华宝宝泓债券(009947) - 基金经理

2024年二季度，宏观主线尚未切换（量价、供需、货币信用），难以撼动对债市偏利好的整体格局。5-6月PMI再度下行至荣枯线以下，6月EPMI超季节性走弱至49.3；基建、房地产、消费数据回落，通胀尚未体现明显的需求驱动特征。在金融“去水分”影响下，银行存贷差快速走低，社融、M1和M2增速回落，M2-M1剪刀差继续扩大，M2-社融增速差收敛。政策端，一线城市进一步出台地产优化政策，“稳地产”效果分化，销售结构性改善；宽财政发力有限，地方专项债发行进度较往年依然偏慢。后续仍将重点关注宏观量价、供需变化趋势，以及地产政策能否有效带动需求端回暖，通胀趋势仍是重要线索。  市场表现：二季度债市进一步走牛。4月以来，主导债市机构行为的关键变量在于“禁止手工补息”带来的非银扩表。理财、基金等非银机构负债端稳定趋增，降低存款利率、去化高息揽存等，全局性资产荒进一步演绎。配置需求偏强叠加资金面持续宽松，短端利率快速走低，收益率曲线陡峭化下移。品种上来看，超长利率债、长久期二永债、传统信用债拉久期和下沉取得占优表现。与此同时，央行多次提示超长债风险，长端利率存在向上波动的隐忧。虽然短期内宏观和机构行为信号尚不构成市场快速反转的因素，但在三季度资产荒缓和、资金面难以进一步宽松的预期下，债市呈现震荡波动加剧的概率抬升。  本基金主要策略为类属资产配置，以高等级信用债为主要投资方向，结合品种性价比和收益率曲线进行个券投资，并适时通过交易二级资本债和利率债波段机会，有效增厚组合投资回报。三季度预计整体市场波动性上升，基于品种利差渐进回归均衡的判断，将通过优化类属配置、灵活调节久期和杠杆的方式应对市场变化，力争实现稳健投资，控制波动。

2024年一季度，国内宏观基本面呈现弱企稳态势，制造业PMI连续5个月位于荣枯线以下运行后重返景气区间，订单指数回暖显示供给强于需求的局面有所改善；1-2月工业增加值、出口增速好于预期，地产分项景气度依然偏弱，通胀等价格信号持续低迷。社融和信贷同比增长趋缓，结构上居民端贷款需求偏弱；地方债发行速度偏缓，也对总量融资增速形成拖累。政策方面：两会对于经济目标的定调总体符合市场预期，全年GDP增速目标为5%左右，测算名义GDP将较2023年抬升；今年拟新增1万亿超长期特别国债，中央加杠杆仍是托底经济的主要抓手。此外，全球经济整体复苏状态以及对我国出口链影响，或将构成今年宏观经济判断的重要预期差；美国降息节奏较预期有所延后，对大类资产的影响仍存变数。  从债市表现来看，一季度债市交易主线聚焦于资产荒和货币宽松预期，无风险利率加速全线回落，收益率曲线在牛平和牛陡间切换运行。当前固收类资产定价，打破了传统债券框架中各类比价逻辑与定价锚，以国债10-1年、30-10年为核心的期限利差不断压缩；与此同时，配置资金进场叠加交易盘活跃相交织所形成的资产荒格局下，信用利差、等级利差、品种利差均压缩至极致，整体收益率在绝对低位的分布已超过以往数轮资产荒时期。品种结构上，利差压缩的重点品种在中长久期二永债和中低等级城投，品种和久期策略取得占优表现。3月以来，地方债发行节奏不及预期，导致机构资产荒仍延续，利率新低的市场现状与机构行为博弈属性强化相碰撞，长债交易的波动性有所加大。回首一季度，已然成为今年资产供需环境对于债市最为友好的阶段，二季度将进入相对平衡阶段，市场止盈压力或边际上行。  本基金主要策略为类属资产配置，以高等级信用债为主要投资方向，结合品种性价比和收益率曲线进行个券投资，并适时通过交易长久期二级资本债和利率债波段机会，有效增厚组合投资回报。二季度将重点关注可能触发资产荒格局逆转的因素（如：资金面、政府债供给），同时积极捕捉债市核心变量和交易主线变化，灵活调整投资策略和杠杆操作，力争实现稳健投资，控制波动。

2023年，国内宏观基本面波折反复，制造业PMI连续5个月位于荣枯线以下运行，12月EPMI跌破荣枯线，景气度弱于往年季节性。生产表现强于需求端，工业生产呈现结构性亮点，服务业生产有所回升；基建和制造业投资维持韧性，地产投资相关分项表现仍偏弱。社融增速小幅回升，总量稳但结构弱，M2-M1剪刀差走扩反映微观主体活力仍不足。CPI和PPI双双跌入负值区间，实际利率水平仍偏高。诸多迹象显示，宏观经济延续曲折修复格局，政策端宽财政支撑稳增长的诉求仍较高，四季度新增1万亿国债、集中发行特殊再融资债，12月新增落地3500亿元PSL，提前为2024年储备政策工具，政策发力效果仍有待观察。  从债市表现来看，2023年全年无风险利率中枢再下台阶，12月以来收益率加速全线回落，债券收益率曲线在牛平和牛陡间切换运行。当前交易主线聚焦于资产荒和货币宽松预期：资金面缓和叠加机构配置需求回升，加之银行调降存款利率、双降预期等催化，长端行情极致演绎，30年超长债领跑各类资产、10年国债见证历史。债市收益率快速下行，打破了传统债券框架中各类比价逻辑与定价锚，国债10-1年、30-10年利差不断压缩，映射的是机构对中长周期宏观基本面前景的重定价，而避险情绪的升温加速了这一过程。与此同时，在配置资金进场叠加交易盘活跃相交织所形成的资产荒格局下，信用债利差、等级利差、期限利差均压缩至极致低位，从估值角度来看，各类资产价格均面临失锚困境。结构上，2023年利差压缩的重点品种在中长久期二永债和中低等级城投，品种和久期策略取得占优表现。  本基金主要策略为类属资产配置轮动，以高等级信用债为主要投资方向，结合品种性价比和收益率曲线进行个券投资，并适时通过交易长久期二级资本债和利率债波段机会，有效增厚组合投资回报。组合策略上，我们认为中期资产荒逻辑支撑下，将更多关注品种交易价值，尤其是久期策略的收益兑现，对信用下沉持谨慎态度。后续我们仍将积极捕捉债市核心变量和交易主线变化，灵活调整投资策略和杠杆操作，力争实现稳健投资。

2023年三季度，国内宏观经济处于弱修复阶段，PMI在连续5个月低于荣枯线后重回景气区间，生产和消费数据改善，社融增速探底后企稳回升，CPI、PPI等价格指数环比转涨。政策端：地产放松政策密集出台，政策强度持续加码，政府债券发行提速，对短期经济的回升形成支撑。从债市表现来看，三季度市场驱动逻辑由交易基本面过渡为资金面，以8月中旬央行年内第二次降息为分界点，资金价格在降息落地后不降反升，9月以来资金利率持续高于7天OMO基准利率水平运行，叠加接踵而来的政策加码、政府债供给、汇率压力等因素，债市遭遇逆风期，呈现震荡下跌格局。  从结构上看：三季度，久期资产面临赔率偏低、胜率下降的局面，以二级资本债为代表的类利率品种波动较二季度显著加剧，债市对利空敏感度显著抬升；短久期资产则受到资金价格影响，完成一波20-30BP中枢抬升的重定价；受益于化债政策预期，短久期城投债下沉策略表现相对稳健。推演后续利率走势，将重点聚焦2条关键线索是否变化：①、政策落地后对于需求端的促进效应和宽信用效果；②、权益市场风险偏好变化是否带来理财资金的分流从而导致债市投资者交易结构恶化。  三季度，本基金适时优化类属资产配置思路，以中短久期高等级信用债为主要投资方向，并通过二级资本债交易波段机会，有效积累投资收益。后续我们将密切关注基本面、流动性、机构行为等边际变化，进一步优化组合性价比，灵活调整投资策略和杠杆操作，力争实现稳健投资。