嘉实产业优势混合C(013440) - 基金经理

二季度，国内经济偏弱。社融增速和新房销售创下阶段性低点，微观层面的居民消费意愿持续收缩。房地产仍是经济的主要拖累，房价下跌导致居民财富效应和风险偏好下降，抑制居民和企业投资和消费，居民和企业贷款意愿和动力也在下降，且在此过程中财政力度有限。4月30日以来房地产新政较为积极，但效果显现需要时间。新经济层面，新能源相关领域产能过剩的情况愈发普遍，科技创新主导的领域景气度较好，但在整体经济体量中占比不高。经济中的相对亮点依然是出口相关领域，这也体现出了中国制造业的优势和韧性。　　本季度，上证指数和沪深300分别下跌2.4%和2.1%，而深证成指和创业板指数分别下跌5.9%和7.4%。市场避险情绪较高，低估值和高股息类资产上涨较多，如银行、公用事业和煤炭，而估值偏高且与经济相关度高的泛消费板块则跌幅较大。2季度，恒生指数上涨7.1%，与A股风险偏好类似，港股的低估值高股息板块是支撑恒生指数稳定的主要力量，如能源、电讯及金融。 　　组合操作上，我们继续采用基本面结合估值安全边际的精选个股策略。低估值和高股息类股票仍是组合的压舱石，组合中成长性较好的制造业类股票也是超额收益的重要贡献者。我们在股票上涨中对部分大宗类商品类股票进行了减仓，对顺经济周期的低估值股票有所加仓，但这部分股票在二季度表现不佳，这些公司都是质量较为优质且估值处于低位的标的，获取收益需要一定的时间但带来永久性亏损的风险较低。估值的安全边际仍会是我们选股的主要考量。

一季度，经济恢复仍不稳固。春节期间居民消费意愿呈现出疫后持续复苏的态势，但居民消费力偏弱。春节后开工率恢复缓慢，地产新房销售维持低位。前两月的社融数据也体现出企业和居民投资和消费意愿均不强。房产作为中国居民最重要的资产构成，它能否企稳对居民甚至企业信心的恢复有重要影响。本季度经济中的亮点是出口数据超市场预期上行，体现出中国制造业的优势和韧性。大宗商品价格方面，原油、有色价格上行，煤炭、螺纹钢和玻璃价格下行，PPI仍然处于低位。今年，海外宏观经济和政治情况对国内经济和投资的影响预计会进一步加大。　　本季度，上证和沪深300指数分别上涨2.2%和3.1%，而深证成指和创业板指数分别下跌1.3%和3.9%。市场避险情绪较高，低估值和高股息类资产上涨较多，如煤炭、石油化工、银行、家电和有色金属，而与地产和经济增长高度相关的板块则跌幅较大。恒生指数下跌3%，2月之后港股市场随着A股的企稳而有所反弹。相比海外其它主要市场的较大涨幅，港股相对海外重点股市的性价比进一步凸显。3月份，外资抛压减弱甚至有小幅补仓迹象。　　组合操作上，我们继续采用基本面结合估值安全边际的精选个股的投资策略。低估值和高股息类股票有较好的表现。我们此前加仓的低估值且成长性较好的制造业类股票也为组合贡献了不错的收益。考虑到经济基本面触底且市场恐慌情绪有所平复，我们的组合的配置比此前更为积极一些。我们在股票上涨中对部分大宗类商品类股票进行了减仓，对顺经济周期的低估值股票有所加仓。估值的安全边际仍会是我们选股的主要考量。

2023年以“充满希望”开始，以“一致悲观”结束，核心矛盾在国内经济。年初疫情放开，市场预期经济快速恢复，股市收获一波普涨行情，但结果是对于经济的“强预期”和“弱现实”。上半年，国内消费需求冲高后放缓，制造业PMI降至荣枯线之下，地产销售数据也持续走弱，顺周期类股票冲高回落。另一方面，海外人工智能技术突破，国内流动性宽松，市场风格剧烈切换至AI映射标的上，呈现出明显的主题炒作特征。下半年，市场憧憬政府发力地产和基建以提振经济，然而，政府更强调安全和防风险，宏观政策的支持力度低于期待。地产行业的基本面和预期螺旋下降，企业信心不足，导致供给和需求双弱，PMI短暂回升至荣枯线以上之后又再次下探，PPI和CPI在年底皆为负值，经济有陷入通缩之嫌。市场在四季度悲观情绪加深，沪深300明显回调，外资持续流出A股和港股，国内资金陷入存量博弈。我们的组合也在四季度发生了较大幅度的回撤。2023年全年，上证指数、深证成指以及恒生指数分别下跌3.7%、13.5%和13.8%。　　年初，我们组合中顺周期类股票偏多，但整体较为均衡。年内，我们根据估值及市场环境变化，对组合的结构进行动态再平衡。我们组合中具有自身成长逻辑、基本面强劲且估值处于低位的个股表现最好，是组合收益的主要来源。组合中房地产和基建产业链的股票是全年业绩最大的拖累，由于我们考虑到这些股票估值较低且基本面处于“底部”，并没能在下跌初期及时减仓，反思下来是我们对于地产周期下行的影响预估不够而又对政策效果过于乐观。年内，组合主要的减仓在食品饮料板块，我们认为经济的持续疲弱会给这类企业带来一系列的经营压力，且大部分公司2024年业绩仍会处于不确定状态。我们加仓了低估值的顺周期类股票以及与经济相关程度低的低估值成长股。我们认为高股息股票的吸引力主要体现在低估值、稳定的现金流（股息的持续性）以及稳定的ROE上，我们仍然希望赚到这类资产股息之外的估值修复以及ROE的钱，但这需要对高股息个股进行仔细的甄别和基本面研究。我们对港股市场的配置比例在年初港股大幅上涨后有所减少。我们认为港股的核心优势在于低估值，而在偏成长类资产的选择丰富度上，A股相比港股同样具有吸引力。

三季度，国内经济呈现出底部企稳的态势，但需求端仍偏弱。9月制造业PMI连续第四个月回升，是自今年4月以来首次升至扩张区间，呈现出经济的内生周期性。部分工业企业开工率上行，库存下行。政府出台的地产新政使得二手房的销售在9月出现上行，新房房地产销售也从低位有所改善。出口高频数据好转，降幅收窄。另一方面，生产端仍表现为弱复苏，工业企业产成品仍在去库，国内需求不足的问题也依然广泛存在，居民对收入前景的不确定也对终端消费形成制约。海外，美联储表态偏鹰，美债收益率持续上行，美元仍偏强，国内资金加速外流。　　本季度，上证指数、深证成指和沪深300指数分别下跌2.9%、8.3%和4.0%。市场内部，此前涨幅明显的AI相关板块（计算机、通信、传媒）跌幅最大，而煤炭、石油石化和银行等高股息低估值类资产表现较好，这一定程度上体现出投资者对国内经济前景较为悲观，避险情绪升温。恒生指数在三季度下跌5.9%。海外投资者对国内经济前景的担心进一步加重，叠加美元升值和美债收益率处于高位，外资流出港股的速度加快。结构上，下跌最多的是地产、金融和公用事业板块。　　组合操作上，我们继续采用基本面结合估值安全边际的精选个股的投资策略。组合整体估值不高，高股息类资产表现较好且贡献了绝大部分收益。组合中的成长类资产较为集中在消费和制造领域，这些企业受到需求低迷带来的负面影响而表现不佳，但由于估值已经较为充分的体现出这些负面预期，我们认为这些股票已经具有较好的性价比。