圆信永丰兴融A(002073) - 基金经理

上半年经济整体呈现一个复苏的态势，二季度开始趋缓，需求分化加大。上半年，受全球经济景气度相对较高以及海外需求前置影响，海外需求维持较好状态，出口需求较好；国内方面，受需求旺季以及政策正向作用影响，消费特别是服务性消费整体恢复较好，但二季度后，消费明显呈现人均消费水平偏弱的状态，消费增长后劲不足；房地产需求分化明显，新房需求仍然较差，在5月17日新政后，市场需求有所复苏，但能级不同的城市需求分化较大，高能级城市成交增长比较明显，但需求迭代和向投资的传导仍不明显，需求的持续性较弱。虽然经济复苏，但在需求不足，复苏力度较弱的背景下，市场风险偏好较弱，资金对于低风险资产的追逐推动上半年债券收益率整体呈现震荡走低的走势。信用债券方面，城投债和专项债发行进度较慢，整体供给相对于需求明显偏弱，但市场配置需求旺盛，因此整体信用利差震荡下行，截止6月底，信用利差整体创出年内新低，部分品种利差甚至低于2022年底理财流动性风险出现之前的低点。组合操作上，报告期内，由于资金利率整体维持相对稳定，且资金面偏宽松，组合通过维持杠杆，滚动配置性价比较高的个券，维持组合静态收益的相对稳定。

2024年1季度，债券市场无风险利率整体呈现震荡走低的走势，10年期国债利率从2.55%下行至2.3%附近，最低下探到2.26%，30年国债利率下行幅度超过30bp，长久期无风险品种活跃度大幅提升。季度内债券无风险利率大幅走低的主要影响因素：央行在货币政策总量方面，边际趋于宽松；实体信用供给不足，特别是政府债券发行进度大幅低于预期，市场供给不足使得“资产荒”加剧；经济复苏趋势仍不稳固，特别是房地产市场复苏较弱，叠加2月初之前市场整体风险偏好较低，加大机构对债市的配置需求。信用债券方面，市场整体供给仍然较弱：受化债政策影响，城投债和专项债发行进度较慢，整体供给相对于需求明显偏弱，但由于无风险收益率下行更多，整体信用利差较年初小幅反弹。报告期内，由于预期资金利率维持相对稳定，且资金面偏宽松，组合提升了杠杆，增加性价比较高的个券配置，维持组合静态收益的相对稳定。

2023年债券市场利率整体呈现N型震荡下行的走势，10Y国债大致在2.5-2.95区间波动：2月底3月初是无风险利率高点，主要是基于2022年底的流动性冲击叠加经济正常化后较好的基本面预期；8月下旬及年底是利率低点，主要基于基本面修复不及预期以及货币政策的超预期宽松；3季度下半段到四季度，利率整体冲高回落，主要影响因素还是在于汇率约束下货币政策的变动。截止年底，10Y国债利率再度回到年内低点。信用方面，整体“资产荒”背景下，信用利差从2022年底的高位快速回落，2季度之后，信用利差整体处于低位震荡，主要受信用供给以及政策宽信用预期等因素影响，三季度后，随着政府化债政策推进，市场对于城投热度持续提升，信用利差在年底回到年内低点。转债方面，转债整体估值处于震荡状态，中间高，两头低，特别是四季度受权益市场持续下跌影响转债估值出现了较大挤压，整体转股溢价率基本回到近两年以来的低点。产品操作层面，产品基本以票息策略为主：上半年组合择机进行了一定比例的商业银行金融债的波动操作，同时配置了一定比重的中高等级中等久期信用债，抬升组合信用资质；资金面相对宽松，组合保持高杠杆，同时通过合理安排债券期限结构，保持适度的弹性；三季度组合配置了一定比重的中高等级中等久期信用债，进一步抬升组合信用资质；四季度由于资金利率波动较大，组合适当降低了短久期低收益资产占比，提升杠杆效率，维持组合静态收益的相对稳定。

2023年第三季度，国内债市呈现“V”形走势，利率走势总体先下后上。7月中旬发布的经济金融数据显示经济复苏偏弱叠加市场对稳增长政策加码预期边际减弱，此外7月理财规模有所扩张，债市配置力量较强，多重利多因素推动利率下行。7月24日政治局会议之后，政策基调变得积极，市场对后续稳增长政策加码预期升温，且7月末资金面明显收紧，多重利空带动利率快速上行。8月初资金面转松，且陆续公布的7月金融经济数据低于市场预期，且稳增长政策迟迟未落地，同时8月15日央行超预期降息，10年期国债收益率快速下行至2.54%的年内低点。但降息后，资金价格不降反升，叠加政府债券供给放量、信贷季末冲量，导致9月资金面进一步收敛，债券收益率快速上行，10年期国债收益率最高突破2.70%。投资策略：第三季度，组合继续延续票息策略，同时配置了一定比重的中高等级中等久期信用债，进一步抬升组合信用资质；8月底开始处置了一定规模的弱资质信用债，叠加部分持仓债券到期，组合杠杆下滑。展望后市，经济基本面或将企稳回升，同时四季度债券供给压力偏大，将造成供需阶段性失衡，且汇率也将对国内货币政策形成一定压制，均会对债券形成利空压制；但经济复苏弹性有限，且在经济弱复苏的背景下，货币政策仍将保持相对宽松，债券市场整体将呈现震荡偏弱的状态，中短端信用品种具有较高的防御性。