南方消费升级混合C(010888) - 基金经理

整体二季度消费基本面相较于一季度略有疲弱，一季度由于春节集中效应C端消费有所爆发，但进入二季度后观察到公务消费、日常消费还是相对疲弱的。整体国内消费市场基本面与居民的长期资产价格预期仍然挂钩，资产价格的企稳会对整体消费信心提振有明显影响。本报告期我们仍然延续选择了现金流优良，竞争格局稳定的企业，但从资产比较上减仓了一些白酒至其它标的。我们观察到白酒批价仍然处于非常不稳定的状态，行业对于增长的需求和量价之间的矛盾仍需解决。我们对黑电以及一些出海代工型的公司做了加仓，这也是在充分评估潜在的关税加增等可能的贸易摩擦之后的审慎选择。我们看好这些已经提前在海外做好产能布局，甚至已经有多国海外工厂运营经验的企业，我们认为它们在应对当前的环境下会更有韧性。在白电行业里，我们提高了一线标的的权重降低了二线标的的仓位，原因在于需求相对羸弱、原材料价格仍然较高、运费等因素仍在扰动，一线标的的业绩确定性更强。对于养殖行业，我们认为当前产业博弈氛围较重，使得周期的波动规律性更低更难判断，也使得周期在高位持续的时间更短，因此我们做了进一步的减仓。总的来说，尽管内需消费升级趋势仍然可能继续延迟，我们对于整体权益不悲观。我们能看到许多企业的现金流情况明显好转，全球化的路径也更为清晰，投资机会仍然丰富。

一季度市场经历了一月份的大幅杀跌以及后续的转暖回升，波动较大。管理人本期的操作基本不依赖于短期对市场波动的变化应对，对于国内外的宏观环境判断也没有明显变化。报告期内的操作主要在细分板块和个股上，从板块而言减仓了养殖板块，同时加仓了白电板块。从个股层面，本报告期主要减仓了速冻品龙头，增加了商用车的配置。新的一年虽然市场风云变幻，但宏观经济和去年下半年的预期差异并不大。国内经济仍然处于缓步复苏态势，价格偏弱，量能仍存。海外经济韧性较强包括美国地产等核心数据超预期，也带动国内的出口数据走强。国内整体的商务消费仍然维持去年整体偏弱的局面，但居民的消费热度不减，疫后更是表现出旺季集中爆发的特征，春节消费数据喜人。我们减仓了去年下半年加仓的养殖板块，认为整体行业的周期节奏逊于我们预期，产能去化幅度不足够支撑一轮明显的上行周期，叠加观察到基金四季报中投资者出现明显抢跑现象，管理人认为预期收益率有所下降，提前兑现。同时我们减仓了我们前期持有较长时间的速冻品龙头，我们认为企业的管理层仍然优秀，但对于企业盈余管理以及资金分配的方式愈加不认同，这影响了我们持仓的信心。同时我们大幅加仓了商用车板块和白电板块。从去年开始我们对于重点观察企业的现金流情况进行了进一步的梳理，观察到商用车和白电的龙头都呈现出愈来愈好的现金流状况。由于两个板块国内都已经进入相对成熟的周期，龙头企业资本开支明显下降，企业竞争意愿变弱。比较一致的是，由于制造能力已经在国内被充分检验，商用车和白电在海外具备强性价比优势，但其成长阶段仍然处于中早期，仍然具备空间。总的来说，尽管内需消费升级趋势仍然可能继续延迟，我们对于整体权益不悲观。我们能看到许多企业的现金流情况明显好转，全球化的路径也更为清晰，投资机会仍然丰富。

2023年回顾，以春节结束作为临界点，市场经历了情绪的过热和快速回落。这使得纵然经济全年来看仍然完成了GDP目标，但A股市场表现差强人意。整个全年来看，国内地产压力在我们的预期内但幅度和速度略超预期。尽管如此，令人欣喜的是2023年我们看到国内企业全球化拓展的速度更加乐观，制造端的出海竞争力已经比较突出，品牌出海也有所表现。回顾我们全年的运作，管理人在2023年做了如下的动作：1）平衡行业配置，更加均衡，降低对单一行业的过度暴露。2）维持中偏低换手率，保持投资风格的整体稳定。3）维持汽车行业的超配，增加了家电、农业行业的配置。降低单一行业过度暴露的原因在于每个行业目前都有自己的风险项，无论是国内地产压力还是出海的贸易摩擦风险，都不是完全可以规避。维持相对低的换手率在于优质标的本身稀缺，主题类趋势类投资本身也不是我们所擅长。在行业配置上，家电行业我们全年持续加仓，我们看好其稳定的供给格局能带来强大的现金流，同时赞许头部企业高度关注股东回报的价值取向。整体来说我们保持中性略偏高的仓位，在市场已经有明显风险释放的背景下我们保持对权益整体的看好，认为机会大于风险。

三季度整体消费行业表现略好于整体市场，内地消费指数下跌接近2%，好于wind全A表现，但由于整体市场表现不佳均未有很好的正收益。今年一二季度由于消费场景的放开，回补现象较为明显，消费整体体现出“量升价跌”的情况。三季度回补逐步趋弱，量逐步恢复正常，价格仍然趋于平稳，使得整体看起来三季度是一个有些平淡的季度。在平淡中我们也能从一些微观指标中看到消费力可能在缓步改善，比如国内的贷款早偿率三季度有明显的下降，比如十一的人均消费金额恢复度有明显的提升。我们认为整体消费仍在缓步恢复的通道中。从运作上来看，我们在三季度继续在我们看好的白酒和汽车零部件方向做了进一步布局，进一步聚焦在我们认为有相对收益的细分板块。针对白酒，我们认为行业整体的收入增长空间以及利润弹性都已变弱，部分上市公司作为强品牌、强运营的优势企业仍有几年集中度提升的甜蜜期，择股的重要性在明显变强，分化会继续加大。对于我们一直看好的汽车零部件行业而言，它的成长阶段会早于白酒，也早于大部分行业。中期维度，中国汽车零部件有望迎来产业趋势的强势周期，在国产化、全球化的大趋势下充分受益。但整体来说我们大部分的配置仍然稳定。我们仍然将80%的仓位配置在那些长期的“不变”中，20%的仓位配置在那些中期的“变”中。站在这个时间点上，中期的“变”有经济的复苏速度、消费品新爆品的推出、企业激励下的动力释放、地产恢复的弹性空间。我们将积极关注这样的变化，并反复考核“不变“的确定性。非常感谢持有人的陪伴。