易方达宁易一年持有混合A(011347) - 基金经理

上半年经济总体呈现走弱态势。一季度经济开局良好，一方面得益于外需的正向拉动，另一方面财政支出加快带动制造业投资回升也对内需形成良好支撑。但二季度经济较一季度有所走弱。虽然地产持续出台支持性政策，政府债券发行也有所提速，但国内经济内生需求仍然偏弱。具体来看，地产行业的下滑趋势并未扭转，销量和价格仍惯性下行，居民部门收入预期尚未出现显著改善；信贷增速持续下行，企业端真实融资需求不强。整体上看，经济内生增长动能和市场预期偏弱的格局持续主导经济和资本市场。债券市场方面，一季度受年初配置需求发力、风险偏好回落影响，债券走出流畅的牛市行情，并在三月份转为震荡。二季度债券市场整体仍然呈现抵抗式下行的格局。在资金面宽松、政府债券发行进度不及预期、尤其是银行业规范“手工补息”影响下，非银资金充裕，理财规模快速扩张，虽然央行反复提示长端利率债风险，但各类利率震荡后仍然保持下行的态势，最终10年国债收益率在二季度末收在上半年新低附近。股票市场波动较大，年初大幅下挫，二月开始出现修复行情，五月中旬后重新转为震荡下行。上半年股票市场总体呈现震荡和分化的态势，上证综指上半年小幅下跌0.25%，沪深300指数小幅上涨0.89%，小盘股跌幅较大，中证2000指数下跌23.28%。报告期内，债券一季度维持偏长的久期，一季度末考虑到债券估值偏贵、市场拥挤度较高，组合减持了部分弹性品种，久期略有下降，二季度组合整体保持偏中性的杠杆和久期水平，并积极进行结构调整，以提升组合流动性和灵活性。股票方面，组合权益仓位有所降低，依然以配置竞争力较强、格局较稳定、估值较低的大盘公司为主，进一步加强了在交运、银行、家电等稳定类行业的配置，减仓食品饮料、计算机、电子等对成长预期较高的行业。

一季度权益市场波动较大，呈现“V”形反转。开年至二月初，市场大幅下挫，交易结构等因素放大了这种波动，小盘股跌幅突出，央企、高股息等稳定性较强的板块表现较好。后续国内政策持续发力，包括AI（人工智能）、电动车在内的产业创新不断推出，叠加全球制造业PMI（采购经理指数）持续回升，市场开启了一波凌厉的反弹。整个季度来看，沪深300指数上涨3.1%，中证800指数上涨1.56%，大盘股表现更优。结构方面，稳定类行业表现较好，石油石化、银行、家电和煤炭涨幅居前，市场对于盈利的确定性较为看重；而医药生物、电子和计算机等成长板块跌幅居前，地产及其强相关的板块也表现较差。转债一季度表现较弱，主要受制于较贵的估值和小盘股的弱势，而包括基金、年金在内的主要配置力量缺乏加仓空间也制约了转债的需求。春节前转债跟随股市出现平价和估值的双杀，此后跟随正股快速反弹，但股市站上关键点位后转债陷入弱势震荡，整体还是受制于上行预期和弹性问题。目前偏债转债YTM（到期收益率）相较纯债已经有吸引力，下修个券不断增多也修复了部分低价券的弹性，部分平衡偏股个券的估值也压缩到了合理水平，结构性机会正在逐步浮现。债券市场方面，一季度经济低位企稳，内生需求尚未出现明显向上弹性，具体来看：国内住宅价格仍处于下行态势，居民部门信心偏弱；中国出口略有企稳；国内政策端仍在持续发力，地产需求端政策仍在不断放松，中央财政加杠杆的趋势也得到验证，未来几年特别国债预计常态化发行。利率总体下行：1-2月，经济内生需求回暖程度有限，受到金融市场风险偏好的影响，各类利率明显下行；3月，在债券市场较为拥挤的背景下，利率走势有所波动，总体震荡。报告期内，本基金规模小幅下降。股票方面，仓位有所降低，兑现了部分前期涨幅较大、估值已经不再便宜的个股，适度加仓了家电、食品饮料、基础化工等经过前期调整后估值和预期较低的板块，降低了组合整体的估值水平和对成长性的追逐，提升了对盈利的确定性和稳定性的要求，着重配置了估值较低、格局稳定、竞争力较强的龙头个股。债券方面，1月初，考虑到内生需求弹性有限，利率下行趋势相对明确，组合买入了部分长久期利率债，总体提升了组合久期和仓位水平；3月，考虑到债券估值偏贵、市场拥挤度较高，减持了部分弹性品种，久期略有下降。

2023年是经济疫后修复的第一年，经济整体保持温和回升态势，但在有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱等因素制约下，修复高度不及预期，且过程充满波折。年初经济在内外部因素的共同推动下，实现了超预期回升，但二季度之后随着短期正向拉动因素的消退，经济内生动能不足的问题逐渐显现，各项经济数据超预期下滑。在此背景下，财政和货币政策均有发力，下半年经济基本面在基建投资的拉动下温和回升，临近年末财政政策持续加码，部分政策效果留待2024年显现。2023年价格指数持续面临下行压力，CPI（消费者物价指数）维持低位、PPI（生产者物价指数）深度为负，这对企业盈利和居民消费的恢复形成损伤，广泛地影响了整个社会的风险偏好。上述基本面背景下，2023年债券市场整体走出牛市格局，但期间反复出现弱现实与强政策的预期博弈，同时受外围因素影响国内流动性环境也出现超预期变化，市场仍有波澜。年初经济向好叠加资金预期不稳，债市有所调整，收益率触及年内高点。3月-8月，经济修复遇阻，货币政策连续放松，而财政政策未能加码经济修复预期，债券收益率顺畅下行，10年期国债收益率累计下行近40bp。直至9月宽信用政策加速推出、汇率压力下流动性超预期收紧，债市再度回调、收益率曲线呈现“熊平”态势。年底汇率压力缓解、资金预期改善，前期政策效果迟迟未能兑现，风险偏好再度回落，债市在季节性供需错配环境下再次走强。全年来看，市场风险偏好下降、收益率低位窄幅波动，债券市场各类结构性机会均被充分演绎，期限利差和信用利差显著压缩。权益市场方面，2023年先扬后抑，震荡走弱，结构分化明显。年初投资者延续了2022年底的乐观情绪，积极交易经济复苏，但进入二季度后随着经济数据的下滑，市场陷入调整。三季度开始虽然政策不断推出，但落地节奏和力度不及市场预期，基本面层面需求未见好转、价格持续下行，叠加美债利率大幅攀升、外资不断流出，权益市场持续交易悲观预期。结构方面市场呈现“哑铃型”特征，高股息和微盘股表现亮眼，TMT（数字新媒体产业）板块在AI（人工智能）浪潮的带领下表现突出，消费、新能源、地产链等机构重仓板块依旧表现不佳，景气投资持续受到打击，确定性与防御属性得到市场追捧。报告期内，本基金规模有所下降。股票方面，在兼顾风险收益特征的前提下，二季度组合权益仓位提升较多，并维持相对积极的仓位直至年末。组合加仓集中在消费、化工等顺周期个股，提高了经济增长相关行业的配置比例。债券方面，年初经济环比改善，组合债券资产保持低配，二季度后随着经济基本面迅速回落，组合适当回补债券仓位，下半年组合积极把握利率债波段交易机会、适度提升久期水平，并在年末收益率曲线极度平坦化后进行了期限结构调整。组合持仓以高等级信用债和银行资本补充工具为主获取票息收益，关注信用风险，持续改善组合流动性。

在经历二季度的下行后，三季度宏观经济总体保持企稳态势。需求侧来看，基建投资企稳以及出口的边际改善是主要推动力，反映政策逆周期调节力度加大和海外制造业景气好转的拉动。同时，去库存行为有所缓解，也对生产有一定积极影响。但地产和消费对经济向上的空间带来制约，经济内生修复动力依然较弱。地产方面，虽然中共中央政治局会议以来中央和地方各种政策频出，但非一线城市的地产销售以及整体地产投资仍未见起色，一方面居民信心尚未见明显好转，另外政策在地产企业融资支持方面仍然比较有定力。就业和收入疲软对居民消费意愿也仍然有制约。市场方面，三季度权益、债券、转债市场均表现偏弱，但“预期与现实”博弈下，走势一波三折。债券市场方面，收益率先下后上，绝大部分品种、期限收益率均有上行。具体看，行情可分为两个阶段：第一阶段为6月降息后至8月下旬，债券市场博弈属性明显增强。两次降息的利多影响与稳增长政策逐步落地的利空影响相互交织，债市呈现出震荡但波动加大格局。第二阶段为8月下旬至9月末，债市出现快速回调。二次降息后资金反而收紧，叠加稳增长政策力度加大，尤其是房地产政策边际优化背景下经济修复预期回升，收益率上行明显，短债回调幅度大于长端，曲线走出熊平格局。权益市场方面，宽基指数全面下跌，其中7月底在政策加码预期下快速修复，但8月以来，在汇率压力下外资加速退出、海外风险偏好持续回落等因素压制下，重回弱势。风格方面，价值优于成长，大盘优于小盘，金融、煤炭、石油石化等板块录得上涨，上半年表现较好的TMT（数字新媒体，下同）表现较弱。转债市场方面，7月债券市场持续较好表现下，转债估值水平进一步抬升，8-9月股债双杀下估值虽出现压缩，但当前估值水平仍然不低。报告期内，本基金规模小幅下降。股票方面，在兼顾组合风险收益特征的前提下，组合权益仓位基本维持，以个股调整为主；行业配置仍相对均衡，加仓家电、非银行业，减持TMT、汽车等行业个股，寻找具备一定估值安全边际的品种。债券方面，三季度央行操作积极、流动性宽松，组合保持了较高的杠杆水平、并适度提升久期，持仓以高等级信用债和银行资本补充工具为主获取票息收益，改善组合流动性，并适度参与利率债波段操作。