天弘增利短债C(008647) - 基金经理

二季度债券市场表现依旧较好。基本面方面，出口表现较强，内需偏弱，地产销售和投资持续下滑引发政策进一步放松，城投化债背景下地方政府基建持续收缩，实体经济内生融资需求持续偏弱。货币政策方面，利率下调对经济的刺激效果有限，且为了兼顾维稳汇率、银行稳息差和防止资金空转，货币政策力度友好但不泛滥；监管打击手工补息有助于降低银行负债成本，但引发资金短期加剧脱媒，也助推了债券市场在二季度的进一步上涨。机构行为方面，由于全社会整体的风险偏好还在持续下降，企业和居民闲余资金源源不断通过中低风险产品涌入债券市场，而今年债市上半年供给整体放缓，加剧了债券市场的资产荒。组合操作上，组合底仓维持短久期票息策略，长端增强部分通过波段操作力争增厚收益。

一季度债券市场表现依旧很好。基本面方面，地产悲观情绪从二三线逐步蔓延到一线城市，城投化债背景下地方政府基建在年初也出现收缩，实体经济内生融资需求偏弱。货币政策方面，目前实体经济面临的实际利率依然偏高，企业和居民的风险偏好持续大幅下降，货币政策依然需要发力刺激投资和消费，但为了兼顾维稳汇率、银行稳息差和防止资金空转，货币政策力度友好但不泛滥。经济基本面羸弱，货币政策偏友好，再加上居民资金源源不断通过中低波固收产品涌入债券市场，债券市场表现亮眼。组合操作上，组合底仓维持短久期票息策略，长端增强部分通过波段操作增厚收益。

在地产加速下行、财政保持克制、内外需持续低迷的背景下，2023年中国经济整体复苏不及预期，甚至面临陷入“债务-通缩循环”的风险，债券市场整体走出了一波大牛市。1-2月债券市场预期经济强复苏，债券收益率整体小幅震荡上行；3月两会调降GDP增速目标至5%左右，财政强刺激预期落空，3-8月金融和经济数据持续转弱，为了刺激经济复苏，央行多次降准降息，3-8月债券市场走出了一波主升浪，债券收益率整体大幅下行；9-11月基于汇率维稳需要，货币政策从宽松回归中性，利率债集中放量发行加剧了银行负债端压力和资金价格波动，银行间流动性收紧叠加经济基本面较弱，债券市场出现了一波熊平回调；12月经济明显面临陷入“债务-通缩循环”的风险，汇率企稳背景下货币政策快速转松，新一轮存款利率下调带动债券市场快速牛陡下行。组合投资策略上，本基金为短期纯债型基金，主要投资剩余期限为397天内的中高等级信用债，同时通过判断资金面以及利率走势来调整组合久期和杠杆以增厚收益，在严格控制风险和保持较高流动性的前提下为投资人获取稳健回报。组合操作上，1-2月仍然以短久期票息策略为主，久期和杠杆维持中性偏低水平；3月初意识到踏空风险巨大，将组合久期和杠杆持续拉升到中性偏高水平；6-10月组合都曾阶段性的降低过久期和杠杆来应对市场回调和控制组合回撤；11-12月，组合对性价比较高的中短端高流动性品种进行了加仓操作，组合久期和杠杆恢复中性偏高水平。

三季度债券市场波动较大，关键是来自两方面的超预期，一方面是8月中旬的超预期降息，一方面是8月下旬的资金面超预期收紧。8月中旬的超预期降息确认了经济仍然面临实际利率过高的抑制，未来较长时间我国仍处于降息周期内。8月下旬以来资金面超预期收紧主要是政府债券发行提速、银行信贷改善、央行稳汇率操作、税期走款以及央行“防空转”表态影响，银行间资金面呈现超季节性偏紧，隔夜利率显著抬升；而存款为季节性因素持续流出，使得银行不得不提价一级发存单满足流动性监管指标，进一步导致债市承压；市场调整尾声，部分机构的非理性行为进一步加剧了市场的超调，尤其是中短端高流动性品种在超调后的性价比更加凸显。组合操作上，组合仍然执行反脆弱的短债增强策略，由于提前预期三季度市场波动会加大，因此长端增强仓位提前做了止盈，整个三季度底仓维持短久期票息策略，组合净值表现也较为平稳，并且在市场调整末期对高性价比的中短端高流动性品种进行了加仓操作。展望四季度，依然看好中短端票息策略，核心是经济仍然处于复苏初期以及我国仍处于降息周期内，货币政策可能会进行临时性的稳汇率操作导致资金面承压，但总体依旧偏友好。经济未来出现超预期复苏的概率较低，其中地产政策松绑对销售改善非常有限，由于收入预期普遍不佳，地产未来很长一段时间会继续磨底；地方政府债务化解尚需较长时日，中短期内缺乏加杠杆空间；出口8月略有改善，但欧洲经济已尽显颓势，美国大额财政支出难以长期持续，未来衰退大概率难以避免，出口改善的持续性尚需观察；中国的居民收入更多的来自于投资和出口，当投资和出口逊色使得居民收入预期下降的时候，消费很难维持高增长；未来经济大概率需要依赖中央政府进行加杠杆，但更多是经济托底作用；经济出现超预期强势复苏还需要等待出口出现实质性持续性改善，但仍需等待较长时间。