中加新兴消费混合C(010177) - 基金经理

2024年三季度，随着国内需求端基本面数据的边际走弱，海外美国大选的不确定性影响，市场整体震荡下行调整，权益资产回报率再次快速走低。9月底，为遏制可能面临的经济通缩风险与资产价格进一步下行，拉动经济正循环，政策端进行了非常积极的调整和表态，货币端为后续权益市场流动性释放提供较为宽松的支持环境，财政端也具备了更大支持空间的可能性，政策调整的工具设计对需求端的改善更加具备针对性。无论是对于权益市场还是真实的经济基本面而言，需求端的有效支持是走出之前基本面低迷和资产价格持续下行的必要条件，尤其是短期快速的预期翻转叠加低位估值修复，使得整个市场交易活跃度大大增强。我们认为，在预期信心修复和政策支持双向提振的基础上，市场会经历一轮资产的重新盘活与价值重估，随着货币或财政端的支持逐渐释放，随着各地政府实体工作推进，宏观面上四季度数据会有较为明显的边际改善，微观上的恢复需要的时间许会更久，但至少需求端的支持的影响效果会显著好于之前更重视供给端的低效刺激，市场表现也会逐渐与基本面的真实改善逐渐收敛。四季度整体的权益投资环境会显著好于三季度，但仍需关注美国大选带来的不确定性的风险点。基于以上判断，在策略上我们一方面更加重视弹性低估资产的快速估值修复，同时也积极寻找实际受益于政策支持和具备真实改善空间的方向和标的。希望随着需求端政策支持的稳健释放和经济基本面的回暖，我们的投资世界走出“乱纪元”的三体世界，重新吸引稳健的长线资金投资，重启“恒纪元”时代。

2024年上半年，权益市场从年初的快速下行到剧烈反弹，又重回震荡下行状态。这其中有基本面、政策面、流动性等海内外多方要素的影响，比如年初交易层面的流动性危机、之后政策性救市资金的托底、近期对三中会议的政策期待变化、国内的金融监管政策的趋紧、海外美国大选政治突发事件的扰动……如果用知名作品《三体》中的世界来打比方，在我们以往的投资世界的框架里，以不变应万变的是“锚”是遵照市场规律与经济基本规律的“恒纪元”。而现在的市场更像是三体世界的“乱纪元”，有三个太阳同时且越来越复杂的对市场进行更加难以把握规律的影响，比如微观意义的经济基本面与宏观意义的基本面的感知差异、对应的国内的监管政策态度及预期的变化的博弈、海外的政治与经济环境的影响等。在这个环境下，许多交易层面的结果是事实与预期博弈的结果。

2024年一季度，权益市场经历了较为剧烈的波动，从一月的快速下探到二月的快速反弹到三月的企稳运行。年初的快速下行，体现了市场对中长期不确定要素在短期的过度悲观预期，交易活跃度下行引发了部分中小市值公司的流动性危机风险。二月在诸多要素边际改善下，市场快速反弹。资金面端，在政府一系列监管组合拳的出台以及资金面的积极支持下，流动性风险基本解除。基本面端，人工智能在产业层面发生较大技术进步，引领科技行业率先反弹，并且宏观数据整体亦好于此前的悲观预期。估值端，诸多长期价值稳定、质地优秀的公司重新回到定价严重低估水平。政策端，随着两会临近，市场对如新质生产力、先进设备更新等投资方向也有了更多期待。我们年初对资本市场的判断是，双边要素影响复杂，“机遇与挑战”并存。在短期市场交易活跃度下降跟海外资金持续流出的背景下，首先要面临的是“挑战”，因此在年初操作策略和资产类别的选择上，兼顾成长性的同时更加重视确定性。其后随着前述资金、基本面、政策等各要素的边际缓和或改善，我们终于等来了一些长久期回报较好、质地优秀的公司的布局“机遇”。其中对于成长性较高的资产，我们对业绩确定性的要求更加苛刻，继续重点配置能够持续兑现业绩的海外算力、智能家居等领域。对于成长相对稳健的消费品，综合考虑海内外收入结构、估值水平、现金创造能力等，加大了对传统白电行业、轻工制造的配置。关于对消费品子行业的跟踪研究，整体感受是性价比消费优于奢侈品消费、海外优于内需，居民消费优于商务消费，因此在相关行业和标的选择上有所侧重。回溯一季度以来市场的剧烈波动，背后是长期矛盾在短期流动性风险下的极端情绪反映，以及非市场要素扰动下的阶段性秩序失衡。真实的世界有其固有的节奏和发展规律，我们相信一个常识，便是在过度的悲观和过度的乐观演绎后，终会回归到有序的真实世界。

2023年，宏观环境在上半年经济弱复苏后，下半年重归平淡。权益市场全年上下半年亦分化显著，指数呈现A字型走势，上证和深证指数分别回到2022年10月和2019年水平。从行业分化来看，通信、传媒等科技成长整体表现较好，但上下半年分化极大；煤炭、石化等基础资源品全年表现稳健；食饮、社服等消费品疫后恢复不达预期；新能源、地产等景气边际下行表现最差。从时间维度来看，全年大概分三个阶段。年初到4、5月，指数整体反弹，但只有两类资产表现突出：一是人工智能为代表的科技成长，二是“中特估”为代表的国央企。5月到7月底，指数横盘震荡，科技与建筑开始高位震荡或回调，顺周期行业有所反弹，市场开始基于积极的经济政策预期表态进行交易。8月到年底，在内外多重因素的影响下，在经济基本面和国际形势不确定的情况下，资金流出明显，指数加速下跌。除煤炭以外，所有行业皆取得负收益，整体呈现减量博弈的微观结构恶化的状态。2023年对权益投资来说，是从欣喜到焦灼的一年。上半年亮点频现，下半年充满艰辛。我们的基金运作亦是从充满机遇到充满挑战。年初我们判断经济整体修复较为疲弱，以独立于经济政策博弈及宏观景气的仓位为主。我们判断以人工智能为代表的技术迭代将会引领科技行业的革命性发展，因此除传统消费行业以外，持仓重点选择了以科技互联网应用及海外算力为代表的的新兴消费方向，上半年一度也取得了不错的收益。随着海内外技术迭代速度的差距拉大，以及政策监管环境不同带来的分化，国内的模型和应用发展愈加不及预期，下半年我们减配了国内的模型和应用。基于对产业逻辑的判断，依然维持了一定的海外算力仓位。尽管最终公司的业绩表现和产业趋势符合我们的判断，但海外算力亦由于受到国内科技行业整体回调，以及交易过于拥挤等影响，在下半年同样受到重创，坚持产业趋势方向的判断与阶段性的波动的平衡是我们未来要持续提升的功课。我们下半年也增配了符合当前宏观环境下消费行业趋势的子行业和个股。国内内需方面，我们重点寻找受益“性价比消费”的方向，认为符合“共同富裕”趋势下消费者的理性选择，包括折扣业态、平替品类、国潮品牌等。可以同时满足高线城市居民收入预期平淡、追求理性消费的需求，以及低线城市居民追求从无到有和美好生活的需求。海外需求方面，我们重点投资具备较强的产品和渠道能力，具备较强性价比优势跟产品特色，积累较好品牌价值的公司，包括智能家居、家电轻工、消费电子等。