易方达鑫转添利混合C(005956) - 基金经理

三季度基本面进一步走弱，结构层面延续此前的分化。内需弱于外需，地产去化依然困难、房价依然下跌，地产及其相关产业链依然是拖累内需的主要影响之一；而基建受制于地方政府的财政状况，整体疲弱。受此拖累，居民部门的收入预期进一步走弱，消费倾向也因此进一步降低。外需依然受益于产业升级和成本优势，但是地缘政治的担忧有所加剧。在此背景下，9月底连续政策的出台极大提振了市场的信心，各金融部委的积极表态和中共中央政治局会议对于经济问题的关注使得市场对于后续政策充满期待。预期的反转带来了资产的大幅波动。债券收益率大幅震荡、先下后上，央行多次提示长债风险和九月下旬的政策预期转向是牵动利率上行的主要因素，与此同时国内经济的内生需求维持偏弱，PMI（采购经理指数）始终在荣枯线下方，弱现实限制了利率的上行空间，结构方面利率债走势强于信用债，短端下行幅度更大。权益市场则先跌后涨、大幅波动，9月24日之前持续阴跌，市场风险偏好极低、稳定类资产表现突出；政策出台后市场风险偏好大幅修复，指数急剧上涨，单周涨幅创近十年之最，结构方面科创板和创业板涨幅领先。转债节奏类似股票但表现弱于股票，季度基本收平，反弹过程中估值并未出现拉升是主要原因，过程中部分偏债个券评级下调、兑付出现问题和退市等现象引发了市场对于信用风险的担忧，低价券受到较大冲击。债券方面，组合保持较高的杠杆和久期水平，季末政策积极程度显著提升，但考虑到政策效果尚待观察，同时货币政策宽松仍将继续落地，组合维持既有久期，进一步增强了长端利率债操作的灵活性；组合在信用利差偏低的期间内提高利率品种的配置比例，期限上偏向哑铃型配置。股票方面，仓位整体仍维持在中性较低水平，旨在控制组合波动、追求风险调整后的较好收益。行业配置相对均衡，维持了对长期看好的高股息、低波动行业龙头的配置，同时配置了部分竞争力较强、格局较稳定但估值已经大幅压缩的与经济有一定关联的个股，这类股票经过长期的估值压缩，股息率甚至不输稳定类个股，具备了相当的性价比。

上半年经济基本面呈现先上后下的趋势，一季度国内经济环比改善，而二季度相较一季度有所走弱，结构层面则一直维持外需强于内需的格局。一季度的主要驱动力来自于出口和国内政策：国内产业升级、全球出口周期回升叠加国内要素价格普遍较低带来的价格优势，出口持续强劲，外加超预期的降准降息以及一系列呵护市场的政策落地，制造业投资回升且消费也呈现小幅度的修复。进入二季度，虽然地产政策不断出台，财政政策也相对积极，但地产的去化依然较为困难、房价仍然在下跌，地产行业的下滑趋势并未根本扭转。受此拖累，整体就业依然面临压力，居民部门的收入预期没有得到改善，消费倾向也因此降低，内需依然呈现偏弱的状态，外需依然是经济较为倚重的驱动力。映射到资产层面，经济基本面尤其是预期的边际变化主导了大类资产的定价。债券上半年表现非常强势，偏弱的基本面、宽松的资金面叠加不及预期的供给驱动收益率下台阶，一季度长债和超长债表现尤其抢眼，下行幅度较大，虽然央行二季度不断提示长债风险，但只影响了节奏和进程，并未改变大势，最终各类利率均收在年内低点附近。同期信用债利率大幅下行，信用利差压缩至历史极低水平。股票市场开年快速下行，交易结构等因素放大了这种波动，小盘股体现尤为明显；2月随着国内政策开始发力和AI（人工智能）、电动车等产业领域的突破带动市场回暖，估值修复行情一直持续至5月中旬；季末在经济数据不及预期、微观体感相对较弱以及地缘冲突升温的助推下，市场震荡下行。结构层面，总量经济尤其是内需强相关的板块显著调整，而股息率较高的稳定类资产和科技股受到青睐，表现较好。债券方面，一季度本基金久期有所提高，一方面基于对基本面的判断，另一方面也考虑到供需格局相对利好债市；二季度随着收益率大幅下行后性价比降低，同时面临着汇率、供给等多重因素扰动，组合逐步降低久期，并适度回补中短久期信用品种参与收益率曲线陡峭化机会；半年末经济数据边际转弱、信贷需求承压、银行间流动性延续宽松格局，组合再度提高久期。组合整体保持较高的杠杆水平以获取票息收益和骑乘收益，持仓以高等级信用债和金融债为主，保持较好的流动性，期限上偏向哑铃型配置。股票方面，组合仓位整体仍维持在相对较低水平，旨在控制组合波动、追求风险调整后的较好收益。组合行业配置相对均衡，维持了对长期看好的高分红、低波动行业龙头的配置，同时小幅参与了部分竞争力较强、格局较稳定但估值已经大幅压缩的大盘个股。

一季度权益市场波动较大，呈现“V”形反转。开年至二月初，市场大幅下挫，交易结构等因素放大了这种波动，小盘股跌幅突出，央企、高股息等稳定性较强的板块表现较好。后续国内政策持续发力，包括AI（人工智能）、电动车在内的产业创新不断推出，叠加全球制造业PMI（采购经理指数）持续回升，市场开启了一波凌厉的反弹。整个季度来看，沪深300上涨3.1%，中证800上涨1.56%，大盘股表现更优。结构方面，稳定类行业表现较好，石油石化、银行、家电和煤炭涨幅居前，市场对于盈利的确定性较为看重；而医药生物、电子和计算机等成长板块跌幅居前，地产及其强相关的板块也表现较差。债券市场一季度非常强势，长债和超长债表现尤其抢眼，下行幅度较大。具体来看，1月，一方面2023年12月底的存款利率下调激发了市场对于宽松政策的预期，另一方面，开年股市低迷助推了机构对于债券的配置需求，收益率下行；2月春节的高频数据符合预期，欠配压力继续发酵，LPR（贷款市场报价利率）的超预期下调确认了宽松周期的延续；3月，债市在货币宽松和超长期特别国债发行带来的财政发力预期间反复波动，但配置需求仍然占据上风，债券收益率下行至低位震荡。报告期内，本基金股票仓位整体仍维持在相对较低水平，旨在控制组合波动、追求风险调整后的较好收益。行业配置相对均衡，方向上小幅降低了此前大幅超配的高分红、低波动的交运、水电等方向的配置，小幅加仓了调整幅度较大、估值偏低的经济强相关板块，例如消费和周期。股票部分目前估值水平处于历史较低水平，持仓中稳定性强、高分红、低波动的红利类个股和估值较低、格局稳定、竞争力较强的龙头个股并重，整体较为均衡。债券方面，年初考虑到经济内生动能偏弱、价格数据承压，市场风险偏好处于低位，同时债券市场的供需格局也较为有利，组合久期水平有所提升，并择机参与利率债波段交易机会；季末考虑到汇率因素可能压制人民币资产表现，组合久期有所降低；一季度短端资金利率保持稳定、流动性宽松，组合始终保持较高的杠杆水平，获取套息利差。此外，组合仍积极参与IPO（首次公开募股）报价，以求为组合提供边际上的增强收益。

2023年，中国经济温和修复，实际GDP（国内生产总值，下同）增速5.2%，然而过程波浪式发展、曲折式前进，经济周期的演绎相较于此前强烈的疫后复苏预期有一定差距。一季度，受益于防疫措施的优化和地产政策的加力支持，国内增长迎来明显修复，消费、投资等主要经济部门均实现边际好转，此外伴随着美国通胀拐点的出现，美联储的紧缩态势也出现边际和缓。二季度开始，国内主要经济部门的复苏斜率均呈现出不同程度的放缓，叠加房地产、地方政府债务等风险因素，投资者对于强复苏预期有所变化，意识到增长内生动能的趋势性改善存在波折，而美国通胀粘性显现使得美联储进一步抬升政策利率。下半年，政治局会议召开后稳增长政策有所加码，有关房地产、地方政府化债、资本市场建设等领域的支持政策陆续出台，货币政策也再度加力，央行降息、降准交替；部分经济部门再度呈现边际改善迹象，但投资者信心尚未修复，社会预期偏弱；海外紧缩预期强化，美债利率、美元指数持续走高，此外全球地缘风险不断抬升。在此宏观背景下，2023年权益市场先扬后抑，震荡走弱，结构分化明显。年初投资者延续了2022年底的乐观情绪，积极交易经济复苏，但进入二季度后随着经济数据的下滑，市场陷入调整。三季度开始虽然政策不断推出，但落地节奏和力度不及市场预期，基本面层面需求未见好转、价格持续下行，叠加美债利率大幅攀升、外资不断流出，权益市场持续交易担忧预期。结构方面市场呈现“哑铃型”特征，高股息和微盘股表现亮眼，TMT（数字新媒体产业）板块在AI（人工智能）浪潮的带领下表现突出，消费、新能源、地产链等机构重仓板块依旧表现不佳，景气投资持续受到打击，确定性与防御属性得到市场追捧。与之对应，债券市场2023年全面走牛，长短端利率均下行，长端利率的下行幅度更大，收益率曲线整体“牛平”。1-2月，由于中央经济工作会议对政策表述积极，加之疫情防控优化，令利率上行并在高位震荡。3-8月，两会提出的全年GDP目标不及市场预期，同时PMI（采购经理指数，下同）连续下行，令市场对于经济的复苏预期回落，此外3月降准，6月和8月降息，宽货币政策令债市走牛。8-10月，稳增长政策密集出台，央行出台两份文件宣布降低首套房贷利率下限、首付比例下限和存量首套房贷利率，同时特殊再融资债的发行导致资金面收紧，收益率小幅回升。10-12月，债市多空交织，一方面，政府债供给持续高位令资金面紧张，另一方面PMI回落和年底保险及中小银行配置力量加强，期限利差被压缩至低位。债券品种全年表现出典型的资产荒特征，高等级信用债、中低等级城投债、超长债等“价值洼地”依次被发掘、填平。报告期内，本基金股票仓位整体仍维持在相对较低水平，旨在控制组合波动、追求风险调整后的较好收益。行业配置相对均衡，一方面继续配置长期看好的高分红、低波动个股，此外关注了部分经济强相关的龙头个股持续调整后的配置机会。债券方面，年初经济环比改善，债券资产保持低配，二季度后随着经济基本面迅速回落，组合适当回补债券仓位，整体以偏绝对收益的思路运作，获取票息收益，并积极把握类属利差的交易机会，保持较好的流动性。此外，组合积极参与IPO（首次公开募股）报价，以求为组合提供边际上的增强收益。