博时汇悦回报混合(006813) - 基金经理

2024年一季度A、H权益市场出现较大波动，整体走势呈现先抑后扬的态势。市场的波动一方面源于交易结构的阶段性崩塌与重建，另一方面源于权益市场对中国宏观经济预期的较大摆动——前期市场延续去年四季度以来对经济的悲观预期，市场跟随主跌，而后在外需明显修复以及国内财政支出指引超预期的情况下，市场对全年经济预期进行明显上修，A、H股快速反弹。市场结构层面的表现也是直接反应了经济结构的分化，我们观察到外需或者全球定价的领域表现较优，例如上游资源品、AI产业链、家电家居等耐用品出口领域；同时基于内需仍偏弱的背景，内需红利型资产持续占优，例如煤炭、电力、银行、交运、纺服等板块；成长类板块因整体需求不足而更多呈现为主题性特征，整体表现较弱。本基金构建权益组合的核心思路仍然是业绩线索，在一季度维持权益仓位的基本稳定的情况下，管理人依据业绩趋势对结构进行部分优化，增持外需型、全球定价商品及内需红利型资产，主要包括AI产业链、石油石化、男装、煤炭等，对TMT和部分白酒进行一定减持，管理人判断内需型医药股在二三季度有望迎来明显修复，因此仍保留较大持仓。

报告期内A、H股市场先扬后抑，整体走势与国内经济运行态势相关性较高。在防疫政策放开的背景下，一季度国内宏观经济快速修复，AI等新技术的涌现也相当程度上提升了市场的风险偏好，国内权益市场整体明显反弹；二季度开始，国内名义经济出现持续调整压力，一方面源于国内房地产产业链较为低迷，另一方面源于欧美去库存对出口形成的下行拖累，在此背景下权益市场从二季度中段开始出现持续调整，结构方面少部分防御性板块表现较优，其余板块均出现明显回撤。报告期内，本产品保持中性偏高的权益仓位，在上半年市场可为阶段积极布局复苏交易及AI相关产业链的投资，下半年市场调整阶段配置结构趋于分散，周期性板块、超跌的医药等成长性板块配置比例有所提升。

二季度到三季度中旬，国内宏观经济数据逐步走弱，美债利率持续震荡上行，叠加一些中长期问题在短期的集中体现，权益市场整体表现较为疲弱，主要指数在三季度均出现调整；市场结构方面，低估值风格、价值风格相对占优，成长风格回撤较为明显。本基金在三季度中旬进行了较为明显的持仓调整，增配了部分红利型个股、格局较好的资源类个股和高端白酒个股，以及部分超跌的医药类个股，对新能源板块进行了集中减持，目前持仓结构较为均衡。展望国内经济，管理人认为三季度可能是本轮经济调整的底部区域，四季度开始进入弱复苏状态。在未来较长时期内，中国经济均处于结构性转型过程中，地产为代表的旧动能出现衰退，并由此引致地方政府债务、居民财富通缩预期等问题；而新兴产业的体量尚不足以支撑起整个经济的持续增长，技术发展与突破在美国限制背景下亦存在不确定性。经济进入周期性放缓时，前述长期问题及结构性问题的叠加容易放大市场的悲观预期，引发对经济前景的担忧。管理人认为从相对中性的测算来推演，地产经过两年的快速调整，从销售端到开工端已处于中长期的均衡位置附近，其对经济的负向牵引力最大的时刻已经过去；而由地产引致的地方债务问题需通过债务置换等方式逐步化解，居民财富通缩预期也有望通过地产限制性政策的调整和积极财政政策的展开得到有效缓解。因此管理人认为三季度可能是本轮经济调整的底部区域，后续国内经济有望进入弱复苏状态。展望美债利率，管理人认为美债利率维持高位的时间可能较长，但压力最大的阶段已经过去。今年美国经济的超预期得益于在高利率背景下的政府强财政支出、企业强资本开支，以及服务业在2022年上半年疫后放开的周期性回暖，因此美国通胀数据显现出明显的顽固性，对美债利率的判断可能无法过于乐观，但其对权益市场压力最大的阶段已经过去。在前述宏观背景下，管理人对未来一段时间权益市场的展望谨慎乐观。结构上随着经济弱复苏的展开，部分供给格局较好、有价格弹性的领域具备较好的投资价值，例如资源类板块、高端白酒板块，本基金进行了积极配置；部分超跌的医药、科技类、出口链个股亦纳入本基金的投资范围。

上半年市场延续了去年四季度的修复，在经济复苏的预期下，顺周期方向首先反弹，但随着一季度末经济数据的回落，与经济周期相关的行业出现回落，新能源板块也在一季度反弹后有大幅回撤。另一方面，以人工智能为代表的新技术浪潮的出现带动TMT行业大幅上涨，通信板块涨幅尤其明显，同时中小市值显著跑赢大市值。上半年我们组合的总体方向保持稳定，持仓集中于新能源、TMT、以及经济复苏方向，在AI受益的产业链中增加了持仓，同时也阶段性对部分估值显著透支的标的进行了减持。