博时乐享混合C(012219) - 基金经理

国内宏观经济方面，第一季度国内经济指标出现一定程度的宏观与中微观差异，工业增加值和PMI等指标超预期，而PPI、房地产投资等指标依然低位徘徊，出口是比较明确的亮点，无论是PMI分项中的出口订单指数还是上市公司反馈的一季度经营情况，均反映海外补库存的周期已经展开。今年最值得关注的宏观变量是中央财政发力的力度和节奏，这直接关系到今年5%左右的GDP增速能否达到，PSL在3月没有新增，后续PSL、专项债、增发国债等的落地决定了今年宏观企稳回升的时间点、位置和反弹幅度。国际方面，全球制造业PMI回升到枯荣线以上，美国大概率已经进入补库存周期。这就导致今年美联储降息的次数和发生时点存在较大不确定性。虽然市场目前依旧预期全年仍有3次降息，但首次降息的时间已经不断延后，6月能否首次降息，也存在较大不确定性，10年期美债收益率如果在未来两个季度仍维持在4%以上，那么对中国继续运用货币政策支持实体经济或会形成一定掣肘。一季度报告期内，央行为强化逆周期和跨周期调节，降低存款准备金率和降低5年期LPR贷款报价利率，保持适度偏宽松的流动性，债市收益率震荡下行，收益率曲线呈牛平态势，期限利差、信用利差震荡收窄，10年期国债收益率从2.55%降至2.35%。报告期内，我们维持适度久期和较高杠杆，以获取信用债票息收益为主，适度参与利率债波段交易。预计下一阶段物价仍在较低水平，流动性维持合理充裕，我们将继续维持债券部分杠杆和期限，以配置优质信用债为主。一季度权益市场出现较大波动，在春节前市场出现非理性持续下跌，而进入2月主要指数在代表国家意志的增量资金的助力下大幅反弹，截止一季度末，包括上证指数和沪深300在内的大盘风格指数录得正收益，而创业板和科创100等成长类指数小幅收跌。行业表现方面，家电、石油石化和银行表现领先，而生物医药、计算机和电子表现垫底。报告期内，本基金的主要损失来自年初对养殖板块的配置，进入3月后，组合逐步将仓位进行了再平衡和再配置，目前组合持仓以稳定成长风格为主，主要配置了电子、货运物流、跨境电商、电力和医药等板块。展望未来，预计宏观经济的变化仍然会促使市场呈现宽幅波动的格局，本基金将坚持根据盈利、流动性和风险偏好三因素股票模型的分析结论，对成长和稳定成长类资产进行自下而上的选股，底仓层面，会在供给侧格局较好的行业寻找持续性强的高股息配置品种。

国内宏观经济方面，全年GDP超过126万亿，同比增长5.2%。全年城镇调查失业率5.2%，平均值比上年下降0.4个百分点，全年CPI上涨0.2%，核心CPI上涨0.7%。PPI同比下降3.0%。全国固定资产投资50.3万亿元，同比增长3.0%；全年社会消费品零售总额47.1万亿元，比上年增长7.2%；我国进出口总值41.8万亿元人民币，同比增长0.2%，其中，出口23.77万亿元，增长0.6%；进口17.99万亿元，下降0.3%。2023年全国商品房销售面积11.1亿平米，比上年下降8.5%，销售额下降6.5%，房地产开发投资比上年下降9.6%。2023年末社会融资规模存量为378.09万亿元，同比增长9.5%，12月末，广义货币（M2）余额292.27万亿元，同比增长9.7%。 狭义货币（M1）余额68.05万亿元，同比增长1.3%。国际方面，美国经济高位维持，并出现软着陆的迹象。十年期美债收益率与中国国债收益率利差一直维持在较高水平，对人民币汇率和货币政策形成一定掣肘。债券市场方面，2023年为强化逆周期和跨周期调节央行两次降息、两次降准，在适度宽松的货币政策支持下，流动性保持充裕，债市呈现窄幅震荡上涨格局，收益率曲线呈牛平态势，期限利差、信用利差震荡收窄。中证转债指数前两个月快速反弹，之后跟随正股走势震荡下行，年末有所反弹，全年年转债市场呈宽幅震荡收低。报告期内，我们维持适度久期和杠杆，以获取信用债票息收益为主，转债投资以偏债型转债为主，择机参与有绝对收益机会的转债品种，总体看，报告期内债券投资获得了预期的收益水平。2023年权益市场结构分化严重，总体持续呈现小盘股跑赢大盘股的现象，微盘指数全年上涨49.9%,而创成长指数下跌26.2%，包括沪深300、上证综指、创业板等在内的主要宽基指数均录得负收益。行业表现方面，通信、传媒、计算机和电子表现领先，而电力设备、房地产、商贸零售和美容护理表现垫底。全部A股2023年的中位数收益率为2.6%，而偏股混合型基金的中位数确是-13.5%，反映了总量需求难以超预期的情况下，公募基金擅长的景气度投资方法论受到了极大挑战。在一个存量资金主导的市场中，供给侧格局好的领域，真正能够给股东带来稳定现金回报的公司成为低风险偏好资金重点布局的方向，而少数能跨越较长经济调整周期的成长性行业和公司成为高风险偏好资金青睐的对象，但因为估值高、波动率大和证伪率高等原因，大多数投资者，包括大部分公募基金，无法真正获得长期持有该类公司带来的正收益。报告期内，本基金自上而下和自下而上相结合，均衡配置处于周期底部有向上抬升趋势或困境反转的行业及个股标的，左侧和右侧均有所布局，同时注重较低估值的安全边际保护。在3季度末4季度初减仓了原先的非银金融、TMT等波动较大的个股标的，加仓了农业（猪周期底部）、机械（机器人核心零部件）、电子（MR/和消费电子周期底部）和医药（困境反转）板块标的，并在年底对电子和机械两个主题成长板块进行了止盈操作。展望未来，经济增速维持在5%左右这一目标在2024年依然面临一定挑战。地产市场能否止跌企稳，基建投资能否在化解地方债务风险的背景下保持不降速，终端消费如何在收入预期不断走弱的过程中实现稳中有升？值得欣慰的是，包括增发万亿国债、PSL和因城施策放松地产限购等政策已经在4季度开始陆续出台，我们期待政策的不断持续发力，更期待市场主题的信心能够有所恢复。

报告期内，稳经济政策力度逐步加大，一二线城市“认房不认贷”等稳地产政策相继落地，央行降息降准和降低印花税等多项举措稳定了资本市场信心，国内经济出现企稳复苏趋势，经济领先指标制造业PMI连续回升并重返扩张区间，生产指数和新订单指数呈进一步扩张，工业企业利润增速一年多来首次回正，物价水平触底后温和回升。受原油价格推动，美国通胀水平上行，市场预期美联储拉长加息周期和维持高利率时间，美债收益率飙升创08年金融危机来新高，美国财政压力问题突出，受市场流动性紧缩，欧美权益市场波动加大。债券市场方面，7-8月经济和金融数据延续前期偏弱走势，债市做多热情高企，在8月底推出了地产逆周期支持政策和印花税减半征收等资本市场多箭齐发之后，叠加资金面边际收紧和经济数据转暖，9月债市经历了一轮震荡回调。报告期内，我们维持适度久期和杠杆，以获取票息收益为主。权益市场方面，受外部流动性收紧和北向资金流出冲击，三季度多数板块震荡下行，交易较为疲弱，能源行业受原油价格上涨推动表现较好，华为新手机9月震撼上市，吸引全球对中国高科技的关注，TMT板块企稳回升。展望下一阶段，预计物价水平温和走高，PPI环比转正有所上行，物价水平在正常范围内小幅回升，工业企业利润增速将持续上行，三季度报公司业绩有望企稳回升。当前我国正处于产业转型升级的关键时期，在房地产下行和各路新兴产业上升的新旧动能转换中，高技术行业占比快速成长，中国经济压力最大的时候基本过去，四季度有望迎来温和复苏，国内货币政策偏向宽松，流动性维持合理充裕，我们维持债券部分适度杠杆和期限，以配置优质信用债为主，适度把握较为稳健的可转债投资机会。展望四季度，我们认为当前市场对中国经济、中国资产的过度悲观预期有望得到修正，考虑到当前整体相对较低的估值水平，我们对未来权益市场走势相对乐观，仍将立足于未来中期的产业趋势，在合理的价格去布局核心卡位的公司。首先，从全球主要经济体的比较来看，国内整体的负债率仍在相对可控水平，随着地产等风险的逐渐暴露、化解，以及宏观、产业政策的转向，国内经济进一步超预期下行的概率较低。其次，从中观的产业比较层面，我们看到国内产业升级仍有较大的空间，在通信、新能源、汽车、医药等传统中高附加值产业已经陆续突破，并具备全球竞争力。虽然阶段性受到产能扩张较快的冲击，但随着未来供给侧问题逐渐解决，头部企业的成长空间仍将打开、盈利能力也将逐渐修复。在较多的产业，国内产品的性价比优势较为明显，考虑到国内庞大的本土市场规模，短期部分国家的脱钩导向不至于对产业竞争力发生根本性的扭转，我们认为在国内市场、在新兴市场，我国的产业升级仍有较大的空间。最后，从估值层面来看，当前整体市场估值已经回到相对较低区间，从结构来看，近两年成长类方向经过较大的调整后，一些优质公司已经具备较好投资价值。在政策层面，国内无论是宏观政策、产业政策还是资本市场政策都在转向积极，我们对未来市场走势相对乐观，后续将聚焦在未来3-5年国内能实现产业升级的方向中去捕捉投资机会。

上半年以来内需复苏的力度弱于预期，一方面由于房地产的下行压力仍在持续释放，另一方面居民、企业信心受到一定影响，土地财政受影响下地方政府的投资能力也受到制约。展望下半年，我们认为市场估值已经处于较有吸引力的区间，当前的悲观预期有望得到修复，产业结构升级、高质量发展等方向将存在结构性机会。报告期内我们继续以配置中短久期优质信用债为主，以获取票息收益为主要目标，适度把握较为稳健的偏债型转债的投资机会。目前经济处于弱复苏阶段，下半年通胀压力不大，货币政策有宽松空间，可能继续推动实体融资成本进一步降低，基本面较有利于债市，我们继续维持适度杠杆和久期，以获取票息的稳健收益为主。