长安泓沣中短债债券C(004908) - 基金经理

3季度债市利率整体下行，但波动幅度加大，8月初和9月底债市均出现明显回调，利率债和信用债行情在8月份开始分化。8月初的债市回调主要是由于国有大行加大卖债力度和交易商协会启动自律调查，利率债和信用债成交量大幅萎缩，利率震荡调整，信用债由于流动性的担忧出现更大幅度的调整，信用利差走阔；8月下旬，交易商协会指出一些金融机构“一刀切”地暂停国债交易是对央行意图的误解，监管预期弱化，叠加央行持续大额投放，国债收益率开始快速下行，但信用利差没有恢复，仍处于较高位置。而9月底的债市回调则源于9月24日，央行宣布降准、降息和创造结构性货币政策工具支持资本市场，以及9月26日政治局会议关于资本市场、房地产、经济的定调大超预期，相关表述释放了稳增长力度加大的信号，权益市场大幅上涨，国债收益率和信用利差同步向上。尽管降准和降息在国庆前落地，但资金并没有明显转松，价格也不见回落，利率债继续调整，信用债也出现大幅调整。上半年利率债和信用债收益率均大幅下行，长端利率债的绝对收益率水平屡创新低，信用利差也极致压缩。随着手工补息叫停的影响减弱，非银资金面有所收敛，资金价格也有所上行，从票息保护的角度来看，债券尤其是信用债的性价比在降低。因此，本基金在3季度逐渐降低产品的仓位和整体久期，虽然因市场波动的加大，仍出现了一定幅度的回撤，但回撤程度可控。

整体来看，2024年上半年债市走出了较大的牛市行情。两会的GDP目标增速为5%，政策基调保持积极但力度相对温和。一月末央行降准50bp超市场预期，二月份5年期LPR下调25bp再超预期,长期利率债收益率不断向下突破。四月监管叫停手工补息，非银资金面充裕，进一步增加了机构配置压力，资产荒更甚，四月初延续一季度走势，利率继续快速下行。虽然超长期特别国债和地产政策逐渐放松，带来短期扰动，央行多次提示超长期国债的风险，但在资金面宽松、资产荒加剧、全社会广谱收益率水平持续下降等背景下，债市收益率尤其是长期和超长期利率水平持续突破新低。总体来看，上半年10年期国债收益率下行35bp至2.20%，30年期国债收益率下行41bp至2.43%。资金面宽松，短端利率也有大幅下行，1年、3年期国债收益率分别下行58bp、55bp至1.54%、1.80%。信用债方面，资产荒和化债背景下，票息资产受到追捧。信用债期限和信用利差进一步全面压缩，城投债低等级、中长久期压缩幅度稍大，收益率曲线进一步平坦化。从全季度收益率变动看，低等级、长期限下行幅度更大，AAA、AA+和AA等级5年-1年期限利差分别收窄16bp、30bp和54bp，高息资产愈加稀缺。本基金遵循票息策略打底、利率波段交易增厚的策略，严格遵守中短债对久期的控制，做到整体短久期，但适时根据基本面和资金面的判断稍作调整，利率波动交易也主要针对短久期利率品种，严格控制长债仓位，争取做到产品净值回撤控制以及持续稳定增长。

3月初政府工作报告提出今年GDP目标增速为5%，政策基调保持积极但力度温和，财政政策适度加力提质增效，赤字率维持3%，新增地方专项债规模有限，特别国债发行超预期。货币政策强调降成本，灵活适度，结构性货币工具将加强。2023年末大行第三次降低存款挂牌利率，1月初在降准降息的预期下，债市收益率快速下行，但1月公开市场操作利率不变，债市预期落空出现回调，1月24日央行宣布降准，降准幅度超市场预期，债市收益率再次进入下行通道。2月股市企稳回升，市场风险偏好抬升，债市收益率再次出现回调，但随着5年LPR超预期下调25bp，长端收益率再次向下突破。3月上旬长债继续走强，但长债绝对水平很低，10年和30年与MLF利率均出现倒挂，交易拥挤，在出现回调后诱发大量交易盘踩踏式止盈，导致长端利率出现了较大幅度的连续回调。央行两周内三次提及法定存款准备金仍有下降空间，且社融表现一般，债市收益率再次下行，但随后在超长期国债供给节奏和供给方式等消息面的扰动下，长端利率波动加大。总体来看，一季度长端利率走出了较大的牛市行情，10年期国债下行26bp至2.29%，30年国债收益率下行37bp至2.45%。一季度资金面均衡偏宽松，央行在公开市场的操作比较重视合理均衡，资金面在跨年、跨季和税期均没有出现大幅收紧，但资金面也并未出现大幅宽松，资金价格中枢没有明显下行，1年期国债收益率下行36BP至1.72%，结合久期来看，一季度短端收益率表现远不及长端和超长端利率，利率曲线走平。信用债方面：一季度资产荒格局延续，信用债收益率整体压缩，1月、2月收益率持续震荡下行，3月触底后低位窄幅波动，短端收益极致挖掘后，市场向久期要收益，等级、期限利差显著收敛；信用利差方面，除短久期利差小幅走阔外其余全面收窄，产业债估值也继续压缩。从全季度来看，各等级1年期收益率下行20bp左右，AAA级5年下行31bp，AA级5年下行53bp，期限利差全面压缩，收益率曲线继续平坦化。一季度因对长端和超长端利率走势较为乐观，加大了对长久期利率债的配置比例，但3月中旬长端利率出现急调后，没有及时减仓导致产品出现了较为明显的回撤。虽然整体来看，一季度利率债投资对产品业绩的贡献很大，但产品的波动也相应加大。本产品将遵循信用策略为主，利率择时增厚为辅，坚持中短债的产品定位，更加严格控制长端利率的敞口，努力控制回撤并维持产品收益的稳定增长。

回顾2023年债市，在经济修复的主题下，经济复苏预期与现实的博弈、宏观政策节奏和力度变化成为主导债市行情变化的重要变量。整体来看，长端利率债和信用债都走出了很大的牛市行情，10年期国债收益率下行了28bp至2.55%，30年国债收益率下行了37bp至2.82%，1年期国债收益率仅下行2bp，期限利差极致压缩，曲线逐渐平坦化。具体来看，10年期国债全年走势呈“M型”震荡下行格局。开年经济数据和信贷数据出现强劲修复，宏观预期高度一致，利率震荡上行。3月份两会后，经济修复从“强预期”转向“弱现实”，央行超额续作MLF，超预期降准，及跨季连续大额逆回购投放，“宽货币”先行带动债牛趋势逐渐明朗，债券市场快速上涨，十年国债收益率从2.9%附近一路下行至2.8%后很快至2.7%后盘整；7月政治局会议释放了较强的稳增长信号，基本面筑底，“宽信用”政策由观望等待进入加速推进期，8月央行重提防范资金空转，在稳汇率等多重压力下，资金持续收紧加剧短端调整，特殊再融资债放量，特别国债发行，都对债市形成不小的扰动，债市“熊平”特征凸显；11月份后，经济数据不佳，跨年资金平稳宽松，存款挂牌利率下调带动降息预期升温，债市再次进入下行通道。信用债方面，2023年债市资产荒现象越演越烈，在下半年“一揽子化债”政策叠加驱动下，也同样走出牛市行情，其中，城投债市场迎来了火爆的化债行情，短久期城投债利差在短时间内被大幅压缩，高票息城投债资产越来越少。虽然期间“宽信用”预期与机构赎回短暂扰动，城投非标风险事件明显增多，大型房企风险舆情频发，但信用债整体走势强劲。全年来看，3年期AAA、AA+、AA级信用债收益率分别下行46BP、72BP、91BP，信用利差分别收窄26BP、52BP、71BP。城投债方面，收益率下行超150bp，弱区域因为“一揽子”化债带来利好，利差收窄幅度更大。本产品根据对基本面和资金面的判断，对收益和风险均衡考虑，采用以信用投资为主、利率投资择机增厚的策略，在久期和杠杆上灵活调整，坚持波动较低、收益较稳的一贯风格，力争给投资人更好的收益回报和持有体验。