华商新量化混合A(000609) - 基金经理

今年三季度以来，市场大部分时间处于持续的震荡下行趋势中，上证指数在9月初已经接近年内最低点，且结构上呈现出防御板块极致抱团的情形，量能不断萎缩，反映出当时经济下行压力较大，市场风险偏好极低。进入9月下旬后市场开始发生一些积极的变化，继9月24日央行宣布降准降息后，9月26日中央政治局会议加大力度放出积极的政策信号，随着政策态度的转向，市场此前的悲观预期也迅速扭转，资金进入A股带动市场出现快速的放量上涨行情。目前9月的制造业PMI为49.8%，仍处于荣枯线以下，相比前值略有回升，可以看到经济基本面情况尚未发生明显或实质性的变化，这次靠政策预期和资金情绪推动的上涨行情，短期较为依赖政策投放的节奏，政策的最终目的是国家通过引导资本市场的上涨，来提升居民财富，提高消费和投资水平，让经济基本面逐渐好转，我们相信中央政策工具箱里的工具还有很多，但节奏上应该是循序渐进，逐步投放的，并且在市场过热的时候会给市场降温，让资本市场和经济复苏的节奏匹配起来，所以当前市场还不具备持续快速上涨的条件。除此之外在四季度我们还面临一些不确定性事件的影响，比如10月财报披露期部分公司的业绩可能不及预期，11月美国大选后美联储对于降息的态度变化，还有12月的中央经济工作会议如何定调等等，对于本次上涨行情，在调整过后我们预计市场会进入一到两个月的横盘震荡期，等待新的政策出台以及基本面数据的验证。指数在当前位置的估值历史分位数仍然处于较低水平，向下调整的幅度有限，同时市场风险偏好已经开始回暖，所以我们对于四季度的市场表现整体是相对乐观的。在具体的投资策略上，我们仍然围绕低估值高成长风格构建投资组合，借助量化模型工具进行选股。行业上我们继续看好科技成长和上游资源这两个大方向。科技板块包括国产算力、高端装备、消费电子等可能出现政策预期变化的方向，在政策影响下有更大概率实现业绩的兑现及估值修复，我们也会在相关产业链公司中积极地寻找低位布局的机会。上游资源板块则是考虑当基本面好转后，长线资金最先买入的标的应该是愿意长期回购自己股票的公司，9月24日央行创设的股票回购增持专项再贷款就鼓励公司以2.25%利率借款进行回购，那么股息率高于2.25%的上市公司就会在市场企稳后更加积极地进行回购，有助于大股东以较低成本增持股份并获得利差收益。在四季度我们会重点关注这些符合条件的高股息、高盈利质量的公司并进行一定的配置。总体而言，四季度财政政策的发力助于实现全年经济增长目标，我们相信在政策支持和基本面改善的预期下，指数有望进一步实现良性平稳的上涨。

2024年上半年，A股的政策环境相比过去出现了一些变化。首先是新“国九条”的出台，提高企业上市标准，强化了对企业分红的要求，并引导资本市场向高质量发展。目前大部分盈利质量较高、长期稳定分红的公司都是商业模式稳定的大市值公司，所以从今年市场的表现来看也呈现出大盘价值股整体优于小盘成长股的情况。其次是三期国家大基金的成立和“科八条”，进一步支持科技创新和新质生产力发展，同时AI技术的发展也带来了国内外消费电子市场的巨大需求，全球半导体产业迎来复苏周期，因此消费电子行业的投资机会仍是我们的重点关注方向。最后是制造业企业出海，拓展海外市场是重新激发企业增长潜力的重要方向，特别是部分高端装备制造业，今年以来保持着较高的业绩增速，国家也为企业出海提供了全方位的政策扶持，鼓励企业进入全球市场，走高质量发展的道路。由于出海企业受到贸易摩擦等不确定性因素影响，所以还需要优选抗风险能力较强的企业，以降低出口压力上升带来的风险。当前国内宏观方面的经济数据整体处在收缩区间，5月和6月的制造业PMI均为49.5，已经连续两个月回落到荣枯线以下，新出口订单的表现也低于一季度的情况，市场对经济弱复苏的预期进一步下修，同时临近中报发布期，投资者风险偏好下行，叠加外部因素的影响，如全球通胀压力、美联储加息节奏不确定性及地缘政治风险等诸多因素，导致上证指数在5月下旬开始持续走弱。现在A股整体估值仍然处于较低水平，中证全指的股权风险溢价已经处于均值上方一倍标准差的位置，如果指数继续下跌就将进入均值上方两倍标准差的极值区域，因此大盘指数的下跌空间非常有限。伴随着指数极致缩量，三季度指数大概率将在有限的下行空间内企稳，并在一段时间的温和放量后迎来本轮下跌的尾声。在指数处于底部震荡区间内我们会控制投资组合的风险暴露，在选股时增加对个股基本面的考量，更加注重个股的盈利质量和稳定性。二季度时我们将一部分组合仓位配置在有色金属行业的偏价值类个股上，以降低投资组合的波动性，同时加大了电子板块的配置。我们的投资以沪深300成长指数为对标，除了超配有色金属、电子、石油石化等行业外，适当减配了食品饮料、电力设备新能源、医药等行业。我们的投资组合总体上仍然大盘成长风格为主要方向，行业配置目前主要以有色金属、电子、电力设备等行业为主。

2023年我们面临比较复杂的宏观环境，全球经济弱势，国内经济维持弱复苏，消费疲软，资本开支下降，许多行业都面临“强预期弱现实”的情况。而今年一季度末我们可以看到美国制造业PMI从47.8上升到50.3，中国制造业PMI从49.1上升到50.8，受益于美国地产链、东南亚消费以及俄罗斯军工等外需的回升，我国有望开启新一轮的补库存周期，出口制造业以及上游资源行业将率先受益，同时美国释放的宽松信号也给当前商品市场带来了一波小牛市，但库存周期是否真正迎来了拐点，还需要看接下来三个月的数据进一步确认，短期上游资源股追涨存在较大风险，我们会等市场冷静过后在合适的估值位置买入看好的个股。另一方面，考虑到美国今年降息的可能性仍然较高，未来外资将部分回流A股和港股，但更大概率会流向经济增速更高的印度市场，A股过去的核心资产在目前内需不足的情况下竞争力有所下降，在投资时需要更加关注个股逆周期的能力。我们会在大盘成长板块挖掘一些有较强竞争壁垒和盈利能力的个股，另外在新质生产力相关政策的推动下，部分科技板块的公司可以通过科技创新实现产业的转型升级与降本增效。因此我们二季度的投资思路主要关注两个方向，一个是出海与资源板块，一个是科技成长板块，我们将从这两个板块中寻找能穿越今年经济周期，提供稳定超额收益的个股。本产品在配置上更侧重大盘股，目前我们主要在上游资源、电力设备新能源和AI方向进行了配置，资源品无论是从短期业绩和长期格局来说，都具备较好的行业比较优势。AI正在发生颠覆性的变化，是很有可能成为新的科技浪潮。电力设备新能源经历了过去2年多的估值下移和产能过剩，目前已经具备较好的配置价值。我们主要配置依然是基于业绩、估值和一致预期等因子出发，筛选细分行业和个股进行配置。

2023年市场处于一个风格不断轮动的状态中，我们在一季度的整体配置偏向于大消费等疫情修复板块以及未来中长期存在较大增长潜力的科技板块，在二季度之后整个市场交易热度开始回调，并进入弱势震荡的格局，主要原因一方面是受美联储加息影响，外资抛售非美元资产，北上资金持续净流出，另一方面也是由于二季度后市场对于经济反弹的预期落空，使得整体的风险偏好有所下降，三季度后经济数据和上市公司业绩表现反映出整体经济环境处于偏弱的状态。当前美联储加息周期已经告一段落，AI产业链和新能源车产业链的活跃表现给四季度的股票市场带来了一些情绪上的修复，但市场对于核心风格的偏好已经逐渐转向价值，以红利风格为代表的防御型资产持续走强。在这个过程中，我们也在选股模型中加大了对估值因子的考虑，投资组合整体呈现合理估值或较低估值的风格特征，减少在高估核心资产上的配置，同时增配部分高股息个股，以应对市场在下行过程中的波动，降低组合回撤。尽管我们在四季度根据市场风格变化及时调整了组合的风险暴露，但是大盘不断缩量调整，指数估值也进入历史极端底部区域，在这个过程中我们的产品净值还是受到较大影响。作为应对，考虑到市场风险偏好仍处于较低水平，当前我们会控制住组合风险在成长风格上的暴露，对于成长股的布局会更加慎重。部分股票估值相比盈利增速已经具有较高的性价比，我们也会密切跟踪细分行业的高频数据，在未来合适的时点再进行配置。