光大保德信超短债债券A(005992) - 基金经理

上半年国内宏观经济总量稳健，结构上依然具有工业生产、制造业投资、基建投资、出口等亮点。在量稳中有进的状态下，价格保持了低位偏平稳运行，且工业品价格有一定回升。我们认为下半年宏观经济整体上将保持偏稳健运行。我们观察到在过去几年居民资产和负债规模增速均有一定程度的放缓，但并未到收缩的程度。并且居民资产结构上的变化也从另一角度印证宏观经济增长转型升级的事实。但相对于居民资产收益来说我们认为负债的成本还有结构上的调整空间。企业部门来看，工业企业利润增速稳步恢复，更多来自于量和利润率的贡献，而资产回报率有一定下行。另外，一季度上市公司股本回报率仍保持较好水平，但趋势上未出现大的反转。政府部门来看，在今年超长期特别国债发行加持下，今年国债的发行进度已经快于往年，在下半年财政政策适度加力、提质增效的基调下，我们认为国债净融资加新增地方债的进度会有跟进。海外方面，我们认为，尽管在今年一季度末市场一度推迟海外主要央行的降息节奏和幅度，但目前利率期货市场仍在预期各发达国家央行年内政策利率的下降幅度在50-100bp不等。美国价格数据处于稳步回落中，同时通胀预期基本稳定在2-3%的区间。个人消费品中耐用品价格同比自2022年底已经开始回落，且23年上半年增速进入负区间，但占比最高的服务业价格同比相对回落节奏落后且幅度较小。美国劳动力市场方面，失业率、劳动参与率均处于抬升过程中，但绝对水平仍然低于疫情前。随着职位空缺率的下降，失业率所有上升，体现在散点正在往贝弗里奇曲线的右下方移动。整体上，美国居民金融资产还处于扩展趋势中，这给PCE提供支撑，进而为经济整体提供较好支撑。负债方面，联邦政府仍维持在扩张趋势中，另外非金融企业以及居民部门仍保持一定债务增长水平；如果是良性的债务扩张，也能为整体提供一定支撑。债券市场方面，债券收益率曲线在二季度整体有所下行。短端1年国债和1年国开季度末为1.54%和1.69%，下行约20bp和17bp。长端10年国债和10年国开季度末为2.21%和2.29%，分别下行约9bp和下行14bp。信用债方面，1Y的AAA信用债季度末收益率为2.02%，下行约33bp；3Y的AAA和AA的信用债季度末为2.14%和2.29%，分别下行约37bp和48bp。报告期内，基于超短债的产品定位与投资限制，我们严格遵守合同要求，将组合的主要仓位配置于剩余期限在 270 天以内的债券，并且通过宏观经济基本面与货币政策变化的研究，在严格头寸管理的基础上，在资金相对充裕的环境下适当运用相对积极灵活的杠杆策略为组合追求收益，同时每日观察比较结构性久期曲线变化以享受骑乘策略的资本利得，在保证组合流动性安全的前提下，努力控制净值回撤，力争提升投资收益。

2024年国内宏观经济整体开局良好。结构上生产和需求各有亮点，价格回升可期。除工业增加值外，开年经济数据的亮点还来自制造业投资、社零消费，尤其是其中餐饮收入、旅游出行相关等。海外方面，尽管在较坚实的通胀和就业数据的基础上，美联储议息会议仍然在明确今年的降息路径。展望二季度，美国经济大幅回落的概率在二季度依然偏小。这一方面为我国出口链带来支撑，同时随着海外货币政策转向，我国货币政策空间有望在二季度更为灵活。我们预计积极的财政政策将继续加力提效，尽管开年以来政府债券发行偏慢导致支出整体偏低。但政府债供给高峰会集中于5-6月份，但结合货币政策来看，二季度资金面受政府债供给节奏影响或较为有限。整体上，我们认为二季度宏观整体上仍将有望保持偏平稳状态。市场对于宏观预期较为一致，总量平稳的同时，可能仍然会出现一些结构性亮点。过去经验来看，二季度左右市场也会修正开年以来的预期，我们认为结构上捕捉更多积极变化才有可能更好地把握投资机会。债券市场方面，债券收益率曲线在一季度整体有所下行。短端1年国债和1年国开季度末为1.72%和1.84%，均下行约39bp。长端10年国债和10年国开季度末为2.30%和2.41%，分别下行约27bp和下行30bp。信用债方面，1Y的AAA信用债季度末收益率为2.35%，下行约21bp；3Y的AAA和AA的信用债季度末为2.51%和2.78%，分别下行约24bp和32bp。报告期内，基于超短债的产品定位与投资限制，我们严格遵守合同要求，将组合的主要仓位配置于剩余期限在270天以内的债券，并且通过宏观经济基本面与货币政策变化的研究，在严格头寸管理的基础上，在资金相对充裕的环境下适当运用相对积极灵活的杠杆策略为组合追求收益，同时每日观察比较结构性久期曲线变化以享受骑乘策略的资本利得，在保证组合流动性安全的前提下，努力控制净值回撤，力争提升投资收益。

报告期内，基于超短债的产品定位与投资限制，我们严格遵守合同要求，将组合的主要仓位配 置于剩余期限在 270 天以内的债券，并且通过宏观经济基本面与货币政策变化的研究，在严格头寸管理的基础上，在资金相对充裕的环境下运用相对积极灵活的杠杆策略，观察比较结构性久期曲线变化以享受骑乘策略的资本利得，在保证组合流动性安全的前提下，努力控制净值回撤，提升投资收益。

三季度，经济基本面整体上仍处于上升过程中，九月中采制造业PMI连续第四个月出现上升并升至荣枯线上，尽管不同部门间与不同行业间存在一定分化带来了市场预期的波动。具体来看，八月以来工业增加值反映生产端继续改善，且需求端例如消费数据的回升在显示需求的恢复也在跟进过程中。同时三季度我们也看到工业企业利润和PPI开始出现同步改善，库存水平出现一定企稳回升，这些可能都将凝聚成年内经济回升更强的力量。展望四季度，我们认为季度层面基本面环比改善可能较为确定，但也值得关注相比于近年同期的强度。我们预计货币环境在合理充裕的前提下，政策将更加注重引导资金进入实体。增量财政政策以及特殊再融资债的供给或仍将接续，因此广义流动性可能呈边际回升状态。海外方面，通胀读数回落最快的时间可能已经过去，但美国中长期财政可持续性以及外部因素的不可预测性或将成为市场关注的新风险点。 债券市场方面，本季度内央行进行了逆回购、中期借贷便利的非对称降息操作，但债券收益率整体经历先下后上的过程。季度层面来看，短端1年国债和1年国开季度末为2.17%和2.26%，分别上行30bp和16bp。长端10年国债和10年国开季度末为2.68%和2.74%，分别上行4bp和下行3bp。信用债方面，1Y的AAA信用债季度末收益率为2.56%，上行7bp；3Y的AAA和AA的信用债季度末为2.90%和3.39%，分别上行8bp和下行2bp。报告期内，基于超短债的产品定位与投资限制，我们严格遵守合同要求，将组合的主要仓位配置于剩余期限在270天以内的债券，并且通过宏观经济基本面与货币政策变化的研究，在严格头寸管理的基础上，在资金相对充裕的环境下运用相对积极灵活的杠杆策略，观察比较结构性久期曲线变化以享受骑乘策略的资本利得，在保证组合流动性安全的前提下，努力控制净值回撤，力争提升投资收益。