鹏扬景泰混合C(005353) - 基金经理

2024年3季度，因国内货币政策和财政政策积极转向，市场在3季度末迎来显著的估值修复，前期跌幅较大的消费、电力设备和电子涨幅居前。操作方面，本基金投资主要聚焦于电力设备、新能源、食品饮料、家电，有色（铜铝）、港股互联网、部分优质的消费电子和医药公司，总体上组合偏向于成长性行业。考虑到成长股总体估值已经偏低，本基金在报告期内适度调整了组合持仓，一方面更加聚焦于锂电池和储能的优质标的；另一方面，加仓了白酒、铜铝、互联网以及部分医药和消费电子。展望未来，政策方面，政策力度可能还不足以快速改变企业盈利趋势，但是已经在向正确方向演进。一是总量刺激政策在逐步出台，鼓励消费、设备更新；二是房地产政策思路发生改变，房地产企稳是后续市场的决定性因素；三是中央政策的核心出发点是科技和安全，表明资源将继续向生产领域倾斜。企业盈利方面，出口拉动部分行业盈利，消费与地产继续抑制企业盈利，部分产业供需不平衡导致利润较差。我们预计在积极的货币政策和扩张性中央财政政策支持下，企业盈利或将逐步企稳，其中核心是房地产板块，如果房地产企稳，企业盈利一般都将迎来好转。展望未来，我们总体上看好以下主要方向：第一，估值合理的板块，如产能明显放缓、盈利见底的锂电池和储能；第二，需求平稳、供给受限的周期性板块，如铜铝油；第三，受益于预计经济企稳、前期跌幅较大的消费、互联网龙头、白酒和医药龙头。

2024年上半年，股票市场行业分化显著。高股息资产（电力、银行等）、周期（油、铜铝等）、受益于AI的电子板块表现较好；供需恶化的新能源、医药和白酒等表现较差。整体而言，过去2年高确定性的资产表现较好；受到贸易战和经济影响的成长性资产表现都比较差。我们分析内在原因如下：第一，经济复苏弱于预期，国内名义GDP压力较大；第二，全球地缘政治的不确定性，市场用确定性资产（高股息和AI资产）避险。操作方面，本基金投资主要聚焦电力设备与新能源、食品饮料和家电，有色（铜铝）、港股互联网、部分优质的消费电子和医药公司。总体上组合偏向于成长性行业。考虑到成长股总体估值已经偏低，本基金本报告期内适度调整了组合持仓，配置更加均衡，更加注重股票的估值水平。一方面组合更加聚焦于锂电的优质标的，加仓了电网设备；另一方面，继续持有铜铝等周期品、互联网、食品饮料。

2024年1季度，全球经济动能延续较强的韧性，随着发达国家央行逐渐引导降息的预期，市场对宏观风险的定价延续回落趋势。美国经济“软着陆”仍是主流叙事，通胀回落速度偏慢，但是供给端的进一步正常化降低了市场以及美联储对于二次通胀的担忧。国内经济方面，国内财政政策发力平稳，两会确定了今年以及未来几年均会发行超长期特别国债的政策，中央财政明显发力抵消了地方土地收入下滑的影响，居民与企业信心延续修复。制造业投资在产业政策以及出口带动下增速上行；房地产市场整体承压。外需方面，海外需求韧性较强，出口价格拖累有所缓解，出口动能延续回升。2024年1季度，权益市场总体上看，资源和红利表现较好，其他行业表现一般。操作层面，我们重点配置了新能源车（锂电，锂电材料）、储能、铜铝、食品饮料、家电和互联网。展望后市，我们判断新能源行业将走出过去3年的低谷，有望量利双升；我们判断由于供给受限和需求向能源金属转化，铜铝等将迎来较为持续的机会。总体上对后市较为乐观。

2023年从宏观、中观来看都是极为困难的一年。第一，宏观层面，美国在高通胀情况下经济表现出极强的韧性。国内经济恢复不及预期，表现为房地产急速下滑后并没有明显企稳迹象，虽然我们判断房地产下滑最快的时期已经过去，但是信心恢复需要很长的时间。第二，中观层面来看，制造业行业都表现出显著的供过于求。过去3至4年，产业处于景气周期，大家都实现不错的盈利，当景气周期过去，一旦供给过剩，产业链竞争的惨烈程度显著超预期；海外市场是一个显著突破口和长远盈利点，但是中美关系的不确定又带来了海外市场预期的不稳定性。股票行业层面，受到上述影响，成长股特别是制造业类的成长股迎来了估值和盈利双杀，近2至3年迎来了惨烈下跌；基于避险逻辑，高股息安全资产全年表现较好；受益于AI，TMT领域表现不错；我们重仓的新能源，食品饮料和互联网表现较差。操作方面，本基金持仓侧重成长风格，虽然我们选择了竞争力很强的优质公司，期间对个股和行业做了相当程度的调整，但是也无法幸免于成长股整体的估值和盈利双杀，2023年表现较差。过去2至3年，我们错过了煤炭、石油板块的主要机会，在互联网、消费电子、新能源和医药板块亏损较大，主要是对这些投资最本质的东西认知不足。我们进行了深刻反思，力争未来能给投资者获取稳健的收益。第一，供给的重要性远远胜于需求的重要性。制造业行业成本领先性是伪命题，特别是对于产品差异化很小的行业。我们一直执着于成本领先性，认为成本领先优势存在以及需求不错的情况可以帮助企业穿越周期，现在看来成本领先性的要求太高。光伏和锂电池是最为反面的典型，煤炭则是正面典型。第二，重视企业长期经营性现金流。长期经营性现金流最大保障就是商业模式。商业模式最强的是垄断，其次是高度差异化的产品。过去我们过于执着于行业景气周期和所谓的企业质地。行业景气周期只能带来短暂的现金流，一旦供需变化就无法带来长期的现金流。企业质地好的公司如果产品差异化不够明显，一旦竞争加剧，在经济下行周期的抵抗能力就会严重不足。