东吴新产业精选股票C(011470) - 基金经理

回顾2024年第三季度，根据万得终端数据，以沪深300为代表的宽基指数，在7月、8月均呈现出调整走势，月线收阴。市场在9月中旬才出现了几个交易日的弱反弹，直到9月24日，国新办举行的央行、金管总局和证监会新闻发布会推出“首期5000亿证券、基金、保险公司互换便利”和“首期3000亿股票回购、增持再贷款”工具，A股市场被点燃。随后，9月26日，政治局会议提出“促进房地产市场止跌回稳”，之后四个交易日A股市场连续放量大幅上涨。根据万得终端数据，在第三季度大部分时间里，我们处于一个日均成交额仅有6000亿左右的偏弱势市场中。这期间，基于市场风险偏好水平、产业趋势跟踪研究、对具体公司的估值定价的理解，报告期内我们主要进行了如下组合配置调整：1.基于弱势市场中风偏较低的背景，降低了从营收端已经显示出度过了产业周期拐点，但还没有体现大幅利润改善，故而表观估值看上去不那么便宜的半导体设计公司的仓位2.考虑到海外经济周期位置，基于供给端的潜在变化，再结合具体公司的估值定价，降低了原油和铜等资源品的仓位3.基于AI赋能下的科技创新产业趋势，我们提升了以手机为代表的AI终端和算力方向的仓位4.基于中国经济潜在拐点的出现，结合相关公司的稳健经营和合理偏低的估值水平，我们提升了港股互联网的仓位5.考虑到未来数年中国资本市场定位重要性潜在提升的可能性，我们提升了非银方向的仓位6.在上述仓位调整腾挪之外，报告期内我们保持了在贵金属和创新药方向上的重点配置头寸我们的产品净值在7月中旬到9月上旬期间，跟随市场出现了一定的调整，在此过程中，我们团队多次组织大家进行审慎复盘和研讨，对每个重点布局方向基本面的变化情况、市场预期与我们预期的差异、估值定价情况都进行了详细推敲，这使得我们在市场较为低迷的阶段能够坚定信心，若出现问题能够及时纠偏，这为我们致力保持组合的长期稳健运行提供了坚实的支撑力。对于A股市场未来一个季度以及中长期的走势，我们秉持偏积极乐观的态度。我们看到中国央行通过股票资产为抵押品模式，直接为非银机构及A股市场注入流动性，这或许代表着国家管理层对股票市场的定位产生了新的共识，股票市场的作用定位或许有所提升。节奏和配置方向方面，报告期末A股市场经过一个星期左右的暴力普涨，我们倾向于认为前期超跌股普涨修复的第一阶段行情可能接近尾声，后面或许会经历一定的震荡稳固，在市场的后续运行中，我们或有望看到由基本面驱动的分化结构性行情，我们认为基于强劲的产业趋势逻辑的方向，有望在未来走出或许不错的行情表现。非常感谢各位基金持有人的长期陪伴！我们会继续努力，争取为大家创造长期持续的回报。

2024年上半年的A股，在一些有场外新增资金流入，以及存量资金腾挪的驱动下，呈现出一些结构性机会的演绎，大体围绕四条主线展开：科技、资源、红利、出海。在我们的框架中，为了方便理解，我们将红利和出海归入到“工业化成熟期”这条主线。整体来看，相对于去年而言，今年以来的股价表现与基本面相关性更高，这对基于基本面做投资决策的投资者可能是更友好的。作为均衡型风格的基金组合 ，我们上半年的投资组合构建主要围绕科技、资源和工业化成熟期三条主线进行：1.科技主线中：我们5月份前在AI算力方面的头寸暴露较多，之后随着算力方向预期和关注度逐渐抬升，基于收益风险匹配程度的考虑，报告期我们将更多仓位切换至消费电子半导体方向。我们相对看好后续AI在端侧的落地赋能。我们倾向于认为，AI这次有望使得消费电子终端产品的交互方式产生颠覆性变化，程度上或许可以类比DOS系统升级到WINDOWS系统，以及数字手机升级到智能手机。基于此，结合当前该产业方向股价和估值均处于历史相对较低的位置，我们认为这或许是未来1-2年比较罕见的、或许能看到戴维斯双击机会的产业方向。2.资源主线中：长期跟踪我们的投资者或许知道，我们长期相对看好包括贵金属、原油、铜在内的资源股。看好的逻辑在之前的季报中有所阐述，在此不赘述。3.工业化成熟期主线中：工业化成熟期主线纳入了诸如红利和出海等细分方向，之所以这么做，是因为：（1）在我们研究了全球主要发达国家过去百年的发展历史后，发现我们国家或许在2018-2019年左右已经从之前近十五年的工业化起飞期进入到工业化成熟期。这个阶段，一些在上个发展阶段竞争激烈的产业逐渐完成了出清，格局得到净化，资本开支强度下降，自由现金流和盈利水平显著提升，这对于投资者回报可能更友好，对应着一部分红利资产；（2）在一个国家进入到工业化成熟阶段后，其有较大概率可能一方面进行产业升级，另一方面由于产业竞争力较强而实现出海去获取全球的价值链，这对应着部分出海资产。我们倾向于认为，未来一段时间，上述三个主线方向或许仍有机会继续演绎，我们可能会通过持续动态比较，在各主线之间进行头寸的动态调整。在各主线方向内部，我们也会努力对组合进行持续优化。非常感谢我们的长期投资者，给予我们足够的耐心，陪伴我们成长。我们会，秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态去拓展能力圈、掌握新技能，在今年的下半程好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。

2024年第一季度中，市场波动较大，整体呈现“V”型走势，且右半边高于左半边。这样的行情比较考验投资者的理念、定力和执行力。回顾过去三个月，大体有三个比较明显的主线接续轮动表现，分别为：低波红利、AI算力、资源股。具体来看，这三个方向有望同时具备中长期较好的收益回报前景逻辑，同时当期的估值水平也比较合适两个条件 。期间，投资者风险偏好相对较低，整体可能倾向聚焦于赔率合适的高确定性方向。整个一季度来看，上述三个核心方向，虽然股价表现互相之间有所轮动，但整体上各方向内的核心头部公司股价运行相对稳健，似乎预示着每个方向都有着自身的中长期较为坚定的投资者，他们的持仓较为稳定，同时，有一批资金相对灵活，游移于几个方向之间操作。具体到基金的运行操作调整上，一季度我们适度降低了处于周期相对低位筑底过程中的消费电子相关仓位。去年年底，基于对消费电子创新、周期触底恢复、细分赛道头部公司新产品市占率提升创造ALPHA等逻辑，对消费电子方向进行了一定力度的配置。今年开年以后，我们发现市场风险偏好较低，消费电子产业链以及其中的细分产业头部公司的业绩估计可能要到二季度慢慢看出相对较明显的复苏趋势，基于此，我们适度降低了其配置仓位。报告期内我们将从消费电子腾挪出来的仓位顺势配置到年初较大幅下跌的AI算力方向上，这部分仓位在后续市场的反弹中给予了组合一定的收益弹性。从中长期看，我们对于三个方向秉持较为积极的看法：科技、资源股、工业化成熟期受益方向。对于科技方向，我们相对看好以AI为底层驱动的智能驾驶、智能终端、机器人等产业在未来中长期符合时代背景的成长方向。对于资源股方向，我们相对看好受益于供给端瓶颈同时需求端较为稳健的铜和油气资源，以及全球范式格局变化背景下的贵金属。对于工业化成熟期受益方向，我们相对看好在中国进入到工业化成熟期后，各个产业的头部公司降低资本开支、竞争格局优化、加大分红力度，进而有望给投资者创造更明确和丰厚回报的潜在机遇。基于上述想法，我们的组合知行合一，整体上是遵从研究思路进行配置。我们想力争做到组合整体攻守兼备，努力提升基金投资者的持有体验。

以万得偏股混合型基金指数来看，2022-2023年是该指数成立近二十年以来，第一次出现年线连续两连阴，大部分市场参与者体感或许不太好。以年度视角来看，全部A 股上市公司的股价跟业绩增速的相关性不大，小市值、高股息、小部分科技相关细分领域公司表现较优，机构重仓标的表现相对落后。形成这种市场风格背后的一个主要驱动力，或许是因为在没有增量资金的背景下，存量资金在不同板块之间迁移带来的跷跷板效果。在2023年的市场风格中，投资风格聚焦基本面且偏向成长型的投资者会面临一些挑战，相对有些逆风。 身处百年未有之大变局中，我们面对的很多情况可能都是难以从历史直接借鉴的，全年来看，资本市场对于国内和海外宏观经济、政治格局、产业变革等因素都经历了多次预期调整的过程，其表现在二级市场上就是股价的波动。 在刚刚过去的四季度中，我们把工作重心放在对未来一年的跨年行情的研判上，经过大量的摸排工作和内外部积极研讨，我们似乎能够看到一些产业方向和公司，它们无论从赔率还是胜率角度都值得我们去积极跟踪关注，也正是基于这一点，我们对未来秉持希望和信心。 我们基于全球产业周期及中国产业创新升级的角度，认为： 1.AI 作为内核，未来数年有望驱动PC、手机、可穿戴、IOT等终端产品及生态创新，其中或许将孕育较丰富的软硬件投资机会 2. 经过近十年有利于创新的监管体制改革、海外优质人才回国创业积累，大批国内创新药企业逐渐步入开花结果的阶段，未来数年，它们或将研发出真正的FIC 药物，并有望走向全球高价值市场 3. 需求端受益于能源转型、供给端有明确瓶颈的商品或将迎来较好的供需格局 4. 股价经大幅调整后的高端白酒公司，或许已然蕴含着中长期较好的收益风险比我们基于跨年的中长期视角，在四季度对上述比较看好的产业和个股进行了部分布局。