博时创业成长混合A(050014) - 基金经理

在二季度末，认为真正的新质生产力方向是具备估值重估的可能的。中国利用其资源禀赋孕育了大量专精特新、在细分产业链的企业。考虑到这一类公司的重置成本、资源稀缺性，估值是有可能也需要进行重估的。在这其中，以新能源、造船等制造业都是其中基本面较好、具有较强全球竞争力的板块。回到组合操作，组合一方面降低了组合的整体PE水平，整体市值水平略有提升。同时在轨交、汽车零部件、出口类、造船等公司上进行加配。展望后市，对于市场是乐观的。国内经济韧性已经显现，同时全球流动性宽松又是最大的确定性。在这样的背景下，组合最重要的是选择业绩确定性的方向。更乐观的一点是，经过今年的市场调整，我们可以在很多行业看到具备长期回报吸引力的公司。而且，在中国经济爬坡过坎的过程中，许多龙头企业呈现出了很强的竞争力和韧性，并且在持续加强。所以中短期来看，龙头公司的业绩修复和估值修复可能会更先到来。就具体方向而言，除了原有持仓的汽车、有色、高端制造业等行业以外，对于处于景气拐点的电子、医药、军工等要保持关注，选择其中高性价比的公司进行配置。整体来说，这些行业优秀公司的估值已经到了历史相对较低的水平。

24年上半年二级市场在徘徊和摇摆中度过。对于国内经济复苏斜率的摇摆，对后续财政货币政策的摇摆，对海外经济韧性和流动性环境的摇摆，对地缘政治所呈现的不确定性的摇摆。正是在这样的环境下，创业成长类的公司承受了巨大的压力，虽然有一定基本面的原因，但是更多是来自流动性层面的扰动。这个时刻，我们需要对创业成长类公司进行更深入的思考，有哪些创业成长类公司可以走出估值的困境。首先，我们认为真正的新质生产力方向是具备估值重估的可能的。长期以来，我们的资产估值理论来自于西方以现金流折现为基础的资本资产定价模型，强调现金流和ROE。这种方法论是有道理和合理性的。但是我们也必须要看到，这种审美方式在中国的产业结构中，也有一定的局限性。西方的产业结构处于全球社会分工的顶端，大量重资本开支、高人力投入的环节集中在中国这样的国家中。中国利用其资源禀赋孕育了大量专精特新、在细分产业链的企业。考虑到这一类公司的重置成本、资源稀缺性，估值是有可能也需要进行重估的。其次，以面向全球市场的公司依然具有很大的成长空间。观察日本、美国资本市场里基业长青的公司，大多数公司的全球收入占比都在稳步提升。即使在失去的20年中，日本依然孕育了大量全球化的公司。本基金会持续在这个领域进行耕耘。虽然国际政治环境面临一定的不确定性，但是从最朴素的角度出发，具有全球竞争力和成本优势的公司依然比其他公司具有相对优势和成长潜力。再次，在低估值的中小市值中，进行持续挖掘。目前梳理下来，市场中还是有不少高增长低估值的中小市值，只不过需要对其所在行业的长期发展前景进行更有置信度的研究。回到组合操作，组合一方面降低了组合的整体PE水平，整体市值水平略有提升。同时在轨交、汽车零部件、出口类、造船等公司上进行加配。

一季度的市场纷繁复杂，多因子交织。但是依然呈现出很强的主线逻辑。如四季度季报所展望的，目前市场最核心的因子是市场对于经济恢复前景的判断。虽然四季度市场依然整体在震荡回调，但是我们还是看到决策层对于经济增长和稳定市场所呈现出的决心和努力。与此同时，美联储利率已经出现了系统的下降趋势，海外经济软着陆的概率在增加。在这种情况下，基本面的底部大概率已经呈现出来了。基于此种判断，组合在契约范围内，一定程度加仓了有色、上游材料等顺周期的品种。这一类品种在经济复苏的前期会更加受益于供给侧的约束。同时，从微观情况来看，组合秉承着深耕制造业的一贯风格，在出口型的机械设备、设备更新领域也增加了一定的持仓。与此同时，组合依然维持了对汽车行业的配置。因为从内需驱动的行业比较看，汽车依然是政策最为呵护、需求韧性最强，同时国产化空间较大的行业。行业内许多公司的一季度业绩也都非常亮眼。虽然会有短期的博弈，但是业绩的确定性会在今年的市场跑出相对收益。这也是今年市场目前所呈现出的最显著的特征，给确定性溢价。但是组合收益率并没有表现很好，主要是由于对于流动性因子的判断失误。站在今年年初，基于经济企稳复苏的前提假设，组合仓位较高，且有大量的仓位集中在有业绩支撑的中小市值之上。这在年初流动性出现紧张之后，组合出现了非常大幅度的回撤。虽然此后有所反弹，但是投资体验上的缺失让我对之后的组合构建有了一定的反思。在春节之后，组合在一定程度控制仓位的同时，增加了大市值公司的配置比例，在坚持看好行业的基础上，整体降低了组合的持仓估值水平，给予确定性更高的权重。展望后市，对于市场是乐观的。国内经济韧性已经显现，同时全球流动性宽松又是最大的确定性。在这样的背景下，组合最重要的是选择业绩确定性的方向。更乐观的一点是，经过今年的市场调整，我们可以在很多行业看到具备长期回报吸引力的公司。而且，在中国经济爬坡过坎的过程中，许多龙头企业呈现出了很强的竞争力和韧性，并且在持续加强。所以中短期来看，龙头公司的业绩修复和估值修复会更先到来。就具体方向而言，除了原有持仓的汽车、有色、高端制造业等行业以外，对于处于景气拐点的电子、医药等长期赛道在二季度要保持关注，选择其中高性价比的公司进行配置。整体来说，这些行业优秀公司的估值已经到了历史相对较低的水平。

23年下半年，尤其是四季度的市场虽然比较波折，但同时也是孕育希望的一个季度。来自中微观的一些积极信号有些已经反映在了股价之中，有些还尚未体现。整体而言，经历了2023年的洗礼，我们对于后市会更加乐观。回顾23年下半年的投资，最核心的因子是市场对于经济恢复前景的判断。虽然四季度市场依然整体在震荡回调，但是我们还是看到决策层对于经济增长和稳定市场所呈现出的决心和努力。与此同时，美联储利率已经出现了系统的下降趋势，海外经济软着陆的概率在增加。在这种情况下，基本面的底部大概率已经呈现出来了。基于此，组合在契约范围内，一定程度加仓了有色、上游材料等顺周期的品种。这一类品种在经济复苏的前期会更加受益于供给侧的约束。同时，从微观情况来看，组合秉承着深耕制造业的一贯风格，在出口型的机械设备上也增加了一定的持仓。因为已经看到在全球供应链重构的情况下，中国机械设备供应商的订单在增长。相应地，组合也减仓了部分TMT、新能源等标的。对于AI、新能源行业保持长期信心，但是短期季度博弈的市场下，业绩的不确定性会增加组合的波动。组合保持了一定程度上汽车零部件的配置。中国汽车零部件体系深刻受益于自主品牌的崛起。此外，还增加了一定的军工的配置。