招商品质发现混合C(011691) - 基金经理

二季度，内外部宏观环境依然复杂，各项经济数据表现较为一般，社零、固定资产投资整体偏弱，社融数据承压，进出口高位回落。房地产政策有所放松，家电、汽车以旧换新和设备更新等政策陆续出台，但对于经济拉动的影响还需要后续的观察。股票市场依然维持震荡的格局，低估值和大市值是表现的最高的2个因子。新“国九条”的推出以及经济偏缓的背景下，市场偏好更多的集中在以银行、公用事业、煤炭为代表的，确定性较强的高股息品种，以及高景气度的AI产业链和部分出口链。消费、医药、计算机等传统成长行业表现较差。报告期内我们增加了对于交运，医药的配置，小幅减仓了电力设备。

2024年一季度，国内经济起步平稳，各项经济数据都显示出了较强的韧性，同时海外进入补库的周期，需求有所恢复，使得进出口和制造业PMI都超出了市场的预期。但债券市场利率不断下行，也反映出市场对于未来增长持续性动能的担忧以及全资产回报率不足的背景下，资金配置的堰塞湖。权益市场在一季度经历了较大幅度的震荡，在春节前后走出了深V的走势。在经历了2年的调整后，市场估值已经接近了历史极值的水平，对于远期过度的悲观的反应也在近期有所修正。哑铃策略似乎是一季度表现最好的配置方案，高分红红利资产及AI相关的高成长资产表现出众，而传统的医药，军工等成长行业依然低迷。报告期内我们增加了对于交运、机械行业的配置，小幅减仓了电力设备。

2023年，随着疫情结束，经济走势前高后低，脉冲式的恢复后，各项高频数据逐渐走弱。房地产销售继续下行，消费整体动能不足，地方债化解等掣肘着信用的扩张。同时海外通胀依然有较强的韧性，美联储多次的加息后并没有急于的转向，全球资本的回流对于汇率形成了较大的压力。整体权益市场的表现随着经济预期拾阶而下，虽然期间出台不少刺激市场的政策，全年震荡下行，上证指数下跌3.7%，创业板指数下跌19.41%。市场的结构分化非常的明显，传统的价值成长板块，生物医药、消费、新能源等在今年表现不佳，深度价值里的高分红的板块如电力、通讯运营商、银行等走势稳健，主题资产则在chatgpt的不断迭代的带领下表现非常的活跃。其实整体市场背后的核心还是在于经济转向高质量发展的背景下，分子（盈利端）的大幅增长将于越来越困难，对于成长的预期不再给高溢价，随着债券收益率的不断走低，低增长但高确定性且有较强分红能力的企业，成为了类债的资产，市场的审美从分子端往分母（确定性和分红）去做了改变。至于主题型的资产，更多是对远期行业可能出现爆发性增长的期权定价。尽管市场风格比较的分化且割裂，我们仍然本着以确定性和预期收益率相结合的方式构建组合，在各个景气细分赛道为各位投资人精选值得投资的标的。在报告期内，我们减持了机械，有色，增持了公用事业、食品饮料、新能源。

三季度，经济运行方面最主要的特点就是PPI、PMI和工业企业利润几个指标确认拐点，政策方面最重要的变化是7月24日的政治局会议的表述释放明显积极信号。与此对应，行情方面的特点是顺周期板块、商品等走出比较明显的相对收益。这是我们一直强调的周期底部确认带来的预期修复。拐点确认之后，主要矛盾变成盈利上行的幅度和持续性，但是由于企业部门和居民部门加杠杆的意愿不强，同时上个周期的高盈利带来的持续的资本开支导致供给压力持续较大，这一轮盈利修复的弹性可能不是很大。所以接下来的行情，我们认为主导因素将从分子端转向分母端，财政政策的变化和美债利率成为主要关注变量。我们的组合保持了相对比较高的顺周期板块的配置，包括有色金属、化工、机械等行业，需要在当前时点做一些调整，往久期更长、估值更有弹性的板块去调整。组合的配置以个股逻辑为主，挑选顺周期成长性的个股，进行底部布局，在未来一到两年内获取盈利底部回升叠加产能和收入增长的双重收益。我们的组合保持了相对比较高的顺周期板块的配置，包括有色金属、机械、银行、化工、建筑材料等行业，同时在景气度比较高的行业中，我们挑选增长逻辑比较确定，估值没有透支的个股重点投资，布局了医药生物、环保、电子、计算机等行业。后面我们需要在当前时点做一些调整，往久期更长、估值更有弹性的板块去调整。