汇添富多策略定开混合(002746) - 基金经理

二季度A股市场整体调整，结构分化愈发明显。本季度上证50下跌0.83%，沪深300下跌2.14%，中证500下跌6.50%，创业板指下跌7.41%，科创50下跌6.64%。行业来看，低估值的防守类行业表现最好，涨幅靠前的行业是银行、公用事业、电子和煤炭；跌幅靠前的是计算机、食品饮料、房地产、电力设备和医药等行业，二季度跌幅都超过10%。经历过二三月份市场大幅反弹，二季度市场陷入胶着状态，市场强势板块不多，只有低估值的银行和公用事业持续上涨，少数光模块股票受益于全球AI浪潮继续上涨。大量的成长股面临业绩下调风险，因此不断压缩估值。二季度国内经济数据延续之前疲软状态，居民消费依然低迷，投资相对平稳，出口相关产业链是少数亮点。国家正在积极出台一些稳经济的政策，比如几个主要城市放松地产限购政策。A股市场主要增量资金来自保险公司，因此现金流好分红率高的公司受到追捧。但是二季度北向资金净卖出270亿，前期估值较高的龙头白马股面临股价压力。我们认为未来各个行业马太效应会更加明显，龙头公司的竞争优势会进一步增强，因此未来市场会更加偏好龙头公司给予估值溢价。中期维度看我们将会重点关注出海产业链、国内各行业龙头公司和高股息的稳定资产。二季度我们进一步优化组合，降低中小市值个股的比例，增加行业龙头的配置。我们重仓的医药股二季度表现较差，主要是反腐影响持续，下半年景气度可能有所回升。军工股二季度有所反弹，我们择机降低军工股的持仓。食品饮料二季度跌幅较大，对组合净值有所拖累。二季度组合增加了能源和家电的配置，家电行业虽然面临短期景气度压力，但是出海逻辑依然很强，估值相对较低。二季度我们总体仓位始终维持在较低水平，耐心等待加仓机会。

一季度A股市场波动巨大，行业分化亦巨大。本季度上证50上涨3.82%，沪深300上涨3.1%，中证500下跌2.64%，创业板指下跌3.87%，科创50下跌10.48%。行业来看，资源股为代表的高股息资产表现最好，涨幅靠前的行业是石油石化、银行、煤炭、家电和有色金属；跌幅靠前的是医药、计算机、电子和房地产等行业。一月份市场由于流动性危机大跌，二月份之后触底反弹，AI为代表的成长股大幅反弹。一季度市场最主流的资产是资源股，全球资源价格上涨，金、铜和石油价格持续上涨，因此国内资源股表现优异。与此同时，大量的制造业股票由于估值较高逐步边缘化，继续压缩估值。一季度数据来看，国内地产销售依然疲软，居民消费中规中矩，出口相关产业链是亮点。美国经济数据依然强劲，美债收益率继续反弹。A股市场依然没有增量资金，市场继续存量博弈。我们努力从第一性原理出发，放弃博弈思维，从商业模式、景气度和估值等方面分析个股的市值空间。目前我们重点关注出海产业链、国内持续增长的细分行业和高股息的稳定资产。我们始终维持较低仓位，仓位主要配置在两个方向，一个是军工和医药等弱周期行业，一个是低估值的家电能源行业。医药和军工一季度表现很差，主要是行业景气度不够强，估值不够低。我们利用一季度市场波动机会，大幅降低中小市值的公司，提高几个重点行业龙头股的比例。我们认为许多个股将会逐步边缘化，估值依然面临很大的压力。目前我们重点配置的是医药、家电、军工、食品饮料、煤炭和石油等行业的龙头股。

2023年A股市场表现超出大部分投资者预期。年初投资者对今年宏观复苏预期很高，但是春节之后经济表现持续低于预期。房地产销售持续低迷，居民消费相对疲弱，宏观相关产业链总体需求很弱，总量经济看不到亮点。在宏观经济弱势的背景下，许多行业面临增长降速的压力，估值不断收缩。在此大背景下，市场风格非常极致，确定性高的红利资产和成长主题的小盘股受到投资者追捧。指数来看，沪深300下跌11.38%，上证50下跌11.73%，中证500下跌7.42%，创业板综下跌5.41%，国证2000下跌1.16%。行业分化也很大，受AI全球产业趋势的拉动，通信、传媒、计算机、电子等科技板块涨幅靠前，煤炭板块去年受市场风格影响表现也很好；跌幅靠前的板块包括房地产、新能源、食品饮料、军工等。2023年市场最大机会是人工智能主题。年初随着OPENAI公司大模型发布，投资者意识到这是一个巨大的产业浪潮。相关产业链上半年迎来暴涨，从上游光模块到下游软件游戏等行业都有几倍的涨幅。但是下半年应用端并没有出现革命性产品，相关个股回撤巨大。2023年基金重仓股普遍表现较差，即使行业内部基金重仓股的表现也远落后于其他个股。一个原因是基金重仓行业的基本面表现较差，比如新能源行业的供给格局恶化，白酒行业整体需求较弱等；另一个原因是基金发行遇冷，市场缺乏增量资金，博弈思维加剧。总的来说，2023年是投资非常艰难的一年。大部分行业盈利增速都在下降，估值也面临压力。市场虽然出现很多涨幅巨大的个股，许多都带有主题性质，很难兑现业绩。回顾2023年，我们始终坚持中期判断，行业配置相对稳定。我们对宏观判断相对准确，但是对市场风格判断错误。我们年初对经济并没有很乐观，组合始终保持较低仓位，重点配置在医药和军工两个需求相对稳定的行业。医药和军工两个行业2023年都遭遇反腐利空，行业相关个股盈利下调，跌幅巨大。我们的中观行业判断相对较差，错失了科技股的大牛股。对于现金流优秀的煤炭股，我们始终认为可能处在周期较高位置而不敢重仓。我们对组合一直在动态调整，不固执，不贪胜。虽然在不断犯错，但是我们始终努力的客观看待市场。我们的框架是挑选高质量证券做中长期布局。我们最看重的因素是商业模式、管理层、企业发展阶段和估值。

三季度A股市场分化依然较大。本季度上证50上涨0.6%，沪深300下跌3.98%，中证500下跌5.13%，创业板指下跌9.53%，科创50下跌11.67%。行业来看，传统经济表现最好，涨幅靠前的行业是煤炭、黄金、券商以及银行等；光伏、半导体、军工等制造业相关行业跌幅靠前。随着经济增速下降，投资者对高分红资产青睐有加，对制造业公司的商业模式担忧加剧，大部分制造业公司的估值承受较大压力。三季度能源价格上涨，美债收益率不断上升，全球风险资产承受压力。A股市场能源相关资产表现最好，上半年涨幅巨大的人工智能板块调整幅度很大。总的来说，目前市场依旧是存量博弈。我们重点关注依然是结构性机会，努力寻找新技术、新领域和新区域为代表的增长方向。本组合总体仓位维持在较低水平。我们重点持仓的军工和医药在三季度阶段性承受了巨大的政策压力，我们认真分析了政策对行业影响，在行业内部做了适度调整。三季度我们适度进行多元化行业配置，目前重点配置在医药、军工、食品饮料和家电等行业，并且适度增加分红资产银行股作为防御。