博时中债3-5政金债指数C(007963) - 基金经理

2024年二季度，债券市场整体收益率震荡下行。4月初，央行在货币政策例会中提示关注长期收益率的变化。但特别国债发行迟迟未落地，市场欠配压力较大，同时资金宽松，推动债券收益率下行。10年、30年国债收益率最低分别降至2.23%、2.42%附近。4月23日，媒体刊登央行关于长期国债收益率和二级买卖国债相关采访，对央行调控收益率曲线的担忧，叠加整治手工补息大行存单提价，债市出现明显调整。10年、30年国债收益率分别升至2.35%、2.58%，曲线陡峭化上行。5月份，市场多空交织、利率窄幅震荡。一方面，资金面维持宽松，R007和DR007加权利率一度收敛到1.8%附近；PMI等数据显示需求有逐步走弱迹象。另一方面，央行反复提及长端利率对现券市场情绪形成压制，各地地产政策继续放松影响政策预期。6月份，经济金融各项数据走弱，市场对后续增长刺激政策的预期也转弱。权益市场持续下跌，抑制风险偏好。资金面稳定偏松。在基本面对债市友好、绝对收益率偏低的环境下，市场向久期要收益，长端利率走出一波明显下行的行情，10年国债收益率下行至二季度最低点2.21%，30年国债也下破2.50%的关键点位，最低下行至2.41%附近。 展望后市，三季度债市趋势仍在但扰动增加。1Y大行存单价格向下突破2.0%显示市场对后续流动性环境预期宽松。宏观经济和流动性大环境友好，债券市场趋势仍在。需要关注的扰动因素：一是汇率波动，6月以来美元强势人民币贬值预期持续增强，外部环境制约了货币政策空间；二是央行近期宣布国债借入操作，显示其决意采取实际行动调控长端利率，长端收益率进一步下行受阻；三是重要宏观政策变化或带来市场预期转变。组合策略上，本组合为指数基金，组合久期中枢围绕跟踪指数的久期波动。在跟踪指数走势的同时，组合采用积极灵活的操作策略，加强利率波段交易，争取超越跟踪指数的表现，为投资者获得较优的回报与回撤性价比。

2024年一季度，债市主要受到供需错配，风险偏好及政策面预期变化影响，收益率总体走低，1-2月收益率下行顺畅，3月经历回调后转为震荡。具体来看，1月受经济金融数据持续走弱，稳增长政策乏力，权益市场快速下跌、央行降准等因素影响，开年债券收益率快速下行，信用利差显著压缩。信用票息稀缺性进一步强化，化债影响持续，中低等级信用债信用利差压缩幅度明显超过高等级；2月份债券市场整体延续强势，春节前万亿降准资金投放，叠加银行信贷投放整体速度不及去年，超储消耗速度也偏慢，此外春节前流出银行体系的现金陆续回存，导致节后资金面明显转松，短端收益率下行幅度大于长端，利率曲线显著走陡。信用债方面，随着资金宽松，配置需求增大，市场资产荒程度也有所加剧，绝对收益率继续下行，但表现弱于利率债；3月利率走势震荡偏强，短端优于长端，曲线走陡。信用表现弱于利率，信用利差整体走阔。月初两会目标设定未超预期，记者会上央行释放宽松信号，无风险收益率有所下行。月中受出口等部分经济数据超预期、超长期限国债供给消息等因素扰动，市场止盈情绪推动收益率出现一定回调。月底跨季资金面宽松，带动中短端收益率再度下行。 展望后市，预计二季度债市整体震荡。3月中采PMI上升至50.8%，环比上升1.7%。整体来看，外需偏强带动了3月PMI回升，而地产拖累下建筑业仍弱于季节性。目前地产链与非地产有所分化，地产链相关持续偏弱，也对长期增长预期形成压制，而非地产链有低位企稳修复的迹象，出口偏强带动制造业修复。建筑业和出口的背离也体现在商品的分化，黑色持续走弱而有色偏强。在地产和非地产部门分化的格局下，目前地产部门依然对长端利率影响最大。地产部门决定利率中枢，而非地产部门则决定了利率波动的节奏。一季度经济整体表现尚可，近期出现大规模政策加码的概率较小。短期关注政府债供给节奏及央行货币配合方式。 组合策略上，本组合为指数基金，尽力跟踪指数的走势，同时保持相对积极的操作策略，争取超越指数的表现。

2023年债券收益率整体下行，在经济复苏整体乏力的背景下，资金面和政策预期等因素持续影响债市节奏。年初，疫后经济复苏预期较为强烈，高频数据的反弹、信贷开门红、资金面持续偏紧的共同影响下，10年期国债收益率升至高点2.93%，大行同业存单收益率最高2.75%。另一方面，机构配置行情引导信用利差快速压缩。从3月至6月，央行陆续降准25bp和降息10bp，引导商业银行存款利率下调，同时宏观经济增长动能转弱，利率曲线陡峭化下行，10年期国债降至2.65%附近。三季度，虽然央行再次降息降准，但地产政策放松、人民币汇率贬值等压力影响下，资金面超预期收紧，债市出现反转、曲线平坦化，机构赎回引发信用利差走扩。进入12月，由于宏观经济数据持续走弱而政策刺激力度未超预期，对24年货币政策继续宽松的博弈力量推动债市在年末走出一波较大行情。报告期内，组合精选信用债作为底仓品种，把握了年初配置行情，同时在二季度和四季度利率快速下行期间，通过积极的利率债波段操作以赚取资本利得。

2023年三季度，宏观基本面维持弱现实，政策、资金面、外部因素持续影响债市，利率整体呈“V”型走势。具体来看，7月份，跨季后资金面如期转松，DR007整体低于政策利率10-20bp，同时经济数据弱于预期，10年国债收益率在震荡后逐步下行至月内低点2.59%。7月24日中央政治局会议召开，在维持高质量发展主线的同时，对地产、资本市场表述均更加积极，超市场预期，利率短期内出现大幅调整。8月上半月，资金面再度宽松，金融数据低于预期，同时央行于8月14日超预期下调逆回购政策利率10bp释放明确宽松信号，10年国债收益率逐步降至季度内最低点2.54%。但是，8月下半月至9月，债市行情逐步逆转。地方债发行提速、人民币汇率贬值压力等因素开始对国内流动性和资产定价产生影响，资金面持续偏紧局面超出市场预期。同时，一线城市“认房不认贷”、存量房贷利率调整等政策陆续落地，稳增长预期明显强化。虽然央行于9月14日宣布降准25bp，但对债市影响偏中性。这一阶段，机构赎回造成债市阶段性抛售，明显加大了整体利率上行幅度。与低点相比，10年国债收益率上行15bp，国股行1年同业存单收益率上行30bp，2年隐含评级AA+信用债相比于国开利差上行21bp，短端资产跌幅大于中长端，信用债跌幅大于利率债。展望后市，四季度债市整体预计偏震荡行情。房地产等政策密集出台后，当前进入政策效果观察期，地产销售、基建产业链等对基本面可能有短期支撑，后续经济走势需要持续观察。地方再融资债将发行，美债长端利率上升导致人民币汇率持续承压，这些因素继续构成四季度资金面制约因素。不过，央行近期政策表述里指出经济仍面临需求不足，重提逆周期调节，预计四季度货币政策不具备收紧基础。银行理财规模目前保持稳定，自营和理财等机构配置需求仍在，四季度出现去年11-12月债市负反馈和赎回潮的概率较低。整体看，债市行情未逆转但利空扰动增多。组合操作上，保持中性久期，优化持仓结构，灵活操作。同时，面对实际流动性环境和预期扰动，加强组合流动性管理，保持适度杠杆。