中加新兴消费混合A(010176) - 基金经理

2024年二季度，资本市场经历年初流动性风险快速下探及之后的修复性反弹后，重新进入稳中震荡状态。基本面上，宏观数据跟企业微观报表端，都有不同程度的边际走弱迹象。交易面上，二季度交易量整体萎缩，市场交易仍处于较为疲弱的状态。结构上看，低估值高分红品种保持了较为稳健的绝对与相对收益，体现了市场整体风险偏好下行的状态。我们年初对今年资本市场的判断是，双边要素影响复杂，“机遇与挑战”并存，在投资品种的选择中要做好攻守兼备。在目前的市场环境中，依然维持年初判断与操作策略和资产类别的选择。在操作策略上，兼顾成长性的同时更加重视确定性，在选择成长性较高的资产的同时，对业绩的要求更加苛刻。在资产类别选择上，尽量兼顾增长稳健，估值定价回报合理。其中在成长性较强的科技板块中，优选业绩最确定的海外算力、智能家居等领域。在稳健增长的消费品领域，基于外需稳定性优于内需，个人消费优于商务消费的基本判断，综合考虑估值水平和分红水平，优选业绩稳定的家电、以及受益人工智能终端景气改善的消费电子产业链，进一步降低了商务白酒的配置。尽管资本市场也许会在较长的一段时间中呈现海内外长短期复杂矛盾变化与政策预期的不断博弈，我们能够坚守跟努力的方向，永远是适应环境，不断优化策略，优选资产，保持冷静与理性的判断与选择。

2024年一季度，权益市场经历了较为剧烈的波动，从一月的快速下探到二月的快速反弹到三月的企稳运行。年初的快速下行，体现了市场对中长期不确定要素在短期的过度悲观预期，交易活跃度下行引发了部分中小市值公司的流动性危机风险。二月在诸多要素边际改善下，市场快速反弹。资金面端，在政府一系列监管组合拳的出台以及资金面的积极支持下，流动性风险基本解除。基本面端，人工智能在产业层面发生较大技术进步，引领科技行业率先反弹，并且宏观数据整体亦好于此前的悲观预期。估值端，诸多长期价值稳定、质地优秀的公司重新回到定价严重低估水平。政策端，随着两会临近，市场对如新质生产力、先进设备更新等投资方向也有了更多期待。我们年初对资本市场的判断是，双边要素影响复杂，“机遇与挑战”并存。在短期市场交易活跃度下降跟海外资金持续流出的背景下，首先要面临的是“挑战”，因此在年初操作策略和资产类别的选择上，兼顾成长性的同时更加重视确定性。其后随着前述资金、基本面、政策等各要素的边际缓和或改善，我们终于等来了一些长久期回报较好、质地优秀的公司的布局“机遇”。其中对于成长性较高的资产，我们对业绩确定性的要求更加苛刻，继续重点配置能够持续兑现业绩的海外算力、智能家居等领域。对于成长相对稳健的消费品，综合考虑海内外收入结构、估值水平、现金创造能力等，加大了对传统白电行业、轻工制造的配置。关于对消费品子行业的跟踪研究，整体感受是性价比消费优于奢侈品消费、海外优于内需，居民消费优于商务消费，因此在相关行业和标的选择上有所侧重。回溯一季度以来市场的剧烈波动，背后是长期矛盾在短期流动性风险下的极端情绪反映，以及非市场要素扰动下的阶段性秩序失衡。真实的世界有其固有的节奏和发展规律，我们相信一个常识，便是在过度的悲观和过度的乐观演绎后，终会回归到有序的真实世界。

2023年，宏观环境在上半年经济弱复苏后，下半年重归平淡。权益市场全年上下半年亦分化显著，指数呈现A字型走势，上证和深证指数分别回到2022年10月和2019年水平。从行业分化来看，通信、传媒等科技成长整体表现较好，但上下半年分化极大；煤炭、石化等基础资源品全年表现稳健；食饮、社服等消费品疫后恢复不达预期；新能源、地产等景气边际下行表现最差。从时间维度来看，全年大概分三个阶段。年初到4、5月，指数整体反弹，但只有两类资产表现突出：一是人工智能为代表的科技成长，二是“中特估”为代表的国央企。5月到7月底，指数横盘震荡，科技与建筑开始高位震荡或回调，顺周期行业有所反弹，市场开始基于积极的经济政策预期表态进行交易。8月到年底，在内外多重因素的影响下，在经济基本面和国际形势不确定的情况下，资金流出明显，指数加速下跌。除煤炭以外，所有行业皆取得负收益，整体呈现减量博弈的微观结构恶化的状态。2023年对权益投资来说，是从欣喜到焦灼的一年。上半年亮点频现，下半年充满艰辛。我们的基金运作亦是从充满机遇到充满挑战。年初我们判断经济整体修复较为疲弱，以独立于经济政策博弈及宏观景气的仓位为主。我们判断以人工智能为代表的技术迭代将会引领科技行业的革命性发展，因此除传统消费行业以外，持仓重点选择了以科技互联网应用及海外算力为代表的的新兴消费方向，上半年一度也取得了不错的收益。随着海内外技术迭代速度的差距拉大，以及政策监管环境不同带来的分化，国内的模型和应用发展愈加不及预期，下半年我们减配了国内的模型和应用。基于对产业逻辑的判断，依然维持了一定的海外算力仓位。尽管最终公司的业绩表现和产业趋势符合我们的判断，但海外算力亦由于受到国内科技行业整体回调，以及交易过于拥挤等影响，在下半年同样受到重创，坚持产业趋势方向的判断与阶段性的波动的平衡是我们未来要持续提升的功课。我们下半年也增配了符合当前宏观环境下消费行业趋势的子行业和个股。国内内需方面，我们重点寻找受益“性价比消费”的方向，认为符合“共同富裕”趋势下消费者的理性选择，包括折扣业态、平替品类、国潮品牌等。可以同时满足高线城市居民收入预期平淡、追求理性消费的需求，以及低线城市居民追求从无到有和美好生活的需求。海外需求方面，我们重点投资具备较强的产品和渠道能力，具备较强性价比优势跟产品特色，积累较好品牌价值的公司，包括智能家居、家电轻工、消费电子等。

23年三季度，市场整体较为疲弱，呈现以下几个特征。一是政策博弈氛围较为浓厚。从7月政治局会议开始，各行业的鼓励政策预期较多，包括首次提出“活跃资本市场”的提法。但在实际执行落实层面需要资金、需要过程，落地不及预期。二是资金面呈现减量博弈。上市公司股东减持、外资长期资金流出，短期交易加剧，市场微观结构较差。三是在行业层面呈现较为明显的分化。比如科技行业的产业趋势出现海内外分化，海外在前进但国内应用场景进展较慢，亮点集中在少数领域如消费电子。消费行业的分化呈现“性价比消费”受益，我们认为未来国内绝大部分消费领域会呈现既“消费升级”又“消费降级”的特征”，某种意义上也是“共同富裕”趋势下的理性选择。一方面高线城市居民整体未来收入预期较为平淡，追求适度的性价比消费；另一方面低线城市居民在诸多基础消费领域渗透率依然在抬升，追求从无到有从有到好的品质。基于以上判断，我们操作策略上做了以下对应调整。科技行业中配置海外算力。关于顺周期行业的投资，我们仍然坚持上个季度的策略，从中观跟微观结合，去积极寻找独立于政策博弈变化的方向跟个股。包括智能家居、消费电子等。在生意模式较为稳健的消费品领域，我们除了维持较为稳健的龙头白酒，增配了更多具备“性价比消费”特征的公司。