信澳稳鑫债券C(019948) - 基金经理

报告期内债券市场波动显著加大，一方面是运行到收益率历史低位后，传统利率分析框架的边际局限有所体现，另一方面是各类政策及市场风险情绪的边际变化显著影响了市场逻辑。分阶段具体来看；跨半年度后资金面边际转松，权益市场表现偏弱，但7月1日盘中央行宣布将开展国债借入操作，8日央行公告将启动临时正、逆回购操作，以及传言监管指导农商行压降久期，市场对监管风险的担忧升级，利率总体上行。进入中旬，二季度GDP以及各项月度数据出炉，印证基本面偏弱，重要会议未提及重磅政策，月末央行调降政策利率，且市场风险偏好维持在低位，利率重回下行区间。8月上旬，大行挂牌卖债得到确认，且四家农商行被启动自律调查，二季度货币政策报告提示债市风险，提及“压力测试”、“交叉性测试”等措施，利率从前期低点显著上行。中旬，债市继续定价基本面有所修复，叠加官媒表态“一刀切暂停国债交易是对央行意图的误解”，一定程度扭转债市担忧情绪。当月未有超预期的增量政策，市场解读为稳增长诉求走弱，9月人大常委会未公布增量财政政策，但出台延迟退休政策一级延长养老金缴纳时间，市场对进一步降准降息促增长的预期推动利率下行。9月下旬是三季度利率一个变盘点，24日三部委发布会上央行公布“双降”、地产政策优化等一揽子金融增量政策， 9月26日政治局会议讨论经济问题并提前发文，市场风险偏好扭转，权益市场大涨，而利率大幅上行。季末最后一个交易日，由于此前公布的一线城市地产调整政策不及预期，叠加市场对节后增量政策预期不高，跨季资金面转松，利率大幅回落。整体来看，三季度十年期国债收益率最高点行至2.25%，低点创历史新低至2.04%，期间的波折和振幅均较过往季度放大。三季度信用债发行量较去年同期上升，净融资略有下降。信用利差于8月初被压缩至绝对低位，此后，信用债收益率经历了1个月的上行，进入9月份后，信用债收益率虽然没有进一步下行，但在利率下行的情况下，信用利差略有被动走阔。分类型来看，城投总体下行幅度超过产业。期限利差整体压缩，8月初及季末有所走阔；等级利差也以8月初为分界点，先下后上。在投资运作上，本基金作为短债策略产品，继续坚持在稳定配置的基础上捕捉各类交易机会，整体保持了偏灵活的交易策略。报告期内跟随市场波动适时调整仓位，整体取得了一定的收益增强。报告期内先后有两次比较大幅的收益波动，本基金的整体仓位相对稳健，操作也相对灵活，这样的风格我们还将继续坚持，并将积极总结提高并迭代。对于后市，我们认为债券的行情演绎可能会进入震荡波动的时段。从市场集中关注的几个方面来说，实际资金成本仍高于基准利率，以及由此派生出的货币政策变化的预期差、货币当局稳经济诉求强、居民资产配置波动放大，这多方面的因素或将持续对市场定价形成影响。如果把聚焦的时间维度进一步拉长来看，我们仍认为利率在较长的时间内仍将处于相对较低的环境中。

2024年在稳增长、渐复苏的希冀中开局，债券市场延续上年末顺风行情，经济基本面“开门红”成色有待验证，货币宽松预期升温，收益率进入下行区间。期间虽有受到CPI环比回正、社融总量高增、长债供给放量传闻等因素扰动，但是权益市场走弱以及地产销售尚未企稳压制市场风险偏好。1月下旬，央行超预期降准0.5个百分点释放长期资金，宽松预期得到证实，收益率曲线走出“牛陡”行情。一季度的债券供给力度弱于往年，以城农商行、保险机构为代表的配置力量需求旺盛，长端和超长端债券受到资金追捧，收益率下行幅度显著。2月下旬，5年期LPR调降25bp为报价机制改革以来最大单次降幅，多家银行紧随着开启新一轮存款利率下调，至此，“降准降息”的预期在一季度如期兑现，流动性环境宽松形成债市的顺风基调。《政府工作报告》明确全年经济增速目标5%左右、赤字率3%、拟连续几年发行超长期特别国债并于年内先发行1万亿元，财政举措总体落在市场预期之内，债券市场定价经济基本面且受到供给缺口驱动，收益率曲线整体下移。3月上旬债市止盈情绪升温引发回调，前期交易型力量集中的超长端大幅调整，债市波动放大，至中旬，债券市场重新回到“宽松”和“欠配”的逻辑，利率再次进入下行区间。二季度在3月制造业PMI回升至荣枯线以上开局，但物价、外贸、社融等月度数据较为平淡，一季度GDP增速5.3%总体亮眼，而市场更为关心地产链数据企稳的时点，总量向好结构承压。银行叫停“手工补息”促成存款迁徙至理财和非银，债券资产配置力量加强推动收益率逐步下行至低位水平，以至4月下旬央行发文提示长端利率过低风险，债券市场情绪骤降，长端利率在短期内急剧上行并抹去3-4月份下行幅度但本轮调整持续时间短，进入5月后非银资金面重返宽松，超长期国债供给规划明确且较市场预期平缓，收益率短暂盘整后进入新一轮下行通道，期间5月中旬密集出台一系列房地产金融支持政策，市场风险偏好有所提高，但债市在定价基本面+资金松的逻辑下多头力量克服利空，5月M1转负、信贷大幅少增助力收益率下行，到二季度末，各关键期限利率下探至年内新低点，10年国债收益率行至2.2%、30年国债收益率行至2.42%。海外方面，全球PMI上半年持续高于枯荣线，对我国出口形成有效支撑。在美国积极财政的作用下，美国各项经济数据呈现韧性，通胀温和回落趋势确认，根据美联储议息会议表态，市场预期9月开启降息，年内降息幅度可能达到50bp。一季度美债收益率走高，美元指数从季度初101波动上行至季度末105，期间兑人民币汇率整体稳定在7.2附近。二季度美债收益率高位震荡、一波三折，美元指数维持在104-107的强势区间，期间兑人民币汇率缓慢小幅走强至季度末7.26左右。在投资运作上，本基金为短债策略产品，以短债策略为主导方向展开投资，结合市场运行现状调整交易策略，整体配置策略灵活。报告期内市场出现了几轮相对较大的波动，本基金则根据市场实际情况予以调整，以短久期、高等级的信用债作为基础配置品质，同时积极参与胜率高的利率债交易，整体在各类品种之间进行动态平衡，并保持一定的交易频率，追求交易的确定性，以实现稳健收益为运作目标。

跨年后资金重回宽松，债券市场延续年末顺风行情，“开门红”成色有待观望叠加央行官员表态“强化逆周期和跨周期调节”，货币宽松预期升温，收益率进入下行区间。期间虽有受到CPI环比回正、社融总量高增、长债供给放量传闻等因素扰动，但是权益市场走弱压制市场风险偏好。1月下旬，为响应国常会稳定资本市场稳定性的号召，央行超预期降准0.5个百分点释放长期资金，宽松预期得到证实，收益率曲线走出“牛陡”行情。一季度的债券供给力度弱于往年，以城农商行、保险机构为代表的配置力量需求旺盛，长端和超长端债券受到资金追逐，收益率下行幅度显著，屡次下探历史低位水平。2月下旬，5年期LPR调降25bp为报价机制改革以来最大单次降幅，多家银行紧随着开启新一轮存款利率下调，至此，“降准降息”的预期在一季度如期兑现，流动性环境宽松形成债市的顺风基调。《政府工作报告》明确全年经济增速目标5%左右、赤字率3%、拟连续几年发行超长期特别国债并于年内先发行1万亿元，财政的大政方针在市场预期之内，债券市场围绕经济基本面定价且受供需缺口驱动，收益率曲线整体下移。3月上旬出现年内第一个变盘点，高频数据边际改善、1-2月出口增速超预期，定价基本面逻辑受到动摇，债市止盈情绪升温引发回调，前期交易型力量较为集中的超长端利率大幅上行，债市波动放大。至3月中旬，债市情绪开始企稳，地产政策“小步快走”，债券供给节奏维持平缓，债券市场重新回到“宽松”和“欠配”的逻辑进入下行区间。海外方面，在美国积极财政的作用下，各项经济数据呈现韧性，通胀情况也开始反复，3月FOMC维持基准利率不变，市场观望下半年能否出现降息时点。受此影响，一季度美债收益率走高，美元指数从季度初101波动上行至季度末105，期间兑人民币汇率整体稳定在7.2附近，季末走强至7.25。整体来看，一季度宏观经济数据边际改善，流动性环境加码宽松，市场风险偏好较低，债券资产受到资金青睐涨多跌少。季度来看，各期限国债、国开债收益率下行幅度介于20bp-40bp，其中1Y品种和30Y国债降幅均大于35bp，季度性行情较为显著。一季度信用债发行环比提速，到期量保持稳定，但取消或推迟发行规模环比大幅增加，净融资额由负转正。信用债收益率整体压缩，1-2月收益率持续震荡下行，3月触底后低位窄幅波动，短端下沉空间趋于狭窄，市场转向久期挖掘收益，等级利差和期限利都显著压缩。整体上信用债一季度表现向好，但向上弹性略弱于利率债。在投资运作上，本基金主要配置中短期信用债，并择机参与利率债及信用债的交易，同时也根据资金面情况参与回购交易。报告期内整体保持偏稳健的操作，追求胜率和确定性，整体上在注重流动性的前提下实现资产稳健增值。