安信核心竞争力混合A(007243) - 基金经理

上半年A股以大幅震荡的格局收官。回顾上半年，在今年年初市场主要受到了悲观情绪与流动性的影响，出现了较为急剧的调整，维稳资金入场后流动性危机得以解除。主要的大盘指数在资金结构出清和政策利好推动下，较好地收复失地。但并非所有风格和行业均回到年初水平：大市值风格和低估值行业今年以来在大部分时间占优，沪深300权重股和高股息红利股显著跑赢，并向独立于地产周期，具备低估值、大市值、供给端有约束的顺周期方向扩散。与之对应的则是，过去持续2-3年的微盘股行情结束，以及高端制造、医药、TMT等成长方向跑输。　　其主要原因可能在于，宏观政策对经济刺激的传导仍需时间等待，企业盈利的修复动能和前景很难在上半年打开向上的弹性。加上美联储降息大概率推迟至下半年，上半年投资者风险偏好与信心仍然偏低，以防御性较强的资产为主要配置方向,所以指数层面没有特别大的机会。　　新“国九条”奠定了资本市场高质量发展的基调，展望未来，各行业的优质股票将有望获得长期资金青睐与估值溢价。A股与港股的估值水平已回落至历史低位，我们通过自下而上的投资方法布局优秀个股，可能会有较高的胜率。　　安信核心竞争力仍将坚持均衡、逆向布局的策略，从赚取阿尔法的角度累积超额收益，力争为持有人获取良好的长期回报。

今年1月份以来，市场更多的是受到情绪与流动性的影响，出现了一定幅度的调整，但随着预计的稳定，迅速收复失地。在经济转型的过程中，暂时还看不到足以支撑指数走出较大级别行情的条件。但有两点对于投资是有利，一是估值毫无疑问仍然是便宜的，随着优质企业盈利的复苏，能够以相对便宜的价格，自下而上挖掘到具备高复合增长潜力的标的；二是从大类资产角度看，股票相对于债券、房产等资产，有着更高的风险收益比。　　展望未来，当前A股市场的估值水平仍处于历史相对较低的位置，政策刺激向实体传导，经济稳步复苏，流动性保持相对宽松，我们应当保持乐观和勤奋，投资机会远比风险更多。从投资角度，我们无法预知未来的政策变化。与其判断充满变化的市场，不如思考当下我们有那些更有把握的策略可以去做。　　在投资机会层面，我们关注“时间是朋友”的长期机会。而对于一些短期热度过高的板块，无论是从业绩还是其他因素来看，时间并不是朋友。　　具体来讲，安信核心竞争力重点配置了黄金、化工、养殖业、医药等。　　（1）黄金：A股的黄金股更多是对金价的表达。历史上金价上涨时，黄金股会有所表现，但黄金股和金价的表现并不完全重叠，短期反应的是市场对于金价预期。长期来看，随着金价的上涨，黄金股的估值快速收敛，目前对黄金股价值的反映仍不够充分。　　（2）化工：随着地产开工以及竣工的调整， 市场对于化工保有谨慎的态度，但是随着经济逐步企稳，在底部体现出盈利韧性的优质化工公司将展现出明显的阿尔法。　　（3）养殖业：猪价已经处于本轮周期的底部，只是与19年相比，由于金融资本的介入，磨底时间会比较长。但是作为周期股在底部区域，负面因素已经反映得比较充分，存在投资机会。　　（4）医药：在传统偏成长的板块中，我认为医药相对更好一点。从去年下半年来看，在房地产影响经济下行的过程中，很多行业会受到影响。但对于医药行业，至少在短周期受到房地产冲击的影响看起来微乎其微。去年8月医药反腐以来，很多医药公司在三季度经历了类似周期股极限测试的过程。如果经历了测试过程的单季度业绩折算后，估值仍然比较合适的话，我认为这类医药股在未来几年依然会有比较好的表现。　　未来很长一段时间，我们始终密切关注基本面的变化，根据不同股票在不同阶段的风险收益比，进行自下而上地选择。在行业层面，我们始终秉持均衡原则，在能力圈范围内，将持仓分散到6至7个相关度不高的行业，避免单一行业占比过高。由于我们配置的行业之间相关度不高，在市场波动时就可以避免行业间同涨同跌，减少整个产品的净值波动风险，提高组合的稳定性。

经历了2019-2021年权益公募的连续三年中位数盈利之后，2022-2023年偏股型公募基金收益连续两年为负。全年看行业之间分化依然严重，表现较好的主要集中于两个截然相反的板块，一个是代表了未来科技发展方向的朝阳行业人工智能及其衍生产业链诸如机器人板块；二是年度煤炭均价显著低于22年底时的市场预期，并且上市公司盈利普遍下滑但股价表现优异的煤炭板块。　　按照往年惯例，我们还是先总结一下2023年我们投资过程中成功和失败的部分　　2023年成功的部分：　　首先，在2022年的年报展望中，我们判断虽然经济复苏的方向是毫无疑问的，但是由于病毒的复杂性，各个行业的复苏之路未必平坦。相较于利润表复苏的不确定性，我们更加看重很多公司的长期价值的显现。因此相较于短期景气的追逐和预判，我们更愿意寻找具有长期价值的公司耐心持有，等待其价值实现。　　23年我们一直致力于追求确定性的机会，基于这个原则我们放弃了对于短周期煤炭价格的判断（事实上这个确实难度系数极高），选取了煤电一体化且有量增逻辑的电力公司（增长可能来自于水电、可能来自于煤炭）以及核电公司进行了配置，这个行业配置以及其中公司展现出的阿尔法不仅获得了客观的绝对收益，并且在相当长的一段时间里对净值的稳定以及提高夏普比例提供了相当程度的助力。　　其次，我们的逆向投资超预期的在短周期获得了丰厚的回报。熟悉我们的投资者都了解我们非常喜欢做一些优质公司的左侧布局，但是基本面的变化和股价的变化之间是有时滞的，通常情况下这个时滞至少是半年以上甚至更长。　　8月份医药反腐后，医药行业普遍调整。我们通过研究认为，即使按照悲观的预期测算，我们长期跟踪的部分医药公司在经受压力测试后的业绩年化调整后已经到了一个非常有吸引力的位置，逆向进行了布局。　　与过往其他行业的逆向布局不同，这批公司在不到一个季度的时间内就实现了我们对于其24年的股价预期。再次印证了判断股价修复的时间远远难于判断股价修复的幅度。　　2023年失败的部分：　　首先，与2022年不同，同样有过供给侧改革的煤炭和地产行业却在2023年出现了冰火两重天的表现。究其原因是两个行业的自身逻辑出现了根本性的变化，虽然我们对于地产行业的情况研究较深且跟踪紧密，但我们对组合的调整反应不够迅速，因而形成了一定的损失。　　煤炭价格和公司的业绩虽然低于年初市场的预期，但是供给端收缩的逻辑仍在，价格的波动主要是由于海外需求下降以及进口的增加。随着印度需求的增加，未来海外供给持续增加的概率较低。而地产行业虽然出清仍在继续，但是一线城市房价的变化使市场从过去担忧利润表转而担忧资产负债表，从而引发了股价的超预期调整。　　其次是我们低估了疫情放开的疤痕效应以及房地产近两年的调整这两个因素对于上市公司经营的业绩及其预期的影响，一定程度上对于部分偏“消费”类的公司下行风险考虑不足，左侧布局过早，对组合短期的净值形成了一定的压力。　　投资策略方面　　自管理公募基金以来，历经六年的磨砺，我们更加坚定了未来会实施逆向+自下而上精选高复合ROE 的选股策略，同时坚持持有不受同一因素驱动的多个行业，任何看好的单一行业，也不进行过多的风险暴露。长期通过坚持从个股研究的阿尔法中不断获得超额回报。

今年宏观经济弱复苏和股票市场处于存量资金博弈格局，投资者整体风险偏好下降，资金倾向于选择安全性更高的资产，红利型股票年内表现更优。此外，短线资金的博弈情绪营造出一个主题投资为主导的环境，如人工智能产业链等持续性超过3个月、赚钱效应显著的板块。而过去三年中，被定价得相对更充分的公募基金重仓股，不管是否存在显著的景气变化，今年大都跑输边际变化更大的非公募基金重仓。今年前三季度的A股运行特征就体现为，微盘股指数大幅跑赢大盘指数。　　展望四季度，A 股上市公司利润增长在补库存周期开启、PPI 见底和去年低基数的共同作用下本轮下行周期大概率已经结束，或将开始缓慢复苏。考虑到复苏弱于预期的负面情绪反映较为充分、主要指数估值已经回落和人民币汇率可能的反弹，目前主流指数或已经处于年内低位。　　经过前三季度的调整，短期估值跌出性价比、中期成长空间和成长逻辑都更稳定成长型行业，随着市场风险偏好的企稳，或将迎来反弹机会。年内A股市场大概率将是维持风格活跃，核心资产处境改善的市场环境。 　　从行业结构上看，以下行业具备机会：1）随着市场风险偏好企稳，如新能源车产业链等估值合理、景气稳定或边际改善，同时仍然存在较大的长期成长空间的细分方向和个股； 2）估值低位、景气确定性改善、在中期宏观周期弹性较弱背景下估值中枢有望上行的确定性高分红方向； 3）前期充分调整的AI产业链扩散出来的机器人等人工智能+其他行业的应用落地方向。此外，医药领域随着反腐落地，不少股票出现了短期较大幅度的回调，存在着仔细研究筛选后进行布局的机会，我们会紧密跟踪其估值和盈利情况的变化。　　安信核心竞争力仍将坚持均衡、逆向布局的策略，从赚取阿尔法的角度累积超额收益，力争为持有人获取良好的长期回报。