国联睿祥纯债C(003072) - 基金经理

三季度我国经济运行总体平稳，稳中有进。工业生产端总体保持平稳，1-8月份，规模以上工业增加值同比增长5.8%。1-8月份固定资产投资同比增长3.4%，其中制造业投资同比增长9.1%，对经济拉动作用明显；基础设施投资同比增长4.4%，较前期有所回落；房地产开发投资同比下降10.2%，地产行业继续处于低迷状态，拖累整个投资分项。消费市场规模继续扩张、总体延续了恢复态势，1-8月份，社会消费品零售总额同比增长3.4%。以美元计价，1-8月我国出口总值同比增长4.6%，增速较1-7月继续加快0.6个百分点。通胀数据方面，1-9月份CPI同比上涨0.3%，前三季度保持温和上涨；PPI同比下降2.0%，降幅有所收窄。报告期内，债券市场经历了多次震荡调整，波动较大，收益率先下后上。7月央行通过宣布借入并卖出国债等手段引导长期利率债收益率回升，下旬央行采取了一系列降息措施且展开两次MLF操作，收益率再次快速下行；8月央行指导大行持续卖出长期限利率债，并限制长期限利率债过度交易行为，市场出现大幅回调，成交量和市场活跃度大大减弱，信用债流动性压力更为显著，并经历了赎回负反馈冲击，利率信用品种表现分化，直至8月末，随着央行通过公开市场投放流动性，资金面逐步转松，信用债的流动性压力有所减弱，市场整体有所企稳；9月底债市又一次出现大幅调整，起因为国新办新闻发布会上央行超预期给予诸多刺激政策，在稳增长政策预期、A股急速上涨行情带动风险偏好改善、债基赎回负反馈等因素影响下，债市收益率剧烈上行。整体来看，季度内，曲线短端表现好于长端，利率债表现好于信用债，信用债高等级表现好于低等级。利率债方面，1年国开下行4BP，3-10年国开下行6BP左右，30年国债下行7BP；信用债方面，以短融中票为例，1-3年中高等级整体上行18BP左右，低等级上行22BP左右；5年中高等级上行15BP左右，低等级上行32BP。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。季度内，本基金结合流动性环境的变化，积极调降组合的久期和杠杆，注重提高组合的流动性与安全性。

2024年上半年，我国经济总体延续了恢复向好的态势，经济运行总体平稳、稳中有进。上半年GDP同比增长5.0%，其中，一季度GDP同比增长5.3%，二季度受制于国内外多重复杂局面，GDP同比增长4.7%，增速较一季度有所回落。内需方面，上半年固定资产投资同比增长3.9%，其中制造业投资增长9.5%，基础设施投资增长5.4%，房地产开发投资下降10.1%。房地产市场依然处于调整期，对整体经济形成了一定拖累；新建商品房销售面积和销售额的大幅下降，进一步凸显了地产行业的低迷状态。上半年社会消费品零售总额同比增长3.7%，增速持续放缓，消费者信心和消费能力尚待提升。外需表现好于预期，进出口总额同比增长6.1%。通胀方面，上半年CPI同比上涨0.1%，温和回升；PPI同比下降2.1%，降幅有所收窄。货币政策方面，央行于2月5日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点、向市场提供长期流动性约1万亿元，并于2月20日下调5年期LPR利率25个基点，总体保持了中性偏宽松的基调。货币市场资金利率水平总体平稳，主要围绕政策利率上下波动。二季度以来非银机构流动性状况显著改善，资金分层现象不再明显。报告期内，债券市场表现较好，收益率整体下行。一季度债市在资金面宽松、基本面弱修复、财政政策发力未超预期、资产荒格局、风险偏好降低等多重因素的共同推动下，债市收益率大幅下行，交易拥挤度提升；二季度债市走势经历了调整、震荡、继续下行三个阶段。债市在四月底出现一次较大幅度调整，触发因素为央行提示长端利率债风险、超长期特别国债供给预期升温、房地产放松政策不断出台等利空事件短时间内集中爆发；五月份市场再次转为震荡，长端走势较为纠结，中短端表现较好；六月在基本面改善不及预期、货币政策宽松预期再次升温、地方政府债发行节奏整体偏慢、资产荒格局持续等多重因素的共同推动下，债市收益率出现继续下行。具体来看，上半年，曲线长端表现好于短端，信用债表现好于利率债，低等级表现好于高等级。利率债方面，1年国开下行54BP，3-10年国开下行45BP左右；信用债方面，以短融中票为例，1年期各品种整体下行50-60BP；3年期AAA和AA+品种下行50-60BP，AA品种下行80BP；5-10年期AAA品种下行60BP，AA+品种下行80BP，AA品种下行100BP。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。基金整体维持中性偏高的杠杆及合理的久期水平，在报告期内动态地优化组合的持仓结构，充分挖掘收益率曲线结构上的定价机会，并通过对利率债交易机会的把握增厚了组合收益，较好的分享了债市上涨的收益。

一季度我国经济总体呈温和修复态势。1-2月规模以上工业增加值同比增长7.0%，较去年12月小幅加快0.2个百分点，生产端总体上起步平稳、好于预期。出口明显改善，1-2月出口总值以美元计价累计同比7.1%，海外需求存在一定韧性，出口回暖与工业生产改善得到相互印证。1-2月份，固定资产投资同比增长4.2%，比上年全年加快1.2个百分点，但投资结构冷热不均，其中制造业投资增长9.4%，基建投资增长9.0%，房地产开发投资下降9.0%。地产部门仍是经济的主要拖累项，1-2月全国新房销售面积同比下降20.5%，房屋新开工面积下降29.7%，部分重点城市房价下行压力有所加大。消费数据整体符合预期，1-2月份，社会消费品零售总额同比增长5.5%，居民消费能力和信心有待进一步提升。消费价格在春节因素带动下企稳回升，2月份CPI上涨0.7%，由负转正，2月核心CPI同比上涨1.2%。1-2月份PPI同比下降2.6%，经济仍有一定通缩压力。金融数据方面，2月末社会融资规模存量同比增长9%，M2同比增长8.7%，M1同比增长1.2%。一季度政府债净融资明显低于去年同期，主要原因是新增地方债发行进度较为缓慢。货币政策方面，央行于2月5日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点、向市场提供长期流动性约1万亿元，并于2月20日下调5年期LPR利率25个基点，总体保持了中性偏宽松的基调。货币市场资金利率水平总体平稳，主要围绕政策利率上下波动，春节后非银融资的流动性分层现象逐渐缓解，3月末也实现了平稳跨季。一季度，债券收益率整体下行。1-2月，在资金面宽松、基本面弱修复、财政政策发力未超预期、资产荒格局、风险偏好降低等多重因素的共同推动下，债市收益率大幅快速下行，交易拥挤度提升；3月以来，债券市场波动明显，供给压力和基本面动能改善预期、汇率压力等因素扰动市场，市场情绪有所降温，阶段性止盈压力显现，债市进入宽幅震荡模式。整体来看，季度内，超长利率债表现亮眼，利率债方面，1年国开下行36BP，3-5年国开下行19BP左右，10年国开下行27BP，30年国债下行37BP；信用债方面，以短融中票为例，低评级债券表现相对较好， AAA和AA+品种1-3年期下行20BP左右，5年期下行33BP左右，AA品种1年期下行25BP，3年期下行35BP，5年期下行55BP。报告期内，本基金以中高等级信用品种配置为主。季度内，基金整体维持中性偏高的杠杆及合理的久期水平，积极挖掘各个品种信用利差收敛的机会，并通过利率债的交易策略增厚组合收益，较好地把握住了本轮的债市行情。

2023年我国经济总量呈温和修复态势，全年GDP实际同比增速5.2%，四个季度分别为4.5%、6.3%、4.9%和5.2%。规模以上工业增加值实际同比增长4.6%，工业生产端总体平稳、表现不弱。固定资产投资名义增长3%，实际增长6.4%；其中，基础设施投资增长5.9%，制造业投资增长6.5%，两者都维持了一定韧性；但房地产开发投资下降9.6%，商品房销售额下降6.5%，房屋新开工面积下降20.4%，地产周期下行压力加大，对经济形成较大拖累。最终消费支出拉动经济增长4.3个百分点，消费增长平稳，全年社会消费品零售总额同比增长7.2%，但居民收入改善偏慢，消费意愿提升不足，制约了消费复苏程度。全年货物出口增长0.6%，货物和服务净出口对经济增长形成-0.6个百分点的拖累。经济总体处于通缩状态，名义增速弱于实际增速，全年GDP平减指数约-0.6%，PPI同比下降3.0%，尤其是下半年房价下行压力较大；但从CPI看，全年CPI上涨0.2%，核心CPI上涨0.7%，CPI总体保持平稳。金融数据方面，二季度社融增速放缓，下半年以来社融增速回升，年末社融规模存量同比增长9.5%；全年M2增速持续回落，下半年M2与社融走势有所背离，但M2增速高于M1，年末M2同比增长9.7%、M1同比增长仅1.3%。货币政策方面，央行总体保持了中性宽松基调，通过OMO及MLF控制了净投放力度与节奏，3月和9月两次降准，全年流动性维持了合理充裕；6月和8月两次降息，其中7天OMO下调20p至1.8%，1年期MLF下调25bp至2.5%，全年先后三次下调存款利率；货币市场资金利率水平总体平稳，主要围绕政策利率上下波动，但非银价格波动较大，流动性分层现象明显，个别月末时点资金利率波动较大。报告期内，债券收益率全面下行。具体来看，利率债方面，1-2月，市场经济复苏预期较强，叠加资金利率边际抬升，利率品表现欠佳，中短端品种调整较多。3-8月债市在经济增长不及预期、存款利率下调、降准降息落地、配置压力等因素共同推动下，债市情绪较好，收益率整体下行。9-11月，稳增长政策密集出台，叠加资金利率不低、政府债放量发行、风险偏好扰动等因素共同影响下，债市收益率整体震荡上行，中短端收益率上行幅度更大。12月受到年底稳增长政策低于市场预期、央行加大净投放力度、财政资金回流、大行调降存款利率等利多因素驱动，机构抢跑“开门红”行情，各期限收益率在中旬后快速下行，尤其12月最后一周情绪发酵极致。年内信用债的表现值得一提，收益整体出现较大幅度下行，利差持续压缩，表现较强，主要原因：1）去年底信用品跌幅较深，今年年初估值优势凸显； 2）信用品的市场配置需求力量较强，而供给相对偏紧；3）受益于城投化债的推进，信用利差持续修复。具体来看，全年信用债表现好于利率债，中长端表现好于短端。利率债方面，1年国开下行3BP，3年国开下行20BP，5-10年国开下行约30BP，30年国债下行37BP；信用债方面，低评级债券表现相对较好，隐含评级AAA品种1年期下行20-30BP，3-5年期下行约50-60BP；隐含评级AA+品种1年期下行约40BP，3-5年期下行约80BP；城投隐含评级AA品种1年期下行约90BP，3-5年期下行约120BP。报告期内，基金稳健配置，以中高等级中短久期信用品配置为主。1-4月，我们积极增配信用品种，前后分别把握了高等级、中低等级信用品的轮动操作。5-8月，我们提高了中长端利率品仓位，提升组合久期，增加组合进攻性，并积极通过波段交易来获取交易性收入。9月之后我们降低了组合的久期和杠杆，以票息策略为主，谨慎应对住了债市回调行情。12月之后我们积极配置，提升组合久期并优化组合结构。在报告期内，基金较好的分享了债券市场上涨的收益，净值表现较为理想。