长盛盛裕纯债D(015736) - 基金经理

1、报告期内行情回顾　　一季度经济动能有所回升，AI叙事带动权益市场回暖，货币政策宽松预期延后，央行流动性投放较为克制，资金面呈现紧平衡态势。在此期间，债市主要围绕资金面趋紧、股债跷跷板效应进行交易，债市收益率整体有所上行，10年期国债收益率震荡区间在1.6%-1.9%。具体来看：　　1月，央行监管趋紧、资金面收敛使得机构博弈资本利得的顺畅逻辑受阻，负carry环境下短端品种出现明显调整压力，长端利率下行幅度放缓，收益率曲线平坦化。10年期国债收益率在1.6%-1.66%窄区间震荡。　　2月，资金紧势远超预期，债市做多逻辑有所松动，短端利率大幅上行并传导至长端，收益率曲线平坦化上移，叠加权益市场回暖，赎回行为放大债市波动，10年期国债收益率由前期1.6%左右的低位调整至1.7%以上。　　3月上半月，资金价格维持偏高利率运行，市场对货币政策宽松的预期延后，10年期国债收益率大幅调整至接近1.9%。但税期和季末时点央行投放偏积极，此后资金面边际好转，叠加权益市场走弱，风险偏好回落，债市情绪有所好转，10年期国债收益率下行至1.8%左右。　　信用方面，一季度信用利差整体小幅修复。由于一季度久期策略失效，信用策略重新获得机构青睐，信用债整体表现相对稳健。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。一季度，组合持仓以利率债和中短久期信用债为主，2月份开始，组合开始防御，缩短久期，同时降低了利率债占比。

1、报告期内行情回顾　　2024年，经济依旧处于新旧动能转换期，地产疲软、居民企业信心不足、基建受限于地方政府化债的背景下，需求不足从而反噬供给，叠加“资产荒”效应，是债市走牛的核心主线。2024年利率趋势性下行，具体节奏则主要围着经济修复进程、政策预期、监管风险和资金面而展开，大体分为四个阶段：　　第一阶段（1-3月）——资产荒下的配置牛：1-2月，跨年后，资金面有所转松，基本面承压，降准降息预期升温，1月降准、2月降LPR背景下，收益率顺畅下行，债牛行情快速演绎。3月，债市在快牛后转为震荡，大类资产风险偏好小幅修复，不过资产荒效应仍有支撑。　　第二阶段（4-7月）——“存款搬家”驱动下的交易牛：4月，中小银行陆续下调存款利率， “手工补息”取消，银行体系整体负债成本继续压降，支撑债市继续走牛。尽管4-6月监管多次提及利率风险，但市场逐渐钝化。进入7月，降息落地打开利率下行空间，收益率下行节奏加快。　　第三阶段（8-10月）——扰动下的波动：8月-10月，监管持续规范债券市场，其后“924”重要会议召开，在稳增长诉求下，系列增量政策陆续出台，权益市场回暖，叠加机构赎回扰动，债市波动加大。　　第四阶段（11-12月）——机构抢跑下的快牛：股市弱势调整，债市压力缓解，置换债进入发行高峰但央行积极对冲，同时12月重要会议释放货币宽松信号，债市抢跑明年的降息预期，推动收益率快速下行。　　回顾2024年信用债市场，超预期信用风险事件较少，新增违约债券仍集中在民企地产债，信用利差保持低位但存在阶段性分歧，全年呈现先下后上态势。 　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。上半年，组合杠杆基本维持稳定，久期适度拉长，资产配置仍以高等级信用债为主，随着信用利差逐步压缩，组合逐步增加了流动性较好的利率债和地方债仓位。四季度，经历市场调整后，进入11月份组合久期有所提高，资本利得贡献增加。

1、报告期内行情回顾　　三季度，经济基本面偏弱格局未变，仍处新旧动能转换期。居民和企业信心不足导致消费和投资偏弱，基建受限于地方政府化债，内需不足逐渐反噬供给。流动性方面整体呈现出先松后紧再放松的态势，7月中上旬央行公开市场操作放量，并在7月下旬超预期降息10bp，资金利率维持在较低水平，后随着投放减少扰动增加，流动性呈现中性偏紧态势，直至9月下旬新一轮降准降息开启，流动性重回宽松。　　三季度债市收益率先下后上。监管多次提及长债风险，但在基本面格局偏弱、货币宽松落地、权益市场疲弱的情况下，三季度多数时间利率下行较为顺畅 ，直至9月下旬政治局会议释放强烈的稳增长信号，市场预期明显转变，债市快速下跌。信用债方面，三季度信用债整体收益率上行，信用利差有所走阔。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。三季度，组合久期、杠杆基本维持稳定，结构方面，利率债配置比例增加，信用债以高等级的信用债为主。

上半年，宏观经济呈现偏弱格局，债市延续资产荒行情，收益率震荡下行。　　宏观层面，内需偏弱是核心矛盾。其中，地产仍是最大的拖累，二季度以来一线城市地产政策陆续松绑但暂未支撑销量的持续走强，住房价格仍处于探底过程中；基建在地方政府积极“化债”的大背景下，整体投资进度不及预期；居民预防性储蓄意愿仍较强，价格信号偏弱显示宏微观温差仍大。流动性层面，货币政策维持合理充裕的基调，资金价格整体平稳。二季度在银行压降“超自律”存款的背景下，部分“高息”存款向非银转移，非银资金表现相对充裕。政策层面，当前仍处于广义降息周期进程中，上半年LPR调降、中小银行降存款利率等陆续落地；财政政策整体维持偏中性的基调，今年以来地方专项债发行进度偏慢。地产政策以鼓励居民购房为主，在居民收入预期不稳、住宅库存偏高的背景下，效果有待持续观察。　　债券走势方面， 1-2月利率下行较为流畅，主要是基本面偏弱、降准落地、LPR 大幅调降、权益市场大幅回撤等多因素叠加导致，债券市场做多情绪浓厚，期限利差大幅压缩。进入二季度，债市配置压力延续，但央行多次提示长端利率风险，最终中短端利率受益于资金面平稳、非银资金充裕，延续下行趋势，长端利率则相对谨慎，期限利差走阔。　　信用债方面，今年以来城投债供给有限，高息资产供给愈发稀缺，信用利差、等级利差均持续压缩至极低水平。　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。一季度，组合杠杆基本维持稳定，久期适度拉长，资产配置仍以高等级信用债为主，但随着信用利差逐步压缩，组合逐步增加了流动性较好的利率债和地方债仓位；二季度组合久期、杠杆、资产配置结构维持相对稳定。