天弘多元收益C(010119) - 基金经理

市场对经济的预期相对不太乐观的。在股票上，反映在对水电、运营商、大盘红利型资产的抱团；在债券上，反映在对长久期利率债的追逐；在渠道端，反映在对任何低权益含量产品的热衷。这种一致预期往往意味着反转的可能性。因为在资本市场中最好的预测方式并非是线性的，而是带着周期性的视角，一个宏大叙事深入人心、抵达顶点，往往是衰落的开始。我们认为资本市场忽视了很多经济改善的事实，以及政策层面上的努力，即便这些改善目前表现温和，但不可否认的是政策层面对于打破经济、尤其是地产负向循环的决心。我们的组合已经陆续在减持公用事业看空内需的方向，不止是因为高的拥挤度，更是因为相关股票的价格相对于价值已经失去折扣、转为溢价状态。与之相反，我们在建材、白酒、制造业的细分利基市场的龙头等有加仓的动作。在转债资产中，市场似乎重复了每一轮信用危机+中小盘股票下跌的韵脚，这些故事在2018年，2020年12月都发生过。与前几轮不同的是，在目前的监管环境下，股票的退市风险要更大，因此我们各个组合做了一些梳理和风险的防范。但我们认为市场泥沙俱下并不合理，没有信用风险、退市风险的中小盘低价转债，依然是值得我们在里面进行定价和投资的。长期来看，这部分转债的alpha会因为环境的变化而有所削弱，但是并没有消失。现在是需要在里面积极进行挖掘和定价的时刻。

芒格在提出人类的多种心理偏差时，也提出来一个合奏效应（lollapaloozaeffect），即几种心理偏差有时候会叠加互相强化，产生极为强大的效应。回顾过去A股和转债的历史，在顶部、底部时刻，线性外推、损失厌恶、从众等心理偏差的合奏效应发挥得淋漓尽致。2024年的一季度，无疑是这一轮权益类资产较为悲观的时刻。所谓的大众共识和情绪一旦演绎到如此地步，反转往往不远，但需要我们真正有勇气去逆向思考和操作。这个时候我们的决策是异常清晰的，在底部需要尽可能地抓住机会去优化自己的持仓，用更低的价格购买更优秀的权益类证券。这也正是我们在2024年一季度做的事情。但坦白而言，作为基金经理，尽管总体保持住了客观和理性，但很难以完全独立的态度、内心毫无波澜地旁观人性的演绎。也许基金经理付出对抗市场的情绪价值，也是长期收益的来源。希望我们在Q1的决策，能够随着时间的推移而争取收获。

在我们的投资体系中，安全边际或者说价格相对于价值的折扣率一直扮演了最核心的决策的因素。世界是复杂而多变的，安全边际不仅是对我们认知错误、股价波动的最好的保护，同样是潜在的获利来源。在投资的世界中，聪明人太多。有人会认为自己是强者，会给与自己的判断极大的权重；另一批人会认为自己不够聪明，会始终以苛刻的标准来评估股票和转债的价值。我们认为自己属于后者。认清自己也是投资的一部分，或许是最重要的一部分。这一点认知不仅仅来自于保守的天性，同样也源自于市场最近几年给予的充分的“教育”。回顾复杂的2023年，因为大环境的不佳，我们交的答卷不能完全让自己和投资者满意。但值得庆幸的是对安全边际的苛求，使得我们获得了一定的超额，在熊市里面将已显现和潜在的损失进行了较好的控制。

权益市场的情绪已经到了冰点，一些积极的变化也在被无视。第一个积极的变化在于从PMI的数据来看，3季度的经济在逐月逐步回暖；第二个积极的变化在于监管层出台了一些长期对股市有利的政策，比如对股东减持的规范、鼓励分红、对股权融资行为的约束等等。对于第二点积极的变化，我们认为非常重要，可能已经在对过去十几年A股市场的顽疾对症下药。尽管市场依旧在惯性下跌，但我们认为现在是需要积极作为的时刻。被下跌带来的负面情绪所裹挟而做出不当的决策，是最危险的事情。也许，作为基金经理的职责就是替客户在市场最悲观的时刻，承受住所有的负面情绪，积极挖掘机会、主动承担风险，在严冬中去埋下一粒粒种子。2023年3季度，经济最差的时候逐步过去，货币政策逐步宽松，但是由于中美经济周期的错位，人民币出现一定程度的贬值压力，同时叠加季末地方债集中发行，对银行基础货币出现了一定的消耗，导致降息后资金利率中枢不降反升，带动债券收益率先下后上出现调整。运作期内，组合纯债部分适度降低了组合的久期，以票息策略为主。