汇添富港股通专注成长(005228) - 基金经理

三季度恒生指数、恒生科技指数、恒生港股通指数收益率分别为19.3%、33.7%、15.4%。本报告期国内经济进一步走弱，社零、PMI、M1、CPI等主要宏观指标显示经济在生产侧和消费侧均较为低迷，市场主体信心未见改善。但在美联储降息50bp之后，9月24日的央行发布会宣布下调LPR及存量房贷利率，随后的中央政治局会议公报传递出要努力完成经济发展目标的强烈信号。这些变化在月底强力扭转了市场信心，中国股票资产迎来了史上罕见的快速反弹，恒生科技指数不到一个月内反弹超过50%，一些观点认为市场期待以久的政策发力即将到来，另一些人则持观望态度。LPR尤其是存量房贷利率的下调，有助于减轻居民家庭的财务负担，提高可用于消费的可支配收入，一些尚在酝酿中的增量政策也值得重点关注。在中国优质资产因为信心不足而超跌的状况下，政府真抓实干支持经济的举措可能带来这些资产的估值修复，尤其是如果支持的重点转向家庭和消费，那么居民的获得感和信心都将向更加积极的方向转变。我们将继续关注增量政策的落地情况。由于这些积极的变化，本季度我们的仓位有所上升，但在选股上仍保持谨慎，持仓的股票仍以我们长期看好的优质公司为主。

2024年上半年恒生指数、恒生科技、恒生港股通指数收益率分别为3.9%、-5.6%、4.6%。期内由于美国通胀韧性超预期，美联储降息节奏一再推迟，全球尤其新兴市场流动性拐点未至，中国的货币政策空间也因此受到限制。2024年上半年中国GDP完成5%增长，但二季度增长为4.7%，显示经济动能走弱。结构上看，出口保持韧性，主要支撑了经济增长；消费在春节期间表现不错，但进入二季度也迅速走弱，6月社零增速仅有2%；房地产尽管有一系列政策出台，但整体局面未见扭转，只是在基数效应之下，新房销售的同比降幅逐步收窄。这样的宏观环境之下，上半年以能源、材料、电讯为代表的价值和红利类资产显著上涨，其他资产均不同程度下跌，尤其是与宏观经济和内需高度相关的板块。作为一支专注成长的基金，上半年我们的组合继续维持中等偏低的股票仓位，结构上适当控制了内需相关板块的风险敞口，也积极尝试在不同领域寻找投资机会。总体而言，组合持仓仍以商业模式好、现金流稳定、估值合理的优质资产为主。

本季度恒生指数、恒生科技、恒生港股通指数收益率分别为，-2.97%、-7.62%、-3.06%。期内美国经济韧性和通胀粘性持续超预期，降息预期降温，十年美债收益率重新回到4.3%以上，对权益市场定价产生一定压力。中国经济延续整体缓慢恢复和内部结构调整的趋势，房地产销售持续低迷，制造业和出口保持韧性，春节消费情况也好于悲观预期。整体而言，内外部宏观环境和市场预期没有发生明显的变化。行业表现上，在宏观环境没有发生显著变化的背景下，市场的风格也基本延续，上游红利和资源品大幅跑赢医疗保健和可选消费等成长股。本季度除个别个股有所调整外，我们持仓大体保持稳定，仍以优质成长类资产为主。这其中不少公司当前估值已经到了相当低的水平，分红（加回购）收益率高于中国十年国债收益率，而利润还在以超过10%的速度增长。在当前的宏观背景下，尽管这些公司短期景气度可能会有波动，或者面临资金面的持续压力，但其可持续的分红和成长能力是稀缺的，我们继续看好这些公司的投资价值，同时在策略制定上也会努力完善，以改善组合的风险收益特征。

2023年恒生指数、恒生科技、恒生港股通指数收益率分别为-13.8%、-8.8%、-13.2%。2023年是疫情之后的第一年，经济在一季度表现出良好势头，但在4月之后动能持续减弱，至年底各类宏观指标延续弱势，对于中国经济短期和中长期的各种担忧进一步加剧，包括就业、房地产、地方政府债务、民营经济、人口问题等。从政策端来看，总体还是保持了较强的定力，没有针对短期压力出台强刺激措施。海外来看，2023年美国经济韧性超过多数人预期，至年底通胀有所缓解，美债收益率回落，经济软着陆的预期升温。在2023年中国经济强预期弱现实的背景下，中国权益资产延续跌势，尤其是与宏观经济相关度高的地产建筑、消费、互联网，而红利类的能源和电讯是仅有的逆势上涨的板块。2023年经济复苏低于年初预期，市场信心持续低迷，但优质资产的估值已经接近极值，且美联储从加息周期走向降息周期，最终市场是以下跌结束。互联网公司的业绩总体强劲，但股价持续下跌；美债收益率从高点下跌超100bp，全球主要市场显著反弹，但港股又创新低。投资者对港股及背后中国经济的悲观预期可见一斑。在此背景之下，我们小幅降低了组合仓位，持仓结构全年也大体保持稳定，仍是专注于成长股投资。组合持仓的大部分优质资产估值已经非常便宜，我们保持信心和耐心的同时，也希望增强组合在市场下行期的抗风险能力。