湘财鑫享债券A(017809) - 基金经理

固收部分：从整个季度来看，2024年二季度利率继续下行，其中长端下行约为8个BP，超长端下行5个BP，而五年以内的债券大幅下行超过20BP，曲线大幅走陡；但从较短的时间周期来看，长端及超长端利率水平4-5月整体上行，6月重新下行，短端在4-5月表现整体持平的情况下，6月开始大幅下行，基本上区间分为两段。4月以来，在长端利率水平被监管关注、基本面超预期反弹、地产政策层出不穷和利率债供给节奏不确定的影响下，整个利率水平整体向上；6月开始，市场认为监管对于长端利率的实质操作概率偏低、利率债供给速度保守且部分银行存款利率再次下调、经济数据再次偏弱、融资数据大幅回落且均创历史新低、外资大幅买入短债、手工补息被禁的持续发酵，以上这些因素共同推动了曲线整体下移且走陡、信用利差大幅压缩的行情。从经济来看，整个二季度相对一季度还是处于复苏的状态，名义增长也进一步回升，但一季度经济较好，可能将政策发力的时间有所延后，整个二季度发债量和工程施工量依然偏低，致使市场主体依然有较高的配置压力。另外虽然二季度货币政策没有明显趋松，但手工补息被禁、私人融资放缓和活化资金增速大幅走软也改变了资金分布的结构，导致市场行情与预判出现了偏差，尤其是6月以后。展望三季度，本基金管理人认为利率将呈现震荡向下的格局。一方面名义增长中枢短期内进一步上升的难度较大；另一方面，在目前强调政策一致、机构协调的背景下，在利率债供给高峰的情况下，监管还有协调的空间；最后，本基金管理人认为在部分“空转资金”处理完毕和海外降息周期重启的环境下，总量货币政策有进一步放松的空间，以促进私人融资供求的再平衡。基于此，本基金管理人倾向于三季度利率风险整体可控，债市仍有做多机会。需要提示的是，截至6月底，超长端和长端利率已经到4月央行的警示点，在维护货币利率曲线结构合理的情况下，不排除监管会有实质动作；另一方面，由于二季度债券发行不及预期，8月份左右可能出现净供给较大的情况，长端和超长端的波动或将加剧，可以待调整后点位和利率更合理的状态再介入。后续运作方面，本基金考虑适度提高久期，加大中长利率债的配置，在此基础上继续利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益部分：2024年二季度以来，国内经济处于修复进程中，经济数据分化，叠加海外降息预期不断延后，地缘冲突持续恶化，多重因素影响下，权益市场延续宽幅震荡走势，热点缺乏持续性。季度初，由于经济数据和上市公司业绩披露期存在不确定因素，结合美国通胀数据反复，市场延续前期震荡走势。随着新“国九条”的落地，市场风险偏好提升，风格轮动阶段性放缓，市场重新聚焦红利与核心资产，开始企稳上行。5月过后，随着信贷数据的披露，仍然反映出国内需求不足的情况，同时在海外贸易政策收紧、地区冲突等因素冲击下，市场再次出现明显调整。二季度高股息、资源和电力板块表现亮眼，部分出海的家电及商用车等行业关注度较高，而科技成长板块波动较大。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，通过自上而下分析进行行业景气度比较，评估价值和成长风格，自下而上寻找投资标的，继续配置中短期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，同时持续关注新质生产力发展的最新情况。产品配置主要涉及顺周期和科技板块，风格均衡偏成长，近期在宽幅震荡的市场中表现相对稳健。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内经济逐季修复、长期高质量发展为主线的投资风格，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费和现代服务业等方向有较多配置机遇。另外，主题方面，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家大安全战略的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收方面：整个2024年一季度利率水平大幅下行，各期限利率表现都异常强劲，曲线整体略微走平。开年以来，去年四季度的存款降息和机构抢配继续推动利率大幅下行，1月初到3月初，10Y债下行幅度超过30BP。3月开始，债市受到一系列影响略有调整，但在极其强大的买盘下，债市波动虽然明显增大，但整体上行幅度仅在5BP左右。所以截至季末，整个利率相对于去年四季度中枢大幅下降且处于近年来最低水平。在去年四季度存款利率调降后，今年年初抢配置的现象很明显，各类机构联袂上演了非常强劲的买盘。其实整个一季度经济并不算很弱，本基金管理人倾向于认为，一方面，数据短期真空、地产部门的压力有增无减引起了市场的线性外推和非常强劲的宽松预期；另一方面，机构缺资产的压力确实较大，整体使得买盘特别强劲。3月以来，部分数据陆续出现，让市场意识到经济的韧性比想象中强，且地产的影响似乎在减弱，同时新一轮的政策在陆续落地，市场出现了一定程度的调整，但在机构普遍缺资产的环境下，调整比较轻微。信用债市场方面，整体表现跟随基准利率，在信用风险缺位的环境下，信用利差和期限利差快速压缩，由于资金面整体平稳，不如想象中的宽松，短券的表现不如中长期债券。展望二季度，本基金管理人认为利率将呈现震荡向上的格局。一方面是因为名义增长中枢或短期内明显上行，且2023年三到四季度的领先指标出现了5个月左右的上行，这往往预示着经济基本面在短期内会进一步抬升；另一方面，今年一季度复工和国债发行较慢，这需要二季度加速施工和发行国债；再者，在高质量发展和留有储备的框架下，目前环境下短期过度押注政策利率下调似有难度；最后，本基金管理人倾向于认为市场一致看空的地产部门和私人融资增速亦会有所反弹。基于此，本基金管理人倾向于二季度利率水平在目前低位会有所回升，但由于机构配置压力较大，料切长换短、做陡曲线的策略依然是较为可行的策略，整个利率的上行过程也可能较为波折。本基金管理人认为在高质量发展的框架下，政策维持单一方向的时间偏短、力度偏小且海外不确定性仍多，私人部门融资趋势性回复还需要等待。如果后续基本面出现回踩或者海外环境有所变化，基于稳定各部门负债、稳定经济大盘的诉求，部分总量和结构的货币政策或在个别窗口期中适度加力，利率水平可能还有回落的空间。本基金管理人后续将在交易中进一步观察政策的方向，尤其关注总量目标、地产政策、监管动向、领先指标的变动情况，以及利率本身是否已经充分反映相关的变动且利率是否已经到了极值附近。后续运作方面，本基金管理人考虑保持中等幅度的久期，主要利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：2024年一季度以来，国内经济保持修复态势，部分经济数据开始显著回暖，但在一些内外部因素的影响下，市场热点轮动较快，未形成主线行情，证券市场开启宽幅震荡。季度初始，市场遭遇显著的流动性冲击，出现明显调整。后续随着一系列相关稳定政策的推出，投资者恐慌情绪缓解，市场回暖后继续震荡。当前可以看到市场的信心正在边际修复，经济数据陆续好转。但海外部分国家经济数据仍较有韧性，预计海外新一轮降息周期区间整体延后，后续由外资导致的流动性冲击仍可能阶段性出现。一季度，周期品和红利板块表现相对活跃，部分出口占比较高的家电、汽车等行业景气度较高，而海外映射的新科技主题波动较大。在这样的市场环境下，本基金管理人坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，继续配置中短期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，同时持续关注海内外科技变革最新进展。产品配置主要涉及电子、计算机、交运以及部分顺周期行业，风格均衡偏成长，在持续震荡的市场环境下表现相对稳健。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内中期经济修复、长期高质量发展为主线的投资结构，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费和现代服务业等方向有较多值得配置的机会。另外主题上，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家大安全战略的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收方面：2023年开年在2022年底政策的催化下，各项数据明显好转，利率出现较大幅度的上行；在二季度以后，由于各项数据有所回落，并伴随增量政策的推出，整体利率出现明显下滑；三季度末，由于地产政策、化债政策推出以及防空转的倾向抬升，利率再次出现上行；四季度末，在存款利率调降的催动下，利率重新大幅下行。在此期间，本基金固收资产部分整体运作稳健，主要配置于高等级信用债和利率债资产并利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平。本基金管理人认为利率将呈现震荡偏强的格局。一方面是因为2024年名义增长中枢或有所上行，但领先指标一直没能9-12个月趋势性上扬，整体出现季度波动的形式，这就预示着经济基本面本身可能也是波动的状态；另一方面是因为部分政策在高质量发展的框架下，持续维持单一方向的时间偏短、力度偏小。基于稳定各部门负债、稳定经济大盘的诉求，本基金管理人倾向于总量和结构的货币政策在部分窗口期中还会加力，但在国内外经济波动和政策多目标制下面，过去的一些利率锚定点未必能作为很好的参考。后续将在交易中进一步观察政策的方向，尤其关注总量目标和地产方面的政策、领先指标的变动情况以及利率本身是否已经充分反映相关的变动且利率是否已经到了极值附近。权益方面：报告期内，市场持续关注国内经济修复节奏和全球科技产业新趋势，总体震荡。年初以来国内经济复苏，但地产行业持续下行较大影响市场信心，即便下半年政策刺激不断，信心修复仍待完成。同时海外加息周期进入后半程，下半年市场开始预期新一轮降息，但不确定性犹存，同时以人工智能技术为核心代表的全球科技产业新趋势在报告期内成为全球投资者的焦点。报告期内市场表现持续分化，一方面代表国内宏观经济修复信心的顺周期蓝筹方向先扬后抑，而弱周期低估值红利资产的表现则如镜像般呈现，另一方面代表全球产业趋势的科技成长方向则大起大落，随着外在宏观环境和内在性价比的变化演绎了新科技变革短期兑现困难和中长期预期美好的两面性。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，筛选出一批性价比合适的投资机会，继续配置受益国内宏观经济修复、符合国家高质量发展要求的行业龙头，同时持续关注有望在新一轮人工智能科技变革中充分受益的公司，总体涉及电子、计算机、交运等多个行业。报告期内产品配置风格均衡，在分化加大、持续震荡的市场环境下总体表现较稳健。

固收方面：整个三季度是震荡行情，利率在整个7月到8月初未出现明显波动，整体小幅震荡为主；后来在8月第二次降息的推动下，利率出现了10个BP左右的下行；8月下旬到9月初，由于其他组合政策的合力越来越大且经济环比企稳、资金面收紧重新带动了利率的上行，上行幅度超过15BP，国债利率水平重新触碰到2.7，即MLF+20BP左右的位置。从整个三季度来讲，长端略有上行，短端大幅上行，曲线熊平，短端上行幅度远大于长端上行幅度，整个曲线结构走平约30BP。在二季度利率整体伴随经济、资金、货币政策调整大幅下行后，三季度前半段重回震荡，一方面因为利率已在历史低位，个别利率水平已突破历史下限；另一方面，经济高频数据未出现进一步的下行。直到8月二次降息重新点燃多头的做多热情，利率小幅下行，而后由于一揽子政策的推出和8月以后压制金融杠杆的倾向出现后，利率重新向上。如本基金管理人二季度所述，经济不是二次探底和“再通缩”，政策力度虽然不是很强，但的确在不断出招，阶段性形成了一定合力，且二季度环比确实已经处于最低水平，三季度高频明显环比在向上修正，PMI也出现了持续数月的上行，且部分指标处于极限交易的情况下，市场的脆弱带动了一波调整。目前利率大幅向上核心压制因素还是私人融资持续不振、居民部门状况整体偏弱，若后续私人部门情况能够扭转，利率风险将一步增大。但目前可以关注的是利率水平已经回到MLF基准+20的水平上，30-10的利差也出现了一定修复，核心因素并没有在9月政策放开后有非常明显的改善，整体还在磨底阶段，整个经济修复过程中还有一定不均衡的状态，整体还需要一定支持。经济环比在前期领先指标偏弱的情况下，不太可能一蹴而就趋势性好转，所以虽然中期对债券市场保持谨慎，但短期可以关注一些阶段性的机会。总体而言，无风险利率震荡波动，赔率有所恢复，胜率并未显著改变，阶段性可能出现一些机会，但依旧不适于过度拉长久期。信用债市场方面，中短久期信用债的配置价值尚可，现阶段信用债性价比较高的品种主要是2-3年的债券和一些具有特殊条款的债券。本基金管理人认为在目前的市场环境下可以尝试参与，特别是跨季结束后；但由于市场中期不确定性较大，最好配置流动性较好的品种，方便切换持仓久期。后续运作方面，本基金考虑保持中等幅度的久期，主要利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值的、安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：三季度以来国内经济继续在波浪和曲折中恢复，政策持续呵护与高频经济数据企稳支撑着市场，但同时长期信心的缺乏与全球宏观的纷乱对市场形成一定压制，总体低位震荡。季度初始，政策超预期的积极表态一度振奋市场，但落地节奏的不确定又让市场转向定价持续趋弱的现实。季度中后期，多方政策密集落地、高频经济数据企稳，但传统经济亮点匮乏，市场总体低位维持震荡同时，新兴成长主题投资开始活跃。在这样的市场环境下，本基金管理人继续坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，继续配置受益宏观经济修复、符合国家高质量发展要求的消费与科技行业龙头，主要涉及交运、电子、计算机等行业。产品配置均衡偏成长，在持续震荡的市场环境下表现较稳健。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内中期经济修复、长期高质量发展为主线的投资结构，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费和现代服务业等方向有较多值得配置的机会。另外主题上，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家“碳中和”战略、国家大安全战略的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。