鹏扬先进制造混合C(010588) - 基金经理

2024年2季度，国内经济恢复缓慢，原因有以下几点：第一，政府虽然出台了一系列房地产政策，但是成交量和价格仍然不佳，房地产市场恢复可能需要更长时间。第二，居民收入开始显著影响中高端消费。第三，制造行业盈利一般。从产业来看，表现较好的主要有三类：第一，具有高股息特点的稳定类资产，如铜铝、煤油、公用事业。第二，受益于全球AI革命的光模块和端侧AI。第三，港股的互联网板块。其他板块都表现不佳。操作方面，本基金本报告期内适度调整了组合持仓，更加注重股票的估值水平，持仓主要为锂电、储能、电网设备、互联网和周期型板块，减仓了基本面低于预期的公司，组合持仓更加均衡。展望股票市场，我们主要看好以下方向：锂电池、逆变器和储能、智能电网、受益于电网的铜铝等周期板块和低估值互联网等。第一，锂电池行业。我们判断锂电池经历了长达3年的调整期，已逐步见底。目前该行业需求稳健、产能放缓、盈利见底，其中电池和负极环节较为明显。存在的风险是贸易战风险持续扩大。第二，光伏。看好行业见底信号明显的储能和逆变器。第三，电网。受益于新能源和电气化发展，在全球处于新一轮扩产期。

2024年1季度，全球经济动能延续较强的韧性，随着发达国家央行逐渐引导降息的预期，市场对宏观风险的定价延续回落趋势。美国经济“软着陆”仍是主流叙事，通胀回落速度偏慢，但是供给端的进一步正常化降低了市场以及美联储对于二次通胀的担忧。国内经济方面，国内财政政策发力平稳，两会确定了今年以及未来几年均会发行超长期特别国债的政策，中央财政明显发力抵消了地方土地收入下滑的影响，居民与企业信心延续修复。制造业投资在产业政策以及出口带动下增速上行；房地产市场整体承压。外需方面，海外需求韧性较强，出口价格拖累有所缓解，出口动能延续回升。展望后市，我们对新能源车（包括汽车零部件）、锂电产业链、储能、机器人、智能驾驶和科技创新领域保持重点关注。其中，新能源车、锂电已调整了两年半，预计将迎来中期产能出清的拐点，我们看好锂电池和材料；智能驾驶属于AI在汽车领域最成功的应用，叠加中国企业竞争力，汽车零部件将迎来长期的全球竞争优势；储能特别是大储目前看已经迎来拐点；光伏或将于2024年下半年迎来拐点。由于相关股票的大幅度下跌，我们认为2024年先进制造领域有较大机会。

2023年从宏观、中观来看都是极为困难的一年。第一，宏观层面，美国在高通胀情况下经济表现出极强的韧性。国内经济恢复不及预期，表现为房地产急速下滑后并没有明显企稳迹象，虽然我们判断房地产下滑最快的时期已经过去，但是信心恢复需要很长的时间。第二，中观层面来看，制造业行业都表现出显著的供过于求。过去3至4年，产业处于景气周期，大家都实现不错的盈利，当景气周期过去，一旦供给过剩，产业链竞争的惨烈程度显著超预期；海外市场是一个显著突破口和长远盈利点，但是中美关系的不确定又带来了海外市场预期的不稳定性。股票行业层面，受到上述影响，成长股特别是制造业类的成长股迎来了估值和盈利双杀，近2至3年迎来了惨烈下跌；基于避险逻辑，高股息安全资产全年表现较好；受益于AI，TMT领域表现不错；我们重仓的新能源，食品饮料和互联网表现较差。操作方面，本基金持仓侧重成长风格，虽然我们选择了竞争力很强的优质公司，期间对个股和行业做了相当程度的调整，但是也无法幸免于成长股整体的估值和盈利双杀，2023年表现较差。过去2至3年，我们错过了煤炭、石油板块的主要机会，在互联网、消费电子、新能源和医药板块亏损较大，主要是对这些投资最本质的东西认知不足。我们进行了深刻反思，力争未来能给投资者获取稳健的收益。第一，供给的重要性远远胜于需求的重要性。制造业行业成本领先性是伪命题，特别是对于产品差异化很小的行业。我们一直执着于成本领先性，认为成本领先优势存在以及需求不错的情况可以帮助企业穿越周期，现在看来成本领先性的要求太高。光伏和锂电池是最为反面的典型，煤炭则是正面典型。第二，重视企业长期经营性现金流。长期经营性现金流最大保障就是商业模式。商业模式最强的是垄断，其次是高度差异化的产品。过去我们过于执着于行业景气周期和所谓的企业质地。行业景气周期只能带来短暂的现金流，一旦供需变化就无法带来长期的现金流。企业质地好的公司如果产品差异化不够明显，一旦竞争加剧，在经济下行周期的抵抗能力就会严重不足。

2023年3季度，股票行业分化显著，高股息资产和主题概念股表现较好（华为产业链和减重药）；新能源、前期涨幅较大的AI和食品饮料板块表现较差。内在原因：第一，经济复苏弱于预期，全球地缘政治存在不确定性，市场用高股息确定性资产避险；第二，市场缺乏长线资金，市场博弈边际变化的逻辑较重。展望4季度，我们对新能源车（包括汽车零部件）、光伏，风电和互联网公司保持重点关注。第一，新能源领域。重点关注海风、汽车智能化和供需逐步出清的新能源车。第二，互联网公司。目前整体处于历史较低估值水平，长期看在AI领域也会处于领先地位，价值比较突出。第三，边际变好的TMT板块。包括半导体和消费电子。第四，调整比较充分的医药板块。