信澳恒盛混合C(012006) - 基金经理

1、投资策略基金在本季度运作中采取的策略是：自上而下的宏观驱动为主，叠加货币、信用周期和产业、库存周期的判断进行辅助，并最终综合投资标的性价比和未来趋势判断，进行决策。在本策略框架下，基金运作中关心的首要问题是，当下处于什么样的宏观环境中。从二季度已经公布的宏观数据来看，国内宏观经济增长的动能延续放缓：1、官方PMI连续2个月49.5，处于景气水平之下，M1增速继4月-1.4%后，5月进一步下探至-4.2%；2，上半年政府债券发行偏慢，实际工作量支撑不足，体现在基建投资累计增速已经从23年6月的10.15%下滑至24年5月的6.68%，制造业投资平稳，地产投资缺口延续；3、消费恢复平稳，增速3.7%难言理想，进出口优势显著，但下半年贸易摩擦加剧的阴霾难以排除。再叠加通胀数据PPI环比刚转正为0.2%、CPI持平于0.3%，可以得出结论，宏观经济处于带有通缩色彩的偏衰退的环境中。其次是在此β环境下，产业、库存、货币信用周期有无相对占优的行业和标的。从产业链的盈利分布和产业周期来看，中下游（制造、消费）等收入、盈利驱动的行业总体表现一般，已经较长期限无新增产能投资的上游表现较好；从信用扩张维度看，依赖于M1、社融等信用增速支持的成长板块，弱于价值红利板块；从货币周期来看，当下货币当局大概率还是维持较宽松的货币环境，并寄希望促进经济体的信用扩张、以解决有效需求不足的格局。在投资标的上，债券、资源品上游、红利和价值类股票总体占优。具体落实到投资上，再去定量和定性地比较这些潜在投资标的性价比，诸如波动率、股债性价比，历史的分位数等。即在既定的胜率判断之余，再去比较投资标的的赔率空间：1、债券的绝对收益已经处于极低的历史分位数水平上，期限利差还有一定空间，信用利差空间较窄，但考虑到目前的宏观环境，尤其是负数的M1和 PPI，不认为目前收益率有较大的上行风险，在二季度维持相对看好债券类资产，尤其是利率债；2、红利、价值类股票总体排序靠前，目前仅回归到合理的估值水平，且上述板块的利润/市值比较优；3、资源上游相对谨慎，供给格局的优良最终还是需要面临消费端的考验。综合上面的分析，基金总体维持偏稳健的策略，即相对更看好债券、红利、价值和资源品上游的股票，相对排序也同上；具体的债券中，更看好利率债，久期在跟住市场中位水平的同时，适当择时加久期博弈；权益类资产总体维持中性偏低的仓位。2、运作分析基金二季度收益0.35%，后市还需努力提升收益。主要在6月份进行了调仓，资产配置上，压缩了权益仓位至中性以下水平，增加了债券配置，主要是利率债；具体权益结构上，减持了消费、医药板块仓位，适当增加了红利、公共事业板块的持仓；对于调整较多的食饮、地产方向，有少量交易性仓位参与。对于后市，将密切关注5月地产政策的效果和收储政策后续、外部的贸易货币环境和近期重要内部会议的变化；上述三方面，刚好在时间维度上，构成近期、中期和长期的博弈点；换一个维度，上述三方面，也刚好反应了地产脱敏、外需重铸和补足内需大循环的三个重大叙事。基于上述三方面，我们的展望是长期不悲观、短期不侥幸。

2024年伊始，权益市场的预期和信心未有效修复，A股走势下行波动，市场流动性收缩并形成系列负反馈。上证综指在2月初下探至2635点，成长风格和中小市值板块调整幅度较大。随着稳定资本市场和严监管工作的推进，春节前市场下跌态势得到扭转并连续反弹，上证综指向上收复关键点位，春节后市场情绪持续升温，进入3月份之后温和震荡。整体上，一季度大盘风格和价值风格表现优于成长风格和中小盘风格。按申万行业分类，一季度9个行业实现正收益，其中银行、石油石化、煤炭、家电等高股息板块涨幅靠前，而医药、计算机、综合、电子行业等板块跌幅较大。跨年后资金重回宽松，债券市场延续年末顺风行情，“开门红”成色有待观望叠加央行官员表态“强化逆周期和跨周期调节”，货币宽松预期升温，收益率进入下行区间。期间虽有受到CPI环比回正、社融总量高增、长债供给放量传闻等因素扰动，但是权益市场走弱压制市场风险偏好。1月下旬，为响应国常会稳定资本市场稳定性的号召，央行超预期降准0.5个百分点释放长期资金，宽松预期得到证实，收益率曲线走出“牛陡”行情。一季度的债券供给力度弱于往年，以城农商行、保险机构为代表的配置力量需求旺盛，长端和超长端债券受到资金追逐，收益率下行幅度显著，屡次下探历史低位水平。2月下旬，5年期LPR调降25bp为报价机制改革以来最大单次降幅，多家银行紧随着开启新一轮存款利率下调，至此，“降准降息”的预期在一季度如期兑现，流动性环境宽松形成债市的顺风基调。《政府工作报告》明确全年经济增速目标5%左右、赤字率3%、拟连续几年发行超长期特别国债并于年内先发行1万亿元，财政的大政方针在市场预期之内，债券市场围绕经济基本面定价且受供需缺口驱动，收益率曲线整体下移。3月上旬出现年内第一个变盘点，高频数据边际改善、1-2月出口增速超预期，定价基本面逻辑受到动摇，债市止盈情绪升温引发回调，前期交易型力量较为集中的超长端利率大幅上行，债市波动放大。至3月中旬，债市情绪开始企稳，地产政策“小步快走”，债券供给节奏维持平缓，债券市场重新回到“宽松”和“欠配”的逻辑进入下行区间。海外方面，在美国积极财政的作用下，各项经济数据呈现韧性，通胀情况也开始反复，3月FOMC维持基准利率不变，市场观望下半年能否出现降息时点。受此影响，一季度美债收益率走高，美元指数从季度初101波动上行至季度末105，期间兑人民币汇率整体稳定在7.2附近，季末走强至7.25。整体来看，一季度宏观经济数据边际改善，流动性环境加码宽松，市场风险偏好较低，债券资产受到资金青睐涨多跌少。季度来看，各期限国债、国开债收益率下行幅度介于20bp-40bp，其中1Y品种和30Y国债降幅均大于35bp，季度性行情较为显著。在投资运作上，本基金合理调整权益仓位，中枢较前期略有下调，风格上配置价值为主兼顾成长，行业配置上集中在能源资源、公用事业、消费医药以及科技制造等板块，较好把握春节后行情的主线逻辑，具备一定风险对冲效果。随着宏观数据的环比改善和内生动能的筑稳，权益市场的预期和信心随行情逐步修复，一季度经历阶段性行情过后，下一阶段结构性机会可能大于总量性机会。基金持续关注内需修复带来的制造业复苏周期，精选行业龙头，聚焦竞争壁垒高、业绩增长确定的优质标的，同时关注内外需复苏共振下能源资源价格上行的可持续性。债券投资进行积极配置，以利率债和高等级信用债为主，以资金套息交易为辅，同时注重流动性管理，整体力争实现稳健回报的投资目标。

2023年是国内“疫后复苏”的第一年，尽管面临复杂严峻的国际环境，我国经济仍向好回升，全年实际GDP同比增长5.2%，实现“两会”政府工作报告的预期目标。消费、投资、净出口对GDP的拉动分别为4.3%、1.5%、-0.6%，市场销售和服务消费快速增长，工业生产稳步回升，固定资产投资规模增加，城镇调查失业率下降。总量向好的背后同时也呈现出结构性现象，货物和服务净出口形成负贡献、房地产销售和开发投资仍下行、物价指数尚处于低位。央行全年进行两次降准合计0.5个百分点释放长期资金，引导新一轮银行存款利率调降，年内两次下调政策利率，营造稳健自主的货币政策环境。特殊再融资债化解地方债务，增发1万亿国债投入重点领域建设，推行印花税优惠活跃资本市场，财政发力提振社会再投资信心。货币政策和财政政策并举聚焦结构性问题，护航总量经济回升。权益市场方面，良好开局后遭遇波折，年末构筑底部。开年市场对疫后修复期待较高，多数行业接替补涨形成“春季躁动”。春节过后，随着AIGC概念在海外火爆，传媒板块引领TMT板块气势如虹，“中特估”概念也走出阶段性行情。二季度随着现实和预期的不断交织，上证综指在5月初一度冲高至3400点以上，后震荡回落，季末收于3200点上方，贝塔行情不明显。7月上旬，前期以AI为代表的热点板块热度退潮，市场持续缩量调整，下旬在政治局会议提出“活跃资本市场”的驱动下，市场情绪受到提振，证券和房地产引领顺周期板块启动行情，而TMT板块加速调整。8月上旬，未有接续政策落地，市场缺乏上行动力，且受基本面走弱、地缘因素、汇率压力等多因素影响，上证综指再度调整至年内低点，市场情绪触底。8月末，财政部公告印花税减半征收、证监会优化IPO和再融资监管以及规范股份减持行为、交易所调降融资保证金比例，配套期间各项地产放松政策的推行，市场短期形成向上脉冲，随后再度震荡缩量回落，等待更明确的经济修复信号和稳增长政策信号，直至季末。受黄金周内消费数据不及预期和房屋成交量同比下滑影响，市场在四季度开局即面临压力，叠加海外巴以冲突升级，全球风险偏好下降，北向资金呈阶段性净流出。期间，以“华为链”为代表的汽车、电子、通信和计算机等板块逆势向上。至10月下旬，汇金公司公告增持ETF，市场情绪触底开始转向积极，随后紧跟万亿国债增发政策出台，市场对于中央加杠杆促进财政发力有进一步信心，内外部压力边际缓和，权益市场开启为期半个月的向上修复走势。11月中，市场开始定价各项基本面数据不及预期，同时受到外资评级机构下调主权前景的扰动，市场情绪和信心急转直下，各大指数均面临一定压力，而以北交所标的为代表的微盘股则一枝独秀。临近年末，受流动性宽松和“春季躁动”提前的催化，权益市场在最后三个交易日出现较强势反弹。全年来看，市场以小盘风格为主，TMT、中特估、高股息策略、低估值风格等均出现过阶段性行情。TMT板块涨幅靠前，石油石化和煤炭表现较好，汽车、家电、电子、非银金融、纺织服装等板块有所表现，而消费者服务、房地产、建材、新能源等板块较为承压。利率债方面，全年收益率曲线趋于平坦，十年期国债收益率呈“M”型走势，年末点位低于年初，而短端收益率年末高于年初。年初至2月末，市场对经济复苏预期较强，一季度信贷总量高增，长债利率上行至高位震荡。3月至8月下旬，经济增速目标符合预期，高频数据显示经济基本面趋薄弱，叠加宽货币举措出台，长债利率进入下行趋势。8月下旬开始，政府债供给放量配合财政发力，央行对于“防资金空转”态度严格，资金面偏紧，利率进入上行区间，短端调整幅度大于长端。11月下旬至年末，稳增长政策力度被市场逐步消化，宽货币信号及预期较强，收益率再度下行，配置力量推动长端和超长端下行幅度尤为明显。信用债方面，整体上跟随利率债走强，且信用利差出现显著压缩。受上半年结构性“资产荒”和下半年“一揽子化债”政策驱动走出结构牛市，期间“宽信用”预期与机构赎回行为形成短暂扰动，但不改信用债资产全年兼具票息收益和资本利得的双重属性。回顾基金的投资操作，本基金围绕 30%权益仓位中枢，风格上配置价值为主兼顾成长，行业配置上主要集中在汽车、电子、计算机和医药生物，在估值和业绩维度精选高性价比公司，但2023年度仍受整体贝塔有所拖累。债券投资进行积极配置，以利率债和高等级信用债为主，同时注重流动性管理，整体实现稳健回报。

三季度开局，年中跨季过后资金面整体转松，6月制造业PMI读数环比小幅回升，但仍处于荣枯线之下，景气度回升基础不稳固。7月上旬陆续公布6月份各项数据，物价指数仍处于下行区间，社融信贷规模出现季节性脉冲，市场反应较为平淡。二季度GDP增速回升至6.3%，剔除了低基数效应之后，经济内生动能仍存在结构性压力，特别是房地产投资形成拖累仍较明显，市场观望各项政策助力延续宏观经济改善趋势。7月下旬，政治局会议的表态超过预期，市场风险偏好抬升，权益资产表现向好而债券资产调整。8月伊始，资金面平稳宽松，政治局会议后未及时有接续政策出台，且7月份相关的各项基本面数据全线偏弱，以上背景下，中旬央行对OMO、MLF和LPR进行非对称性降息，基本面偏弱加上超预期降息推动无风险收益率下行至年内最低点。宽货币之后，宽信用举措密集出台，包括优化个人住房贷款中住房套数认定标准、降低首套首付比例、“认房不认贷”、存量房贷利率调整等政策陆续落地；政府专项债收官放量发行、预期特殊再融资债券助力地方化债，市场信心受到政策提振，风险偏好抬高。9月份与房地产放松相关的政策继续加码，计划外的国债供给扰动市场预期，年内第二次降准25bp之后资金价格中枢超预期环比走高，以石油为代表的大宗商品价格普遍上行，而股票和债券偏震荡调整。海外方面，美国制造业持续改善，零售销售表现超预期，商品生产景气度稳定向好，劳动力市场超预期强劲，但房地产市场边际走弱，服务业增长放缓，油价上涨带动通胀反弹，美联储7月如期加息25bp，9月议息会议暂停加息，当前将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%，根据联储官员表态，市场预期年内仍有一次加息的可能，且后续降息空间偏小，高利率水平可能维持更长时间。受此影响，美元指数自7月中旬至三季度末开启新一轮反弹，美元兑离岸人民币一度突破7.36关口，接近去年年末高点。整体来看，三季度的宏观环境呈现重要会议定调、宽货币先行、宽信用跟进，基本面低位企稳边际改善，汇率承压的情形。权益市场方面，7月上旬，前期以AI为代表的热点板块热度退潮，市场持续缩量调整，下旬在政治局会议提出“活跃资本市场”的驱动下，市场情绪受到提振，证券和房地产引领顺周期板块启动行情，而TMT板块加速调整。8月上旬，未有接续政策落地，市场缺乏上行动力，且受基本面走弱、地缘因素、汇率压力等多因素影响，上证综指再度调整至年内低点，市场情绪触底。8月末，财政部公告印花税减半征收、证监会优化IPO和再融资监管以及规范股份减持行为、交易所调降融资保证金比例，配套期间各项地产放松政策的推行，市场短期形成向上脉冲，随后再度震荡缩量回落，等待更明确的经济修复信号和稳增长政策信号，直至季末。整体来看，三季度权益市场呈现高波动、多波折状态，申万一级行业多数收跌，电力设备和TMT板块调整幅度明显，而非银金融、煤炭、石油石化以及地产上游链板块收涨，高股息策略在弱市中体现较好配置价值。债券市场方面，三季度前半季度反映偏弱的经济基本面情况以及流动性宽松的现状和进一步预期，收益率呈现下行趋势至8月中旬，而后半季度受到资金面趋紧和地产政策频出影响，收益率明显上行。季度初，10年国债收益率始于2.64%，后逐步下行突破2.6%，政治局会议之后大幅反弹至2.66%的阶段性高位，再次震荡下行至8月超预期降息推动下的年内最低值2.54%，转折点后开始反应边际改善的基本面和资金面约束，收益率开启上行，季末收于2.68%高于季度初水平。短端利率上行幅度大于长端，国债10Y-1Y利差压缩26bp，曲线呈现“熊平”。信用债收益率走势大致呈“U”型，8月下旬探底后回升，除低等级中长久期外全面上行；信用利差整体压缩，城投债利差全面收窄，产业债利差整体延续修复，而地产债利差较二季度末仍明显走阔。在投资运作上，本基金围绕30%权益仓位中枢，风格上配置价值为主兼顾成长，行业配置上主要集中在医药生物、大金融、消费以及煤炭等板块，较好把握了震荡市中的赚钱效应，对成长板块的拖累形成有效对冲。后续将关注内需修复带来的制造业复苏周期，精选行业龙头，聚焦竞争壁垒高、业绩增长确定的优质标的，在分母端保持稳定情况下，从分子端盈利改善和估值修复带来的“戴维斯”共振中把握投资机会。债券投资进行积极配置，以利率债和高等级信用债为主，同时注重流动性管理，整体实现稳健回报。