融通通华五年定开债券C(008440) - 基金经理

三季度国内经济下行压力更加突出。7、8月PMI连续回落且低于季节性水平，持续处在收缩区间，供需同步走弱，9月PMI边际上行0.7至49.8，近5个月以来首次上涨，但仍处于收缩区间，其中新出口订单边际回落，服务业偏弱。目前国内面临的问题依旧是内需不足，消费数据上看，7月社零边际好转、但8月再度回落，投资端，固定资产投资增速持续回落，地产依旧是主要拖累，地产高频指标依旧处在季节性低位，制造业投资仍具一定韧性但边际走弱，需求不足问题逐步向生产端传导。通胀方面，7、8月CPI受猪肉等食品分项推动，同比增速保持了温和回升的态势，核心通胀增速连续2个月出现下滑，PPI同比和环比降幅仍在扩大。　　货币及财政增量政策在季度末大幅度加力。9月24日，央行宣布降准50bp，调低OMO利率20bp至1.5%，同时引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行；9月26日，政治局会议强调加大财政货币政策逆周期调节力度，发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。此外，权益市场、房地产相关支持政策的出台，也在短时间内大幅提升了市场的风险偏好。三季度债市整体大幅震荡，7月至9月中旬市场持续交易衰退和货币宽松预期，同时面临监管力度加强、央行卖债的阶段性扰动，10年国债一度触及2%位置，9月底快速反弹。组合资产以摊余成本法估值，主要持仓5年期政金债，本季度未进一步加仓，主要通过控制融资成本以获取较好的套息收益。

上半年经济总体运行平稳，GDP同比增速5.0%，符合全年经济目标增速，但经济回升的基础并不牢固，二季度增速由一季度的5.3%回落至4.7%，经济动能疲弱态势加剧。经济结构上，生产强于需求的特征明显，规模以上工业增加值同比增长6%，虽然略低于一季度的 6.1%，但仍保持较高水平，主要是海外需求带动及部分新能源、高科技相关领域政策支持。而消费表现疲弱，上半年社会消费品零售总额累计同比增长3.7%，较一季度继续回落1个百分点，其中6月当月同比增速2%，为2023年以来低点，侧面反映居民收入预期下降，消费能力持续趋弱。固定资产投资累计增速边际回升，制造业投资维持较强韧性，基建投资托底，地产投资仍是主要拖累项。2024年上半年货币政策继续保持稳健，1月央行降准和定向降息，同时配合公开市场操作，银行间流动性保持平稳。　　债券市场上半年走出趋势性行情，中长端利率延续去年底以来的强势表现，30年国债突破2.5%关口，对长期经济走势做出进一步定价，收益率曲线呈现牛陡走势，期限利差持续压缩。1年期同业存单自年初以来逐步下行，并突破2.0%。组合资产以摊余成本法估值，主要持仓5年期政金债，操作上维持了相对较高的杠杆水平以获取较好的套息收益。

2024开年国内经济延续修复态势，但结构分化明显。1-2月工业增加值边际改善，PMI数据在1、2月份处于低位后，在3月份重新回归扩张区间，工业生产维持韧性。投资方面，在三大工程发力及大规模设备更新推动下， 1-2月固定资产投资累计增速边际回升，地产、制造业、基建投资均边际有所上行。但有效需求不足的问题仍然存在，PPI同比持续负值，地产景气依旧偏弱，虽然二手房成交环比进一步回升，但是新房销售仍然低于过去三年同期水平，后续需关注地产热度由二手房至新房的传导。　　季度内货币政策保持稳健，1月24日国新办发布会超预期降准，配合公开市场操作，银行间流动性保持平稳。在资金面整体平稳叠加基本面依旧偏弱背景下，一季度债券市场表现强势，长短端收益率均震荡下行，其中1年NCD下行20BP左右，而30年超长债延续了去年底以来的强势表现，期限利差持续压缩。组合操作上维持了相对较高的杠杆水平以获取较好的套息收益，后续将视资金水平及资产收益情况，继续择机在合适位置提升仓位水平。

2023年中国经济总体处于疫后恢复期，全年GDP增长5.2%，基本实现年初目标，但复苏进程曲折。一季度防疫政策放开后，在政策靠前发力、前期积压需求集中释放、地方政府全力推动经济恢复发展等作用下，经济增长实现开门红，一季度GDP环比增长2.2%，供需双侧企稳回升。二季度在需求短暂释放后内生动力不足问题逐步显现，地产市场和出口形势快速转弱，经济恢复斜率放缓；三季度国内政策支持力度明显加大，央行降准降息、专项债发行加速、地产政策落地、一揽子化债持续推进、城中村改造提速等有助于稳定市场预期，社零及出口亦有所好转。但地产投资和地方政府债务问题所带来的有效需求不足仍是制约经济复苏的重要原因，居民收入预期下降，企业投资信心不足，同时大宗商品价格下降导致企业补库存步伐放缓，四季度PMI结束了连续四个月的环比改善，超季节性下滑至收缩区间。　　2023年货币政策继续延续宽松基调，总体流动性合理充裕。3月、9月央行分别降准25基点，6月、8月连续两次降息，OMO和MLF利率分别累计下调20bp、25bp，并带动1年期和5年期以上LPR分别下降20bp和10bp，企业和居民贷款利率进一步下行。同时，银行挂牌存款利率进一步下调，减缓银行息差压力。2023年债市收益率呈“N”型走势，长端利率中枢整体下行，收益率曲线平坦化特征明显，尤其以超长端30年国债品种强势表现尤为明显。组合资产以摊余成本法估值，主要持仓5年期政金债，操作上维持了相对较高的杠杆水平以获取较好的套息收益。