鹏扬数字经济先锋混合C(012457) - 基金经理

2024年上半年，美国财政政策继续保持扩张状态，大型科技公司对AI的大规模投资维持了美国经济的韧性。但美国政府债台高筑和利率高企意味着美国宽松财政政策的可持续性面临巨大挑战；AI的巨额资本投入在应用端暂时没有看到杀手级应用，意味着该资本投入短期可能收效甚微。美联储维持偏高利率水平的时间可能太长，需要通过快速降低利率来避免经济陷入衰退的自我循环。2024年上半年，国内经济动能先回升后放缓。政策方面，总量政策强调“固本培元”；房地产政策从“三大工程”转为“放开限购+贷款收储”；货币政策受制于汇率稳定，宽松力度低于预期；财政政策在落实过紧日子要求、推进地方化债等因素影响下，强度低于预期。经济增长方面，出口与制造业投资在外需和产业政策的带动下保持较高增速，消费和基建投资的动能走弱，房地产销售与投资依然较弱。通货膨胀方面，上游资源品价格维持强势，中游制造和下游消费品价格延续低迷，核心原因是内需偏弱、外需偏强、上游产能受限以及中下游资本开支较大。流动性方面，受到汇率贬值压力的影响，降息预期落空，但资金利率基本保持平稳。信用扩张方面，央行在高质量信贷的目标下挤掉信贷水分，信贷和存款增速下滑；结构上，私人部门融资偏弱，政府部门融资回升。2024年上半年，海外股票市场整体保持强势。美国股市受益于人工智能提升大型科技股的盈利预期；印度股市受益于当期盈利高速增长；日本股市受益于汇率贬值以及公司股东回报提升。A股市场整体表现低迷，市场呈现结构高度分化的特征，期间受政策发力和经济预期修复的驱动出现了超跌反弹的行情。从风格来看，红利和价值风格表现较好。2024年上半年，TMT大板块中电子（申万一级）下跌9.07%，计算机下跌24.88%，通信上涨3.63%，传媒下跌21.33%。主题方面，上半年表现较好的细分概念是光模板、AI芯片、消费电子等。受益于海外需求的板块表现更好，反之，与经济相关度高的环节，譬如受累于需求疲软、政企采购减少等因素的行业应用软件板块，年内跌幅已接近30%。上半年我们还可以看到一些积极变化，一是以存储芯片为代表的电子产品价格有回升；二是半导体、消费电子等细分板块的1季报业绩整体可见回升，对中报的预期也开始走强。操作方面，本基金本报告期内未对权益整体仓位做明显变动。行业配置方面，目前组合整体配置以电子、计算机、互联网板块为主。选股上，组合结合基本面研究和量化模型结果，重点配置了受益于产业趋势和经济复苏、盈利改善或具备中长期前景的优质数字经济类公司。具体操作上，1月份市场大跌时，增配了通信与电子，并在3月份对持仓中浮盈较多的光模块做了止盈，同时加仓了年内跌幅相对较深的计算机和电子。4月份增配了公司季报数据相对较好的电子行业，并在5月止盈了部分持仓。逢市场调整小幅加仓了通信板块。目前，组合权重行业依次为计算机、电子、通信。总体上看，本基金的持仓聚焦在受益于人工智能产业趋势的方向，持仓风格偏成长。我们认为国内经济终将恢复向好，政策呵护资本市场的意愿较强。目前市场整体估值偏低，计算机板块明显跑输市场，电子板块年内也有明显跌幅，内在修复动能较强，同时海外市场存在降息预期，因此我们看好下半年数字经济板块的主题性机会。

2024年1季度，全球经济动能延续较强的韧性，随着发达国家央行逐渐引导降息的预期，市场对宏观风险的定价延续回落趋势。美国经济“软着陆”仍是主流叙事，通胀回落速度偏慢，但是供给端的进一步正常化降低了市场以及美联储对于二次通胀的担忧。2024年1季度，国内财政政策发力平稳，两会确定了今年以及未来几年均会发行超长期特别国债的政策，中央财政明显发力抵消了地方土地收入下滑的影响，居民与企业信心延续修复。内需方面，在春节假期带动下出行消费旺盛；基建继续发挥经济稳定器的作用，保持高增；制造业投资在产业政策以及出口带动下增速上行；房地产市场整体承压。外需方面，海外需求韧性较强，出口价格拖累有所缓解，出口动能延续回升。通货膨胀方面，1季度国内CPI同比中枢小幅上行、PPI同比保持低位。其中，服务价格在春节假期带动下明显上行；上游资源品价格在原油价格上行、国内地产投资保持低迷的影响下整体震荡；下游商品价格依然承压；总体而言目前通胀压力极小。在制造业供给能力较强、劳动力市场供求不紧张、房租平稳的情况下，核心CPI总体中枢依然会保持较低水平。流动性方面，在地方政府债券发行偏慢以及降准的影响下，资金面整体宽松，资金利率波动不大。信用扩张方面，在高基数以及高质量扩信用的影响下，社融同比增速有所回落。企业融资较强，中长期融资同比多增。居民短期贷款回落，中长期贷款跟随地产销售保持低位。此外，M1增速保持低位，当前资金活化程度较低。2024年1季度，海外股市延续走强，纳斯达克指数上涨9.11%，标普500指数上涨10.16%，道琼斯工业指数上涨5.62%，人工智能和区块链表现优异。A股市场整体表现弱于海外市场，呈现超跌反弹的走势。从风格来看，1季度价值风格跑赢，代表大盘价值风格的上证50指数上涨3.82%，代表成长风格的创业板指数下跌3.87%。从行业板块来看，表现较好的行业主要是家电、银行与煤炭。主要宽基指数里，沪深300指数上涨3.10%，中证500指数下跌2.64%，中证1000指数下跌7.58%。中证数字经济指数下跌7.55%。2024年1季度，TMT大板块中光模块、AI相关的计算机软硬件、半导体设备、出版、影视、运营商等表现相对靠前，芯片设计、行业应用软件、网络安全软件等跌幅较深。总结来看，短期有望催化（AI）或实现自主可控突破的数字经济环节表现更好，但与经济相关度高的环节则表现较弱（受累需求疲软、政企采购减少等）。在以Sora为代表的文字生成AI视频应用推出后，1季度市场对AI的热情再度被点燃：光模板受益于海内外算力建设预期和短期业绩预期；影视则受益于“短剧”的大火；出版和运营商则有低估值和高分红的特点。操作方面，本基金本报告期内未对权益整体仓位做明显变动。行业配置方面，目前组合整体配置以电子、计算机、互联网板块为主。选股上，结合基本面研究和量化模型结果，重点配置受益于产业趋势和经济复苏、盈利改善或具备中长期前景的优质数字经济类公司。具体操作上，1月份市场大跌时，增配了通信与电子，并在3月份对持仓中浮盈较多的光模块做了止盈，同时加仓了年内跌幅相对较深的计算机和电子。总体上看，本基金的持仓聚焦在受益于人工智能产业趋势的方向，持仓风格偏成长。我们认为国内经济终将恢复向好，政策呵护资本市场的意愿较强，且目前市场整体估值偏低，而计算机和电子板块当前明显跑输市场，内在修复动能较强，加之海外市场存在降息预期，因此我们看好今年数字经济板块的主题性机会。

2023年，美国经济展现出较强的韧性。尽管年初市场对美国经济在美联储持续货币紧缩压力下有着较强的衰退预期，但从全年看，美国经济由于宽松的财政政策支持整体沿着“软着陆”的方向演绎。期间，3月的硅谷银行破产引发市场对信贷紧缩的担忧，但该事件并未对经济产生显著的负面影响，美国就业和消费保持较强的韧性。2023年，美联储共加息100BP，从9月份的FOMC会议开始暂缓加息。10月以后伴随着通胀水平的逐步回落，美联储的态度出现明显转向，市场对于2024年预防式降息的预期也逐步升温，美债利率在10月短暂冲高到5%以上后逐步回落，美国纳斯达克股票指数大幅回升创出历史新高。2023年，中国经济在疫后修复、政策保持定力、地产延续调整等因素的影响下一波三折。2023年年初，中国经济迎来了近几年最强的“开门红”，1季度GDP环比增长2.2%。进入2季度，地产销售明显走弱，地方政府卖地收入锐减，经济有所承压。7月政治局定调之下，政策重新发力。3季度政策效果显著，叠加居民出行旺季，经济企稳回升。进入4季度，房地产市场再次下滑，资金利率上行，经济动能有所走弱。通货膨胀方面，2023年物价整体承压。全年来看，CPI同比持续回落，猪肉价格低迷带动了食品价格走弱，油价回落带来能源价格走弱，需求不足带来耐用品价格低迷，服务价格温和上涨，PPI与核心CPI低位震荡。流动性方面，1季度信贷投放强劲，资金面总体偏紧。2季度经济基本面有所回落，央行引导资金利率持续下行。为降低实体经济融资成本，央行在6月下调了LPR利率，在6月和8月两次下调了OMO、MLF利率。8月中旬之后，海外利率上行带来汇率承压，央行收紧资金面以维护汇率稳定，流动性持续偏紧。12月之后，汇率压力有所缓解，叠加财政资金逐步投放，资金利率逐步回落。信用扩张方面，2023年社融先上后下。1季度信贷数据实现“开门红”，广义社融同比增速回升。但随后企业端融资需求已经得到充分满足，叠加房地产销售回落，企业与居民中长期贷款走弱。8月之后，在地方政府债发行加速的背景下，社融增速逐步温和回升。总体来看，私人部门融资需求依然偏弱，需要进一步降低实体经济融资成本。2023年，国内股市在年初冲高后呈现震荡下行走势。1月，市场在经济改善预期加强和流动性充裕的背景下呈现开门红。2月，伴随着美国金融条件重新收紧，A股转为震荡。3月至6月，经济复苏呈现放缓的势头，股市整体走弱。经济复苏放缓带来政策托底预期升温，股市也在7月出现一定的回暖。但从8月中旬开始至年底，美债利率持续大幅上行，国内经济动能回落，股市整体表现持续低迷。从风格来看，代表大盘价值的上证50指数全年下跌了11.73%，代表成长风格的创业板指数全年下跌了19.41%，价值风格占优。从行业板块来看，表现较好的主要是受益于人工智能趋势的传媒、通信等板块，以及受益于高分红的煤炭、石油石化等上游资源板块和国有大型银行板块。截至2023年年底，以中证数字经济指数作为参考，它的历史加权PE分位数约为40%，加权PB分位数则介于20%-25%之间，从PE与PB的估值分位数差异上可以看到，以电子、计算机为代表的数字经济相关产业仍然处于经营周期上偏低的位置。过去一年，数字经济概念中与AI相关的标的有较好的表现，但数字经济是比人工智能更大的一个主题，我国目前数字产业化和产业数字化规模占GDP的比例已到达30%-40%之间的水平，这无疑远高于AI产业的规模。我们也看到电子、计算机行业中与AI相关性较小的细分行业仍然有较深的跌幅，譬如模拟芯片设计及网络安全软件等等。过去一年里，受累于资金流出的基金重仓股表现弱于市场。向后看，成长风格或许会在海外流动性转向后迎来喘息，更多的数字经济细分产业会迎来机会而非仅集中在AI相关的产品。基金重仓股有受市场追捧的昨天，有受市场冷落的今天，也可能会有重新获得资金流入后估值修复的明天。最后，我们认为估值和成长性是长期投资最需要关注的两点，在政策呵护下我们并不担心数字经济产业的成长性，也看到目前相关产业已处于经营周期的偏低点，且估值上具有吸引力。操作方面，本基金本报告期内未对权益仓位做明显变动。行业配置方面，目前组合整体配置以电子、计算机板块为主，传媒和通信为辅。选股上，参考数字经济指数成份股，并结合基本面研究和量化模型结果做优选和补充。我们认为新技术变革及自主可控将带来长期性的机会，我们重点看好的方向包括人工智能、机器人、智能驾驶、半导体、工业母机、信创等，因此我们在中证数字经济指数的大池子中，重点配置了上述受益于经济复苏、盈利改善或具备中长期前景的优质数字经济类公司。具体操作上，1季度增配了部分人工智能、数据要素相关的核心标的。2季度止盈了部分人工智能持仓，增配了新技术、自主可控、消费电子、数字经济类相关科技公司。3季度加仓了电子、通信、计算机等，主要减仓了机械、电力设备等。4季度的行业配置大致稳定。整体看，本基金的持仓目前聚焦在数字经济方向，持仓风格偏成长。目前的市场整体估值偏低，国内经济终将恢复向好，且政策上呵护资本市场的意愿较强，市场拐点或在不远处。

2023年3季度，全球经济动能延续较强的韧性，伴随着通胀的逐步下行，全球宏观风险进一步回落。强劲的数据增强了美国经济“软着陆”的叙事，市场也因此重估中性利率，驱动长端美债利率显著提升。在沙特和俄罗斯共同减产的催化下，原油供需缺口开始浮现，油价在3季度出现了大幅上涨，引发市场对二次通胀风险的担忧。美联储3季度加息25bp，最新议息会议进一步淡化明年的降息指引。2023年3季度，在7月份政治局会议定调下，国内货币政策加码、财政政策重新发力、产业政策保持积极，并且围绕着“活跃资本市场”、“一揽子化债”以及“房地产市场供求关系发生重大变化”出台了一系列政策，国内经济动能企稳。在上述政策与经济背景下，内需方面，消费、投资均有所企稳，基建继续发挥经济稳定器的作用，制造业投资在重大项目推动下保持韧性，居民资产负债表修复则支撑消费企稳好转，服务消费保持高增长、耐用品消费保持正增长，房地产依然对经济形成拖累；外需方面，海外需求阶段性触底、价格拖累缓解叠加去年低基数，出口同比增速出现触底回升的迹象。通货膨胀方面，3季度国内CPI同比整体有所回升、PPI同比触底回升，服务价格在出行旺季有所上行，上游资源品价格在供给扰动、海外需求上升、人民币贬值的影响下明显上涨，下游商品价格逐步企稳，总体而言目前通胀压力较小。随着居民收入改善以及资产负债表修复，核心CPI有望低位震荡回升，但耐用品价格低迷将部分对冲服务类价格上行幅度。流动性方面，7月资金面偏松；进入8月，在稳外汇和政府债券发行加速的影响下，资金面转紧，资金利率波动加大。信用扩张方面，政府融资重新发力支撑社融同比增速企稳回升。企业端，整体融资不弱，在政策推动下，中长期贷款持续投放。居民端，与消费相关的短期贷款回升，中长期贷款跟随地产销售低位企稳。不过当前资金活化程度依然较低，随着经济进一步回暖以及库存去化，后续可能会出现改善。2023年3季度，海外股市整体震荡回调。纳斯达克指数下跌4.12%，标普500指数下跌3.65%，道琼斯工业指数下跌2.62%。随着美债利率水平走高，大型科技股出现一定程度的调整，消费和地产股表现低迷。3季度，国内股市整体呈现震荡回调，在7月政治局会议之后整体有所反弹，但进入8月之后，在原油价格上行及美国经济数据超预期的推动下，美债以及美元指数持续上行，国内股市持续承压回落。主要宽基指数里，3季度上证50指数上涨0.6%，沪深300下跌3.98%，中证500下跌5.13%，偏成长的创业板指数下跌了9.53%、上证科创50指数下跌了11.67%、中证科创创业50指数下跌10.21%。成长板块受损于当前美债利率的高中枢，及市场风险偏好的下行，目前历史估值分位数已低于四分之一分位数，长期看具备较好性价比。从行业板块来看，3季度表现较好的主要是受益于能源价格上涨的煤炭、石油石化等板块，以及受益活跃资本市场的非银金融板块；表现较弱的则是受美债利率上行压制的传媒、通信设备等板块。操作方面，本基金报告期内未对权益整体仓位做明显变动，结构上小幅加仓了港股。选股上，我们认为新技术变革及自主可控将带来长期性的机会，我们重点看好的方向包括数字经济、人工智能、机器人、智能驾驶、半导体、工业母机、信创等，因此我们在中证数字经济指数的基础上，重点配置上述受益于经济复苏、盈利改善或具备中长期前景的优质数字经济类公司。行业上，3季度本基金加仓了电子、通信、计算机等，主要减仓了机械、电力设备等。截至3季度末，本基金相比沪深300主要超配电子、计算机、传媒、通信行业。整体看，本基金的持仓目前聚焦在数字经济方向，持仓风格偏成长。在3季度成长板块再度较深调整后，我们认为不宜太过悲观，目前的市场整体估值偏低，国内经济终将恢复向好，且政策上呵护资本市场的意愿较强，市场拐点或在不远处。