用股和边缘算力股。下半年我们增加了人形机器人的品种，主要在汽车零部件和机械，但部分公司业绩低于预期，因此在4季度进行了减持。4季度我们基于业绩增长选股，增加了部分医药股。到2023年底，我们的组合集中在通信、电子、汽车零部件、医药、计算机、传媒、机械等方向。虽然我们在2023年采取了较为频繁的投资活动，但由于一些思维惯性和策略不足，导致全年净值依然下跌。主要问题集中在以下几点：一是对熊市的时间和深度估计不足，长期高仓位运行，持续寻找投资机会，导致连续损失。二是对人工智能的主题特征认识不足，没有及时获利了结，尤其是没有及时卖出人工智能应用股和二线算力股，导致相关股票化盈为亏；三是业绩选股失效，在宏观弱势环境下，当期业绩具有滞后性、虚假性，低于预期非常普遍，我们基于财报的选股方法严重滞后于实际基本面的变化，导致选股失败率大幅提升。我们一直聚焦成长股，忽视了在新的环境下，红利股的投资机会，放弃了对冲市场恶化的重要手段。