国投瑞银恒源30天持有期债券C(018740) - 基金经理

2024年二季度，国内经济数据呈现下行趋势，相比一季度，二季度经济下行压力有所增大。整体上看，内需整体偏弱，且短期内复苏的预期不强，外需虽然仍相对偏强，但面临的加征关税等潜在的贸易摩擦具有很强的不确定性。政策方面，特别国债发行启动，表明财政政策仍将持续发力支持经济发展；政策利率虽未调降，但市场利率在方向上仍持续向下；房地产政策延续放松，但整体效果尚待观察，考虑到当前对于经济增长的质量追求优先于数量，我们预计未来出现强刺激政策的可能性较低。在弱现实+弱预期的情景下，债券投资者做多热情持续提升，长端利率在二季度延续下行趋势。展望未来，我们认为经济数据处于筑底阶段，基本面相对有利于债券市场。需要注意的是，二季度以来央行维护利率稳定的意图较强，若利率下行过快，预期外的事件可能驱动利率波动加大，影响组合净值的稳定。信用债方面，各期限和等级利差已经被压缩至历史低位，且套息空间也相对有限，信用债在短期内获取超额资本利得的空间很小，票息策略在稳健性方面相对占优。近期超长期限信用债在供给和交易热情方面有所提升，市场定价尚未稳定，可能存在一定的超额收益空间，需要自下而上进行挖掘和风险定价。本基金在二季度以信用债配置为主，并维持一定比例的商业银行二级资本债的配置，组合久期整体上维持在2-2.5年附近，考虑到信用债收益率已经处于低位，提供的票息增厚幅度有限，若市场发生调整，也存在流动性不足的问题。因此，二季度以来组合适当提升长端利率债的配置比例，并择机进行波段交易。未来组合预计延续二季度的信用策略，久期敞口会适当放大，中枢上预计不会大幅偏离市场中性水平。

2024年一季度，国内经济呈现弱复苏态势，PMI数据虽位于荣枯线以下，但方向上开始持续向上，3月份PMI数据回归至50.8，超市场预期。分结构来看，出口数据对经济的拉动最为明显，房地产仍然是主要的拖累项。2023年以来，促进房地产销售的政策陆续出台，但新房销售仍低位运行，未来新房销售的下行趋势是否会出现拐点，仍需持续跟踪。货币政策在一季度延续宽松，市场预期的MLF价格调降没有落地，LPR的非对称调降引导市场利率快速下行，尤其是超长端利率自年初以来大幅下行，收益率曲线延续平坦化的趋势。展望未来，我们预计经济数据处于筑底阶段，房地产销售若无法回暖，国内经济可能面临一定的增长压力，基本面预计相对有利于债券市场。此外，货币政策层面，降准和降息等政策仍可期待。需要注意的是，一季度利率下行幅度较大，交易层面面临的止盈诉求较强，利率低位运营过程中波动可能放大。信用债方面，特殊再融资债的发行推动中低等级城投债收益率快速下行，信用债市场的估值洼地被迅速填平，城投债品种的挖掘空间已经非常有限。另一方面，地产债在较弱的基本面和情绪影响下，估值仍有进一步走扩的风险。在此基础上，我们建议利用曲线形态优先选择中等期限的中高评级信用债，获取骑乘收益。本基金在一季度以信用债配置为主，并维持一定比例商业银行二级资本债的配置，组合久期整体上维持在中性水平，考虑到1-2月份整体套息空间较为有限，组合杠杆水平并未处于较高位置。整体上看，一季度以信用债为主的票息策略在收益方面显著弱于久期策略，二季度组合预计加大利率品种的交易和配置力度，整体策略上预计以信用策略为主，适当放大久期敞口，中枢上预计不会大幅偏离市场中性水平。

2023年，疫情对人民生活的影响开始消退，经济活动逐步回归正常，在经济复苏的节奏上，一季度呈现了较好的复苏态势，市场对于年内经济环比修复、经济景气度前低后高的期待仍然较强。然而进入二季度以后，以房地产销售为首的各项经济指标表现低于预期，疫情带来的“疤痕效应”尚无法在短期内快速消退，经济数据整体开始走弱，期间虽然有货币、财政和产业政策的支持，但整体效果一般。在此基础上，投资者悲观预期逐步加深，市场整体呈现了股弱债强的格局，反映出市场对于经济修复的信心较为不足，风险偏好持续降低。回顾全年债券市场，整体上呈现了牛市格局，期间虽有阶段性调整，但更多是机构投资者基于2022年底市场剧烈波动的历史经验，进行了预防式的降久期和降杠杆的行为。从各关键期限的利率来看，10年期国债收益率从年初2.9%下行至2.55%，短端利率由于2022年底的波动上行，使2023年的下行幅度更为明显。