中邮纯债聚利债券C(002275) - 基金经理

二季度经济环比动能有所走弱，制造业PMI在5月份重回萎缩区间；重点城市持续优化地产政策，"517"新政之后，一线城市也陆续放开，随后数周二手房销售回暖，新房表现相对平静，居民加杠杆意愿没有明显提升。政策方面，财政在5月中旬启动超长期特别国债招标工作，发行分布在7个月里，进度比较均匀，弱于市场预期，冲击有限；由于国有土地使用权出让收入下滑、地方债发行进度偏慢、经济内生动能不强等，广义宏观税负下降较多，财政对经济拉动不足；货币政策方面，央行侧重引导存贷款利率下行，政策利率受到汇率牵制维持平稳；另外，为维护债券市场平稳运行，自4月底央行已经数次提醒长端超长端利率下行过快并给出超长期利率的合意区间。　　市场方面，由于国内经济尚有韧性、出口维持较高增速、地产政策在持续优化、央行表达对超长端利率快速下行的关切，二季度至6月中旬收益率水平总体上维持区间震荡，方向不够明朗。二季度临近尾声，随着经济高频数据放缓、地产政策效果偏弱、风险偏好再度下降，利率水平创下年内新低。具体地，10年期国债收益率下行12BP，5年期国债收益率下行24BP，1年期国债收益率下行15BP，中段表现相对较好。　　报告期内，组合以票息策略为主，根据市场变化灵活调整久期，本基金将继续密切跟踪经济和政策变化，优化组合结构，力争取得更好收益。

一季度，经济继续呈现出结构分化迹象。制造业稳中向好，PMI连续三个月超出市场预期，消费和旅游出行维持较高景气度，但与地产相关的领域依然比较低迷，商品房销售面积持续大比例负增、建筑业表现疲软，地产政策依旧集中在需求端，企业现金流状态没有实质性改善，舆情时有发生。政策方面，央行在2月初降低存款准备金率0.5%，流动性总体充裕，资金面分层现象有所缓解，资金利率不够便宜但相对稳定；财政方面，利率债发行进度偏慢，供给高峰大概率在二季度。　　市场方面，在关于经济长期走弱的宏大叙事以及有利的供需结构之下，无风险收益率曲线整体下行，平均下行幅度在25BP以上，超长端利率表现尤其亮眼，30年国债收益率截至3月底下行37BP，期间与10年国债收益率的利差一度压缩至12BP。3月中旬以来，随着经济数据呈现出一定的韧性、物价有所回升、风险偏好未明显回落，债券市场转入震荡局面，曲线受益于稳定的资金面有所陡峭。　　报告期内，组合以票息策略为主，根据市场变化灵活调整久期，本基金将继续密切跟踪经济和政策变化，优化组合结构，力争取得更好收益。

2023年实际GDP同比增长5.2%，实现既定目标，但考虑价格以后，当年GDP同比增长4.2%，较上年下降较多。经济结构内部表现分化，场景消费、出行旅游相关等持续维持高景气度；地产产业链仍是拖累，表现不佳，新房成交低迷、房企现金流困境没有得到实质缓解、拿地和新开工面积增速不容乐观。在此大环境下，微观感受较差，居民收入预期下降，风险偏好持续回落，银行存款定期占比继续提高。市场方面，年初经济经历了一波快速补库且资金面较紧，债市持续弱势运行至2月中下旬；随后经济恢复斜率放缓、央行持续降准降息，利率下行至8月中旬；此后，由于银行资负缺口扩大、地方政府再融资债和增发国债集中发行、以及央行防空转以及稳汇率的诉求增加，资金面持续紧张，成为主导债市运行的核心因素，中短端利率上行幅度较大。全年来看，30Y国债下行37BP，10Y国债下行28BP，一季度见顶之后震荡回落，1Y国债下行2BP，5-8月份出现一波阶段性下行，收益率曲线走平，久期越长表现越好；政金债表现类似，5-10Y表现较好，下行幅度均在30BP以上。资金方面，R001为1.75%、R007为2.23%，受制于汇率压力和防空转要求，中枢较2022年均有上行。本基金为利率债主动管理产品，报告期内跟随基本面、资金面变化灵活调整产品参数，积极把握波段交易机会。

三季度，随着政策端不断加强对终端需求的支持，经济暂时出现企稳迹象，消费、投资、物价的读数大概率在7月份已经见底，名义和实际经济增长率有望回升；9月制造业PMI延续回升势头且超出市场预期，这种趋势大概率能够延续到10月份；由于地产恢复偏弱，倾向于认为经济回升过程应该还会有颠簸，后续关注是否有更多稳增长政策出台。资金方面，8月中旬以后，资金利率逐渐抬升，9月份总体偏贵，跨季后压力有望缓解，但难以出现明显下行，相对中性。报告期内，债券市场有所调整，曲线走平，信用利差小幅收窄；具体地，1年国开债收益率上行16BP，5Y上行5BP，10Y下行3BP。展望后市，需要观察利率能在底部徘徊多长时间，由于市场信心出现了一定程度的扭转，在底部等待过程中波动可能会加大，利率市场呈现的局面应该是整体机会不大、交易机会增多；鉴于资金利率很难持续偏贵，我们总体上仍是以票息和骑乘策略为主，同时增加对波段机会的把握。报告期内，组合以票息策略为主，根据市场变化灵活调整久期，本基金将继续密切跟踪经济和政策变化，优化组合结构，力争取得更好收益。