天弘招添利混合发起A(011784) - 基金经理

三季度债券市场波动较大。7月上半月市场担忧央行卖债，债市震荡调整为主；下半月随着央行降息，市场解读央行目标由防风险转向促增长，叠加经济数据不佳，市场对经济悲观预期加重，配置盘持续发力，收益率大幅下行；信用债的期限利差、评级利差、品种利差继续压缩。8月初开始央行实质性调控收益率曲线，全月收益率震荡为主。9月上半月市场再度交易降息降准预期，中长端收益率继续大幅下行，短端受资金面约束，收益率略有下行；9月下旬中共中央政治局召开会议,出台大规模稳增长措施，市场预期急速反转，引发股市上涨、债市下跌。组合操作上，组合底仓维持短久期票息策略，中长端增强部分通过波段操作增厚收益。三季度宏观层面依然利多于债券，政策层面预期改变较多，行为方面两度出现阶段性利空债市，作为应对，我们大幅提升了组合中高流动性债券比例。

上半年宏观经济层面利多于债券市场，为利率下行提供了基本条件；政策层面，财政政策发力略微矜持，导致债券市场供给略低于季节性，货币处于降息周期当中，资金面波动较为稳定，也为债券市场提供了较优的政策环境。上半年另一条主线为债券市场资产荒较为突出，一方面体现为以银行为主的机构端存贷差的下降，导致资产端有较多资金配置债券，另一方面在居民端也出现了资产配置主要集中在债券资产的现象，银行理财于债券类资管产品规模皆有较大增幅。所以在市场中我们看到一方面整体收益率处于下行状态，同时我们看到信用利差与期限利差都压缩到历史极值的分位水平，也体现出当前处于配置牛市而非以前的杠杆牛。在配置牛中我们主要通过五周期框架中行为周期的低频，中频，高频指标对配置强度进行跟踪，从而对组合仓位进行调整。

一季度经济环境利于债券市场，流动性层面在无政府债供给压力下，去年流动性分化压力大幅缓解，资金面波动较小，且维持较低利率水平。行为层面，一季度保险、理财、农商行配置力量较强，收益率整体震荡下行；操作层面，我们提升了组合久期，并跟随机构行为高频数据选择波段操作点位。

2023年市场经历了一些起伏，我们在年初看好政策反转后经济的回升，在配置上做了一些倾斜，产生一些积极效果。在二季度我们确认到回升的幅度和持续性存在一些问题，尤其是地产部门的问题，在组合上减少了顺周期相关的一些配置，并整体转向了适度分散。2023年下半年整体市场表现疲弱，随着整体股票的调整，我们开始看到一些具有长期经营价值、竞争优势明确的公司开始进入到较低估值水平，我们对中长期微观企业端的成长和进步抱有较强的信心，所以在这个阶段，我们开始逐渐调入一些估值水平进入到合理以下的公司，并且考虑在估值水平持续下行的过程中，逐步加仓。回头看2023年，债券市场的绝对收益进一步下台阶，利率品的票息收入极低，年内央行的几次降息把债券整体的相对价值提升了一些，不过市场的预期交易变化极快，通过获取资本利得的交易难度极大提升。我们在2023年依然重视对交易赔率的计算。在3月初，我们适度提高了组合久期，在8月中旬降低了久期，在11月底提高了组合久期，这三次重要的战术操作为组合提供了较高的收益，并控制了三季度年内最大的回撤，这背后是我们对于市场状态的刻画之后，识别到市场的过冷、过热等状态，才能有针对性地去用仓位去应对行情的变化。