华富弘鑫灵活配置混合A(003182) - 基金经理

2024年三季度宏观经济基本延续了上个季度的稳健趋势。7-9月，国内制造业PMI分别为49.4%、49.1%和49.8%，整体保持在荣枯线附近；7-8月国内规模以上工业增加值同比分别增长5.1%和4.5%。需求方面，同期社会消费零售总额分别增长2.7%和2.1%；出口金额分别增长7.0%和8.7%，继续保持相对强劲的复苏态势；国内固定资产投资完成额分别增长3.6%和3.4%。总体来看，三季度国内制造业投资和出口维持了年初以来的复苏态势，消费、基建出现回落，房地产行业下滑幅度依然较大。由于需求偏弱叠加居民存款流动持续，三季度信贷和存款数据均有所降温，银行理财规模持续增长。9月底召开的中央政治局会议和金融支持经济会议进一步加大了逆周期调节的货币政策力度以及创设新型政策性工具来支持资本市场发展，对于市场信心有较大提振，一定程度上扭转了市场对经济压力的预期。　　海外方面，回顾2024年三季度，美国通胀稳步下行、失业率持续上行，就业市场边际走弱；美联储在9月初降息开启宽松周期，市场也因此对全球流动性预期有所提升。汇率方面，美元三季度的走弱、央行稳汇率的操作以及利好经济政策的出台使得人民币汇率自7.3大幅升值至6.97附近。　　2024年三季度, 在宏观经济增长放缓同时资金偏宽松的背景下，7-9月利率债收益率波动下行，但是在月底政治局会议和金融支持经济会议推出了一系列逆周期调节政策后，债券收益率出现回调，10年期国债收益率从季初的2.23%下探至2.00%，最终回调至季初水平。30年期国债收益率从季初的2.42%一度下至2.10%，最终回到2.44%。信用债方面，三季度整体表现偏弱，信用利差和等级利差均持续走阔。三季度内，中高等级信用利差走阔主要在20-30BP区间，回到了历史中位数水平。可转债方面，7-9月转债市场相较于正股还是表现出了转债资产的抗跌特性，但受制于股票走弱和债券信用风险的增加，收益表现一般。随着季末相关会议和一系列逆周期调节政策的推出，权益市场风险偏好大幅提升后，可转债也出现了跟随式上涨，转债估值持续修复，积聚了未来上涨的潜力。权益市场方面，以季末政治局会议和金融支持经济相关会议为节点，市场整体风险偏好出现逆转，交易量持续上升，主要宽基指数在三季度末的最后几个交易日均大幅上涨创下了年内新高，对此市场整体处于较热的看涨情绪中。　　回顾2024年三季度，本基金继续以追求绝对收益为目标，在大类资产配置上优先配置了高等级信用债，以票息为主杠杆为辅的债券策略给组合贡献了正向的票息和杠杆收益。同时随着债券市场的超涨和权益市场的超跌，股债性价比开始出现明显左侧的偏移，组合用超跌的可转债资产部分代替原先的纯债票息策略，特别是高YTM的转债配置价值凸显后我们加大了对这类资产的增配。在风险资产上，基于当下全球处于高通胀低增长的大环境之中，我们偏中长期看好高股息资产的投资价值，同时叠加了基于政策推动下的央国企兼并重组价值重估的投资机会。因此我们主要配置了船舶、能源、金融、交通运输、运营商等行业个股。　　展望2024年四季度，随着9月底相关重要会议的召开，宏观经济整体企稳回升的预期大幅改善，各项逆周期调节政策陆续落地，以降息降准的货币宽松政策先行，后续积极的财政政策有望陆续推出。在大力化解地方债务压力、积极有效拉动投资、促进消费需求、改善民生预期等方向都值得期待。整体来看，资本市场的信心也大幅提升。　　在资产配置上，对于债券来说，宽松的货币政策将持续支撑债券资产的胜率，但是随着各项逆周期政策的推出，在赔率不高的阶段债券资产波动将进一步放大，我们尽量在波动中择机进行配置；对于权益来说，随着季末政策推出后市场大幅上涨，股票各项估值和比价指标赔率均有所下降，但是随着后续政策的积极推进与落地，权益资产的胜率有望得到改善，基于基本面研究自下而上优选的上市公司将有望迎来新一轮的盈利与估值双升行情；对于可转债来说，债券的胜率提供了安全边际，权益的胜率改善有望带来资产弹性，依然是2024年值得重视和挖掘的资产。　　债券市场方面，展望2024年四季度，积极的货币和财政政策大概率将陆续推出，债券供给压力有所增加，同时企稳回升预期或将加大债券资产的波动。但从中长期维度看，我们正处于经济结构转型之中，此背景下利率继续下行的长趋势未改变，因此我们将积极把握波动中的债券配置机会。　　权益市场方面，展望2024年四季度，流动性宽松与信用改善的大背景下，风险资产胜率或将持续提升，市场有望重新从存量博弈演变为增量市场。我们将从基本面研究入手，致力于寻找估值合理、商业模式清晰、盈利改善预期较强的优秀上市公司。具体配置上，我们将主要在以下几个方面去重点研究和找寻收益：1、继续关注红利因子，特别是红利提升逻辑下的成长高股息资产机会。2、寻找长期竞争力显著、商业模式优异、估值风险释放充分、ROE企稳回升并且分红回报持续提升的龙头上市公司价值回归的机会；3、继续基于政策推动下找寻央国企兼并重组和价值重估的投资机会；4、关注那些受益于一系列逆周期调节政策，大幅释放经营风险后，基本面出现显著改善或者反转预期的行业，在企业盈利恢复后有望通过分红进一步提升股东回报的公司；5、继续跟踪海外经济再通胀的风险，在供给约束下找寻需求边际改善的资源品涨价景气投资机会。　　可转债市场方面，随着风险偏好的提升，转债估值有望持续修复，我们将继续重点关注双低和基本面盈利能力良好的转债，发掘潜在的优质品种，挖掘超跌和低估的品种。 　　本基金仍将坚持在较低风险程度下，认真研究各个投资领域潜在的机会，积极地做好配置策略，均衡投资，降低业绩波动，力争为基金持有人获取合理的投资收益。

2024年上半年宏观经济运行平稳，稳中有进，实现GDP同比增长5%。分季度看，一季度同比增长5.3%，二季度同比增长4.7%。从拉动经济的“三驾马车”看：出口依然具有韧性，根据统计局数据，上半年货物和服务净出口对经济增长的贡献率为13.9%；投资方面，受到制造业拉动（固定资产投资完成额累计同比（制造业）从2023年底的6.5%升至2024年上半年的9.5%），且基建投资较为稳定（固定资产投资完成额累计同比（基础建设投资）基本在5.5%-6%），但房地产投资仍呈现回落趋势；消费方面，一季度韧性较强，但二季度有所放缓，主要由于汽车消费影响，居民收入预期有待提高。　　海外方面，2024年上半年，海外经济有所放缓，通胀小幅回落。一季度，美联储维持利率不变，但是二季度开始，美国经济数据和通胀有所反复，美联储降息预期多次起伏，10Y美债收益率在4.2%-4.7%的区间内震荡，同时由于大选即将开始，市场对年内降息预期有所下降；其他经济体欧洲方面的降息已开启、日本央行的加息一直不及预期，叠加地缘政治局势的变化，美元指数整体波动上行。　　2024年上半年，在宏观经济弱复苏同时资金偏宽松的背景下，债券市场整体表现较好，收益率持续下行，具有代表性的十年期国债收益率从年初的2.56%一度降至2.22%，三十年国债收益率从年初的2.83%下行至2.5%以内，十年以内各期限下行幅度更大。信用债方面，一方面跟随利率债走势持续下行，另一方面，在信用债整体供给收缩需求持续增长的背景下，信用债整体表现强于利率债，各期限均呈现大幅下行趋势，且信用利差、期限利差和等级利差均持续收窄。可转债方面，上半年转债市场一波三折。年初权益市场的下跌，转债跟随调整，中证转债指数跌至2022年以来低点。2-5月，随着正股行情修复叠加流动性宽松，转债市场迎来一波修复。但随着5月下旬以来受权益市场回调、交易所对部分个股问询函增多、新制度下退市政策收紧、转债评级下调事件增多等诸多因素的影响，6月份的可转债市场又出现了快速调整，上半年中证转债指数累计下跌0.07%，万得可转债等权指数则下跌5.21%。从结构上看，金融、公用事业等大盘高等级可转债表现较好，低价低等级转债表现较差。权益市场方面，上半年呈现先抑后扬然后高位震荡的格局。年初在经济基本面改善较弱同时流动性压力显现之下市场出现下跌行情，随着2月监管层出手维护市场流动性之后，全A整体企稳回升，3月开始随着经济基本面出现改善的预期以及数据的验证，以沪深300为代表的与总量经济相关的大盘股涨幅明显，但随后市场风险偏好下行，主要股指分化严重且呈现震荡格局，上半年沪深300上涨0.89%，创业板指下跌10.99%，科创50下跌16.42%。　　回顾上半年，本基金继续以追求绝对收益为目标，在大类资产配置上优先配置了高等级信用债，以票息为主杠杆为辅的债券策略给组合贡献了正向的票息和杠杆收益。同时随着债券市场的超涨和权益市场的超跌，股债性价比开始出现明显左侧的偏移，组合用超跌的可转债资产部分代替原先的纯债票息策略，特别是高YTM的转债配置价值突显后我们加大了对这类资产的增配。风险资产配置上，基于当下全球处于高通胀低增长的大环境之中，我们偏中长期看好高股息资产的投资价值，同时叠加了基于政策推动下的央国企价值重估，因此我们主要配置了能源、金融、造船、交通运输、运营商等行业个股，上半年组合录得正收益。

2024年一季度宏观经济企稳迹象明显。3月官方制造业PMI为50.8%，再度回归至荣枯线以上。从拉动因素看，去年末增发国债1万亿、PSL投放5000亿对今年一季度经济构成了支撑。此外，受益于全球景气度边际企稳，外需也为一季度经济注入动能。政策方面，“两会”将全年GDP增速目标设置在5%，同时增发1万亿超长期特别国债，政策端表态偏积极。同时央行于一季度降准50BP、下调LPR利率，也体现出货币政策对稳增长的支撑。一季度市场整体流动性合理充裕，资金面中性偏宽。　　海外方面，一季度美联储的FOMC会议决议维持政策利率不变。海外通胀回落速度放缓，导致市场对降息预期有所回落，同时预期降息周期的开启时间显著延后。　　2024年一季度，债券市场表现较好，收益率趋势向下。一方面受制于高息资产的缺失，当前债券市场资产荒的问题仍然严重，另一方面经济短期压力仍然较大叠加市场对货币政策进一步宽松的预期较强，多重因素下以超长债为代表的长久期债券收益率持续快速下行至历史低位。一季度A股市场整体波动较大，震荡上行。1月在基本面改善较弱同时流动性压力显现之下市场出现急速下跌，随着2月监管层出手维护市场流动性之后，全A整体企稳回升，3月随着经济基本面出现改善的预期以及数据的验证，以沪深300为代表的与总量经济相关的大盘股收复年初的下跌，全季度上涨3.1%，但中小盘股由于市场部分量化策略的扰动，尚未能完全收回季初跌幅。一季度可转债市场跟随权益先抑后扬，估值回归理性常态水平，中证转债指数季度跌幅0.81%。估值层面，自2月以来，伴随着A股全线反弹，转债市场在经历超跌修复后，纯债溢价率已处于近5年的极低分位，债底保护下资产的防守性较好。同时溢价率中枢也已从2月初的最高值修正至中位数水平，综合估值状态已恢复至市场稳态，可转债市场整体进可攻退可守的期权属性日渐凸显。　　回顾一季度，本基金继续以追求绝对收益为目标，在大类资产配置上优先配置了高等级信用债，以“票息为主杠杆为辅”的债券策略给组合贡献了正向的票息和杠杆收益。同时随着债券市场的超涨和权益市场的超跌，股债性价比开始出现明显左侧的偏移，组合用超跌的可转债资产部分代替原先的纯债票息策略，特别是高YTM的转债配置价值凸显后我们加大了对这类资产的增配。同时基于可转债资产估值和价格的下跌，我们立足于转债资产特性，以双低策略增强的思路，严格控制组合回撤，并在关键指数点位把握超跌机会，挖掘非对称性收益。风险资产配置上，基于当下全球处于高通胀低增长的大环境之中，我们偏中长期看好高股息资产的投资价值，同时叠加了基于政策推动下的央国企价值重估，因此我们主要配置了能源、金融、造船、交通运输、运营商等行业个股，在2月开始的市场反弹中，风险资产的上涨给组合净值贡献了明显的正向收益，本季度组合净值上涨2.32%。　　展望2024年二季度，随着前期政策逐步见效，预计宏观数据或继续修复。结构上，前期增发国债项目继续施工，二季度地方专项债加速发行进一步促开工，政府支出可能仍然是二季度宏观经济最重要的拉动因素。此外，3月国常会提到“要进一步优化房地产政策，有效激发潜在需求”，预计地产边际松绑的政策可能将相继出台，二季度地产相关数据二阶导也可能企稳。当前流动性与政府债券净融资相关性较强，二季度已公布的国债及地方债发行计划较一季度实际发行规模都有不同程度的提速。节奏上由于4月份政府债券到期量较大，而5、6月份较小，二季度随着政府债券净融资量增加，预计流动性边际将有所收紧，从中性偏宽转向中性均衡，资金价格或呈现前低后高的特征。　　在资产配置上，对于债券来说，虽然赔率较低但是基于经济发展阶段和持续偏宽松的货币环境胜率依然在，我们尽量在波动中择机进行配置；对于权益来说，各项估值和比价指标均显示赔率较高，但是胜率的改善需要持续观察并积极应对，当下的市场值得我们多一份耐心等待信心的进一步修复；对于可转债来说，债券的胜率提供了安全边际，权益的胜率改善有望带来资产弹性，是24年值得重视和挖掘的资产。　　债券市场方面，展望二季度，财政政策或更加积极，预计二季度政府债供给将加速，或使利率债供需更加平衡。从赔率角度看，当前利率债绝对收益率及期限利差均处于历史低位，在历史维度下，利率债赔率偏低。但考虑到当前经济企稳回升的动力还不突出，货币政策仍需要为经济企稳回升提供协助，预计一段时间内低利率的环境还会持续。对于收益率而言，只要货币政策处于偏宽松的状态，倾向于潜在的政府债供给压力是脉冲式的，不会对利率趋势产生影响。虽然在绝对收益率低位之下，债券波动可能会有所放大。但从中长期维度看，我们正处于经济结构转型之中，此背景下利率继续下行的长趋势仍未改变。　　权益市场方面，展望二季度，一季度经济数据的回升有助于上市公司业绩的修复，同时两会后积极的财政政策和宽松的货币政策陆续实施，无论分子端还是分母端，对权益市场都较为有利，但是我们也客观看到目前市场处于存量博弈阶段，资金不再一味追逐高ROE（尤其以高杠杆维持的高ROE），转而追求稳定回报，即自由现金流为正且长期稳定或改善，同时负债率低或有息负债下降或增速低的行业，我们也将重点在这些行业中寻找有确定性收益回报的个股。行业配置上，我们将主要在以下几个方面去重点研究和找寻投资收益：1、我们将继续跟踪关注生猪去化和未来猪价走势，看好生猪产业链的困境反转投资机会；2、我们将继续跟踪海外经济再通涨的风险，在供给约束下找寻需求边际改善的资源品涨价景气投资；3、我们将继续找寻估值风险释放充分后，长期ROE稳定且未来有望盈利回升的优秀消费品上市公司；4、我们将继续关注红利因子，关注稳定价值类高股息资产的投资机会。　　可转债市场方面，展望二季度，从股债配置和权益角度看，转债资产当下估值相对较低，整体进可攻退可守的期权属性日渐凸显。我们将立足转债基本面，一方面重视高YTM转债的纯债替代策略；另一方面，也从正股业绩出发，找寻业绩增长确定的优秀公司做正股替代策略。　　本基金仍将坚持在较低风险程度下，认真研究各个投资领域潜在的机会，相对积极地做好配置策略，均衡投资，降低业绩波动，力争为基金持有人获取合理的投资收益。

回顾2023年，国际形势风云变幻，资本市场波谲云诡，大家共同度过了不容易的一年。国内经济方面，2023全年GDP增速达5.2%，完成了年初“两会”时制定的经济增长目标。从节奏上看，经济增速整体前高后低。从结构来看，地产仍然是宏观经济中最大的影响因素。受地产低迷导致的资产收缩影响，全年居民消费仍然偏弱，仅实现小幅正增长。为应对国内有效需求不足的困境，2023年宏观政策转向积极：房地产政策放松加快；货币政策多次降准降息，PSL也再度启动，持续压降社会融资成本；财政增发国债1万亿，基建投资增速维持在较高的水平。通胀方面，由于内生需求整体一般，叠加全球大宗商品价格趋于回落，2023年CPI、PPI同比维持低位，国内通胀压力不大。全年央行基本保持了银行间合理充裕的平稳主基调，对于防止“资金空转”的关注度有所上升。下半年在稳汇率、防空转的压力下，央行依靠公开市场操作精准灌溉，银行间流动性始终保持合理充裕，但资金分层情况明显且杠杆有所拆解。　　海外方面，2023年是美国通胀放缓、实体强劲与金融风险交织的一年，美联储货币政策由紧缩到暂停再到逐渐转向，特别是四季度停止加息后，美债利率快速下行，市场开始交易加息停止与降息预期，联储官员内部由分歧加剧到逐渐一致，并在12月的会议中首次正式提及降息。　　2023年，债券市场表现较好。利率债方面，一季度，宏观经济整体较好，债券利率维持高位；二季度，疫后复苏有所降温，带动收益率小幅回落；三季度，为对冲经济回落压力，地产等宽信用政策相继推出，收益率小幅回升；四季度，地方再融资债发行对债券市场产生较大扰动，但在保险等机构大规模配置驱动下，尤其是长端收益率再度下行。信用债方面，受到经济复苏较弱，城投化债政策的推进和执行，全年来看信用利差、期限利差、等级利差和品种利差全面收窄，截至年末，低等级的城投和二级资本债收益率及利差均下行至历史低点。　　2023年A股市场震荡幅度较大，大盘指数一波三折，风格切换和行业轮动较快，对于投资选股有较大挑战。年初市场对疫情之后的经济复苏行情预期较高，也导致指数出现一轮快速上涨，尤其以消费和周期板块涨幅较大。但随后由于房地产周期调整，叠加人口、居民杠杆率和逆全球化等结构性趋势拐点影响，预期不断减弱，尽管有部分赛道、主题行情支撑，但整体难改弱势。全年主要市场指数均下跌，机构重仓股跌幅较大，仅有红利和微盘股全年实现了正收益。2023年，中证转债指数全年跌0.47%，债强股弱的情况下，转债整体具备抗跌性，转债指数走势平稳。但是由于转债主要投资者固收+相关产品全年规模压力较大，转债成交额急剧萎缩，转债估值连续回落，机构筹码博弈剧烈，全年也难有明显赚钱效应。　　回顾2023年，本基金继续以追求绝对收益为目标，在大类资产配置上优先配置了高等级信用债，以票息为主杠杆为辅的债券策略给组合贡献了正向的票息和杠杆收益。风险资产配置上，基于当下全球处于高通胀低增长的大环境之中，我们偏中长期看好高股息资产的投资价值，同时叠加了基于政策推动下的央国企价值重估，因此我们主要配置了能源、金融、造船、交通运输、运营商等行业个股，全年受益于高股息资产的防御性，组合净值小幅上涨。