国联睿嘉39个月定开债券A(008046) - 基金经理

二季度债券收益率虽然在4月底出现了一定幅度的调整，但整体维持了继续下行的走势；10年、30年等长利率债走势不如中短利率债；信用债在资产荒的大背景下，受追捧程度较高，信用利差、期限利差进一步压缩。在理财规模超预期增长的背景下，理财、基金配置力量较强，基金和券商交易情绪活跃。4月初到4月23日，债券收益率维持了下行趋势。进入4月份后，资金面超预期宽松，资金价格进一步下台阶，带动了债券市场乐观情绪的延续。理财回流比预期好，理财规模超预期增长（事后看主要是由于手工补息被打击），基金特别是债券基金维持了较高的增速，市场配置力量增强，为债券市场提供了新的资金。4月份权益市场在个别交易日表现低迷，成为债券市场的助推剂。4月份公布的金融数据、经济数据都不及预期，为市场中的多头增添了一定的信心，降准降息的预期也是多头交易的信心所在。央行副行长朱鹤新提到“未来货币政策还有空间 将密切观察政策效果、用好储备政策”，提升了市场的降准降息预期。4月24日到4月底，债券市场出现了比较明显的调整，债券收益率短期内出现了20BP左右的上行，出现调整的原因主要是多重利空因素出现了共振。4月24日中国人民银行有关部门负责人接受《金融时报》记者采访：“长期国债收益率将运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内。该负责人表示，长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，但同时也会受到供求关系等其他因素的扰动。该负责人指出，理论上，固定利率的长期限债券久期长，对利率波动比较敏感，投资者需要高度重视利率风险”。4月25日国家发改委官员称要尽快落实到位发行超长期特别国债等政策。多重利空的作用下，债市市场出现了今年以来幅度最大、调整速度最快的收益率上行行情。5月到6月，债券市场在各种利空落地的背景下，市场因为手工补息被打击的影响配置力量增强，收益率进一步下行。5月13日，超长期特别国债供给节奏落地，总体分22期次发行，债市两大利空因素之一落地。4月开始各地陆续放开限购，包括一线城市也逐步放开限购，5月18央行取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。地产政策不断松绑，开始市场尚有定价，但是随着效果逐步被验证，对债券市场的影响越来越小。5月和6月，基本面的恢复也出现了反复，比如中国5月官方制造业PMI 49.5，预期50.4，前值50.4；中国4月M1货币供应年率 -1.4%，预期1.20%，中国5月M1货币供应年率 -4.2%，预期-1.7%，M1连续两个月出现了负增长。由于4月以来“手工补息”被禁止，非银机构配置力量强成为客观现象并延续至6月，资产荒背景下，银行理财、基金等机构配置力量增强，成为本轮行情的主要参与机构。随着6月市场对于央行表态逐渐钝化以及政府债发行暂未放量，非银机构的配置力量为债市收益率进一步下行奠定了较好的基础。整体上来看，利率债方面，1年期国债在从1.72下行到1.54%，10年期国债从2.29%下行到2.21%，1年期国开从1.84%下行到1.69%，10年期国开从2.41%下行到2.29%。信用债方面，以短融中票为例，1年期AAA信用债从2.33%下行到2.02%，3年期AAA信用债从2.50%下行到2.14%。5年期AAA信用债从2.62%下行到2.26%。报告期内，本基金积极做好资产配置，寻找性价比更高的资产提升产品收益。

一季度债券收益率大幅下行，超长期国债表现最为亮眼，期限利差、信用利差进一步演绎至相对低位，收益率曲线形态变化较快，市场博弈和交投氛围浓厚。进入2024年一月份，虽然债券收益率在2023年12月有了比较明显的下行，但债券市场仍维持了一个相对强势的格局。推动市场走势的主要因素是降准降息预期和权益市场的走势，降准降息的预期主要是因为经济表现不及预期，市场对宽松政策期待较高，央行的一些讲话如邹司长提到“在总量方面，中国人民银行将综合运用公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现、准备金等基础货币投放工具，为社会融资规模和货币信贷合理增长提供有力支撑”，债券市场也对其进行了偏乐观的解读。权益市场在1月份表现低迷，雪球敲入、两融的杠杆问题等持续压迫市场情绪，权益的低迷同样助推债券收益率的下行，尤其是推动了30年超长期国债收益率的下行。1月24日央行意外宣布降准50个基点，虽然短期内打消了市场的降准降息预期，但并没有影响债券市场的乐观情绪。在1月底公布的PMI数据为49.2，继续位于荣枯线以下，基本面的有利因素也推动了债券市场的情绪。2月份带动债券市场的主要因素是降准降息预期、机构行为、存款利率的补降。降准降息的各种消息多次提升市场的乐观情绪，机构尤其是一些农商机构、保险机构相对欠配，积极的参与债券市场的交易，部分中小银行在2月份进行了存款利率的补降，进一步带动了收益率的下行。3月份的债券市场主要围绕两会的定调、债券的供给来反复交易，债券市场在3月份的表现不如1-2月份，收益率的波动显著增大，不同类型机构参与品种有所分化。两会定调2024年的赤字率为3%+1万亿的特别国债，基本符合市场预期，债券市场对于强刺激的担忧减弱，带动了收益率的下行，潘行长提到“目前我国银行业存款准备金率平均在7%，后续仍然有降准空间”则将做多情绪进一步推升，10年国债盘中最低突破2.25%，30年国债盘中最低突破2.4%，此后市场对于收益率的绝对位置、债券的供给等因素反复交易，收益率也出现了一些波动。整体上来看，利率债方面，1年期国债在从2.08%下行到1.72%，10年期国债从2.56%下行到2.29%，1年期国开从2.20%下行到1.84%，10年期国开从2.68%下行到2.41%。信用债方面，以短融中票为例，1年期AAA信用债从2.52%下行到2.33%，3年期AAA信用债从2.71%下行到2.5%。报告期内，本基金积极做好资产配置，寻找性价比更高的资产提升产品收益。

2023年是疫情防控放开后的第一年，债券市场的主要节奏围绕着经济基本面改善的现实与预期、推动经济复苏的政策等，10年国债收益率在年内呈现M型走势。各个阶段的市场情况如下：第一阶段，年初到2月末，债券收益率震荡上行。2023年初，经济处于疫情防控政策放开后的恢复期，市场对经济复苏有较强预期，疫情期间推迟的需求在年初集中释放。1月份天量信贷投放，信贷实现“开门红”，银行间资金压力有所增加，资金利率中枢在年初有所抬升，地产销售在内的经济数据均表现较好，在各种因素的综合作用下，债券市场情绪悲观、债市收益率震荡上行，10年期国债收益率回升至2.9%之上并维持高位震荡，信用债由于2022年四季度的收益率大幅调整，整体收益率水平比较高，维持了一个高位震荡的态势。第二阶段，3月初到8月中下旬，债券收益率大幅下行的阶段。3月5日政府工作报告发布，其中2023年GDP增速目标设为5%左右，低于市场预期，在政策定调上要求不要“大干快上”，经济增长目标和政策定调打消了市场对于强刺激的担忧，债券市场从政策的担忧中逐步走出来。此后3-6月份，经济在一季度的较快修复以后，二季度经济增长开始放缓，甚至个别指标的下滑幅度超过市场预期：PMI数据跌至荣枯线以下，居民可选消费增长迅速放缓仅必选消费因为生活半径的扩张而维持，房地产市场意外的迎来的价格下滑和销量的大幅度下滑，居民对于地产的预期和偏好迅速恶化，出口因为贸易摩擦和外部需求的减少未能维持高增长。基本面因素的变化对债券市场走强产生了支撑。政策方面，3月在MLF超额续作后央行超预期降准25bp也对市场的流动性改善偏友好。中小行存款利率在4月份进行了补降，国有大行在6月份开始新一轮的存款利率降低，被认为是社会广谱利率的进一步下行。此外天量社融向实体经济的传导效率偏低，淤积在金融体系内部，资金面大幅走松，支撑债市持续上涨。6-8月份之间的市场，稳增长与宽货币的博弈成为市场主旋律。6月OMO利率、MLF利率以及LPR先后下调10bps，央行宽货币取向明确。7月24日政治局会议召开后，市场对宽财政及地产政策预期走强，长债利率脉冲式上行。但进入8月后，由于公布的7月经济及金融数据不及预期，加之8月中旬央行意外降息，10年期国债收益率大幅下行，并在8月21日下降至2.54%的年内低点。第三阶段，8月下旬至11月末，债券收益率出现反弹，市场的主逻辑是债券供给、资金面偏紧、刺激政策出台。资金面方面：8月15号降息之后，市场预想中的资金面放松并没有出现，反而马上感受到了资金利率的抬升。与降息差不多时间发生的是人民币汇率贬值压力增大，市场一度更多地认为央行收紧银行间流动性是出于稳汇率的目的，同时央行也提到了“防止资金套利和空转”，这些因素都导致了资金价格抬升，造成短端资产承压。债券供给方面：9月26日，内蒙古特殊再融资债成为供给冲击的开端，10月各省陆续公布计划，超预期债券供给扰动叠加资金面扰动，债市收益率不断上行，短端利率受制于资金面上行幅度相对更大，同时传特别国债增发的消息给市场带来额外压力，10月24日晚人大常委会审议批准在四季度增发国债1万亿，并上调赤字率至3.8%左右，债券新增供给的量和节奏逐步明朗。稳增长政策方面：7月24日召开的政治局会议，8月底开始包括一线在内都开始出台地产放松政策比如认房认贷政策调整、限购政策调整，稳增长的重要举措还包括财政发力，表现为地方专项债发行加速、国债增发。第四阶段，11月末至年底，债券市场呈现利空出尽，在机构行为的配合下收益率下行。债券供给的消息落地以后，市场对于债券供给的担忧有所减弱。11月28日，三季度货币政策执行报告提及“综合利用多种货币政策工具”、“推动实体经济融资成本稳中有降”以及“更多关注存量贷款的持续效用”等内容，市场对此解读为利好，叠加11月PMI仍落在荣枯线以下，做多情绪升温。进入12月中上旬，中央经济工作会议是市场关注焦点，市场经历了会议前的震荡期，以及会议落地后的做多情绪升温期，12月份存款利率进一步下调，带动情绪升温，叠加年末的机构行为，债券收益率在12月份出现了一波较大幅度的下行。全年来看，利率债方面，一年国债下行2bp左右，5年国债下行24bp左右，10年国债下行28bp左右。一年国开下行3bp左右，5年国开下行20bp左右，10年国开下行31bp左右，长端下行幅度大于短端。信用债方面，以短融中票为例，1年、3年、5年AAA品种分别下行了19bp、46bp、56bp，1年、3年、5年AA+品种分别下行了38bp、72bp、74bp，信用利差压缩。报告期内，本基金在产品开放期间内积极准备流动性，满足客户的申赎要求。在新的封闭期内，根据对市场的判断，综合比较各类资产的性价比，选择合适的资产进行配置，并通过杠杆策略等提升产品收益。

三季度债券收益率整体震荡上行，收益率的波动幅度有所增大，债券市场面临的经济基本面和政策面有所变化，收益率曲线平坦化。进入7月份，债券市场延续了二季度的收益率下行趋势，资金面宽松、融资需求偏弱、经济下行等因素并未出现改善。债券市场的政策变化点在于7月24日召开的政治局会议，政治局会议提到了加大政策调控力度、逆周期调节、房地产政策优化等内容，表明政府对稳增长的诉求提升，对经济的关注度开始提升，政策的方向和力度开始有所变化。此后8月份和9月份央行为配合宽信用，进行了降息和降准的操作，宽松的货币政策带来了收益率的阶段性低点，但是并没有改变债券市场担忧。三季度产生了一些对于债券市场不利的因素，政治局会议以后，包括一线城市在内陆陆续续出台地产放松政策，认房认贷政策调整、限购政策调整，地产对于稳增长的作用受到重视；由于汇率掣肘、银行间杠杆率偏高等多种因素影响，资金面在8月和9月份出现超预期紧张，资金面对于短端资产产生一定冲击；地方债发行加速，各地的稳增长政策增多；特殊再融资债出台，市场对于利率债供给增多的担忧提升。以上不利因素导致了收益率的上行，抵消了短期内降准降息带来的收益率下行。整体上来看，利率债方面，1年期国债在1.73-2.23之间震荡，10年期国债在2.54-2.7之间震荡，1年期国开在1.96-2.35之间震荡，10年期国开在2.65-2.79之间震荡，短端震荡幅度比长端大。信用债方面，以短融中票为例，1年期AAA信用债在2.28-2.66之间震荡，3年期AAA信用债在2.64-2.92之间震荡，信用债震荡幅度略大于利率债。本基金积极做好资产配置，寻找性价比更高的资产提升产品收益。