华夏先进制造龙头混合A(013107) - 基金经理

七月前三周，终端人工智能的主题线索延续了二季度以来的良好表现，科技硬件板块中与端侧人工智能主题相关的子领域表现较好。但七月下旬后，由于总体需求不明朗，科技制造业整体下跌，表现较差。九月下旬，随着多项支持经济稳增长政策的推出，市场情绪明显回暖，消费板块先行修复，后续科技制造板块也大幅上涨，不少个股修复了年初以来的大部分跌幅。目前科技制造业中变化最大的领域仍然在人工智能领域。云侧的人工智能大模型方面，全球范围来看，通过提升预训练的数据规模进一步提升模型能力这一方式，进展边际略有放缓。但国内的大模型这半年来的追赶速度超过了市场的预期，甚至在部分细分领域已经拥有比海外模型更好的性价比。与此同时，全球头部公司开始使用强化学习提升模型能力，并在推理阶段进行了更多的探索，使得大模型在代码、数学等领域能力提升明显，开辟了另外一条能力上升的通道。终端侧人工智能方面，苹果的终端人工智能（Apple Intelligence）将于四季度部分可用，剩余功能将于明年进一步完善。随着四季度高通、联发科最新一代具有AI功能的处理器芯片伴随安卓阵营旗舰手机的推出，国内具备端侧AI功能的原生操作系统的上线，以及国内供应商逐步开始参与到下一代AI能力更强的iPhone的打样过程中，我们认为端侧人工智能领域的2025年仍然会非常精彩。本基金仍然主要配置于科技制造业。本季度，我们将前期涨幅较大的端侧人工智能板块做了个股的精选，主要保留了头部个股，同时增配了前期跌幅较大的半导体材料、半导体测试设备、汽车零部件等领域估值性价比合理的个股。

2024年上半年科技制造业整体表现不佳。一月至二月初，市场发生较大回撤，尤其以中小市值的公司跌幅较大。二月上旬市场见底后，整体有较为明显的反弹。三月末小幅度下跌后，大盘指数整体延续了二月以来的上涨修复趋势至五月。全市场角度来看，整个上半年表现较好的是高股息板块，科技制造业内部表现较好的主要是人工智能相关板块与电网投资相关的设备，出海相关板块经历了一轮大起大落的行情，其他大部分板块表现不及预期。人工智能相关板块仍然是目前阶段需求的亮点。全球科技巨头仍然在云端数据中心大幅投入，目标是进一步提升人工智能大模型的能力上限，虽然应用落地的速度以及投入产出比存在一定的争议。与此同时，我们也看到，全球端侧硬件领域也已经变得更加热闹，科技巨头在二季度都初步展示了如何将现有大模型的能力整合到端侧硬件的系统中，让更广泛的消费者群体在各类身边的电子设备中体会到人工智能带来的便利。本基金在一季度跟随市场下跌，产生了较大回撤。二季度，我们降低了部分复苏趋势不太清晰的相关领域的个股，增加了与端侧人工智能相关的板块的持仓比例，创造了一定的超额收益。最终整个上半年略跑赢业绩比较基准。

一季度市场波动较大。一月至二月初，市场发生较大回撤。2月5日市场见底后，整体有较为明显的反弹，三月末小幅度下跌。一季度A股科技制造业表现不佳，全市场来看，上游资源品、家电、银行板块表现较好。科技行业的市场热点仍然集中在人工智能领域。一季度，产业的进步让大家看到了效果更好的文生视频、文生音频模型，同时也有多家初创公司发布了各自大语言模型的迭代版本。国内部分模型也在细分功能领域展露出亮点，获得了较大的流量提升。其他部分还处于孕育期的科技创新（如混合现实）产业实际进展相比去年底市场预期有一定下修。一季度市场的波动，我们理解情绪面的影响占比较高，行业基本面的发展方向与去年底市场预期没有太大差异。本基金仍然主要配置于科技制造业中能够跟随宏观经济恢复，并且具有一定结构性增长点的个股。后续我们会在跟踪总量经济恢复进度的同时，持续关注新技术的演进与变化，依据基本面的变化动态调整组合。

在2022年四季度和2023年一季度的前段，复苏逻辑对应的板块表现不错，但是需求复苏的斜率还是比我们一开始预期的要低，因此这一投资线索在2023年2月以后的走势较为崎岖，回吐了不少之前的超额收益。春节后，人工智能板块成为A股的主线，并在4月回撤后在5~6月又再创新高。2023年需求端最亮眼的领域无疑是人工智能相关领域，由于目前人类对于这样实现智能方式的原理还缺乏系统性认知（斯坦福大学李飞飞教授定义为“人工智能的前牛顿时代”），2023年国内外软件互联网大厂的策略就是先抢算力芯片，准备好军备竞赛，至于什么时候可以大规模商用是次要的考虑因素。同时，行业的寡占性导致了AI需求爆发的绝大部分增量价值都被北美算力芯片龙头拿走了，甚至连它唯一的晶圆代工厂都自证没有赚太多钱，“我们生产一片AI芯片的收入是几百美金，但客户却需要花几十万美金来买一台AI服务器。”国内AI算力相关板块全年有较好表现，但由于竞争格局和技术突破的节奏还不那么确定，股价的波动性明显更大，这导致了机构投资者作为一个整体，并没有从这么热闹的行情当中获得较好的绝对回报。2023年国内在半导体设备、晶圆制造、先进封装等领域的进步是非常明显的。半导体市场的一部分是在成熟制程领域做出特色，另外一部分是沿着摩尔定律向前跃进，技术越领先，对应的市场空间就越大。目前国内的龙头正在加紧研发投入，努力突破关键工艺技术环节，厚积薄发。不过这一板块除了在3~4月有一轮明显的上涨，在2023年的剩余时间股价的波动性同样很大，一方面由于海外新的技术限制政策扰乱了部分国内晶圆厂的节奏；另外一方面，过去三年来A股的头部成长赛道无一例外的“盛极而衰”，而且往往在当期业绩还不错的时候就开始下跌，这种提前杀估值的过程成为一个范式。这个与海外股价走势不一样的范式可能反应了A股市场的投资者本身是一群非常勤奋的个体（就像我们的制造业企业也比国外企业更勤奋一样），市场总是在交易更领先的指标。但我们认为，进行这样的对标时，也要评估不同赛道间本身行业属性、空间的差异，市场以同一套范式来定价可能存在被纠正的空间。2023年，汽车板块也是一个非常热闹的板块，从开年市场对于终端价格战和需求不确定性的极度悲观，到5、6月后，随着中国汽车产业的智能化水平和在全球产业地位中的跃迁被市场意识到，行情随即一触即发。今年汽车板块中结构上表现更好的是部分整车以及特定整车链条的产业链公司，叠加小市值风格助推，最终部分小市值从0到1的产业链个股的弹性更大。2023年全年，本基金基准收益率为-8.30%，本基金A份额收益率-4.66%，相比基准略有一定超额收益。年度范围内，我们主要配置了基础电子元器件、机械装备与零部件、汽车零部件以及半导体设计、半导体设备板块中具有一定结构性增长驱动力的公司，并做了一些适度的行业轮动。