富荣信息技术混合A(013345) - 基金经理

二季度科技板块走势偏震荡为主，内部结构分化较大。有业绩落地的相关细分和公司股价表现坚挺，与之相对的偏主题以及注重远期利润弹性的公司表现则相对疲软。整体而言市场的风险偏好仍处于相对低位区间，投资者更关注业绩与估值的匹配性。在二季度中我们仍然以AI为主要布局板块，AI算力链、存储芯片等仍然是我们重点布局领域，同时基于AI创新向端侧如手机、笔记本电脑的结合与演进，我们增加了消费电子相关板块的布局。富荣信息技术混合成立以来，我们坚定的投资于科技板块，在符合国家战略和中长期景气的方向上力争为投资者创造价值。投资框架上我们仍然按照确立的方向去布局，买处于产业周期早中期，有终局空间业绩趋势向上的公司。中期维度，我们认为科技行业基本面已处于底部区域，具备向上弹性的细分方向有望获得更强的α收益。从当前大的产业趋势来看，AI不仅是创新的方向同时也是利润的主要弹性方向。因此展望下半年，AI仍然是我们选股的大方向。AI细分方向的选择上，大模型迭代的节奏有放缓的迹象，如市场所期待的GPT-5在持续的延后，Open AI新发布的GPT-4O模型更多只是在语音的交互上有了提升。与之对应的是AI创新开始加速向下游硬件终端渗透，如行业巨头开始陆续发布AI pc和AI phone。结合估值空间和业绩弹性，在训练侧算力、存力的基础上我们的关注方向将新增看好消费电子和相关半导体方向。消费电子看创新，最近3~5年智能手机销量没有增长甚至持续下滑，一方面是国内需求的疲软，但更为深层的原因是手机没有创新，用户换机没有得到新的体验从而延长换机周期。与之对应的是智能手机中的折叠屏手机，在其重量、折痕和app应用的持续优化下，最近三年在快速放量。消费电子是供给创造需求的行业，技术创新是拉动行业增长的核心动力。今年二季度苹果在iOS18系统中将AI与智能手机在底层系统中融合，有望让手机变得更智能，同时由于AI手机需要更高的硬件配置支撑如更大的算力、内存，更好的散热等等，AI有望带来消费电子新的换机周期。总结来看，我们的组合将聚焦以AI创新为代表的算力、存力和消费电子半导体方向，同时对于新产品、新技术的增量方向保持重点关注。

一季度科技板块呈现出大幅波动的“V”型走势，板块的波动率相较于之前大幅提升。年初市场的下跌，一定程度上也是对过去一年过于“亢奋”的板块情绪的修正。从基本面维度AI产业在一季度仍然看到了不错的变化如：SORA文生视频模型的发布，新的算力芯片B200等，相关板块也出现了不错的表现。在一季度里面，我们在下跌过程中将仓位聚焦到AI产业中，细分板块而言：存储芯片、AI算力链以及半导体设备板块是我们主要布局的。我们在产品成立以来坚定的投资于科技板块，在符合国家战略和中长期景气的方向上为投资者创造价值。投资框架上我们仍然按照确立的方向去布局，买有终局空间业绩趋势向上的公司。从中期维度，我们认为科技行业基本面已处于阶段性底部区域，具备向上弹性的细分有望获得更强的α收益。科技行业EPS业绩的弹性大体来自于创新和库存周期，基于这两个维度以算力产业链为代表的AI创新周期，以及存储芯片、模组为代表的库存周期是我们看好的EPS业绩方向。2019~2021年科技行业迎来创新（新能源车）、库存周期（疫情导致供应链短缺）、以及国产替代周期共振的“超级周期”，但大的牛市往往会诞生大的熊市，极致的利润弹性往往也意味着供给端的“失控”进而影响下一轮周期的供需格局以及周期节奏，这也是当下大部分科技公司基于周期维度弹性空间有限的原因（好在从当下的股价跌幅也基本Price in）。对于创新方向AI而言，短期海外占据绝对优势国内产业链发展较慢，这导致在去年相当多的时间里相关公司的投资逻辑是基于美股“映射”，我们认为这种情况会在今年慢慢发生变化，上市公司业绩中的“AI含量”会越来越高，后续对产业链的挖掘将更关注公司业绩落地的能力。总结来看，虽然大部分科技公司的业绩在2023年下半年触底，但具备向上业绩弹性的细分并不多。因此对于我们的组合策略而言，细分子行业会相对集中，聚焦在AI创新为代表的算力链和存储芯片方向，同时对于新产品、新技术的增量方向保持重点关注。

2023年以来科技板块出现了很多新的变化，市场表现也呈现出大幅波动的趋势。年初以来AI创新浪潮以及三季度华为高端手机的回归等带来了很多产业链投资机会。相较而言，周期复苏条线因为消费电子下游需求的疲软整体复苏力度低于了市场预期。投资框架上我们仍然按照确立的方向去布局，买有终局空间业绩趋势向上的公司。仓位主要布局在存储芯片、半导体设备、AI算力、MR等板块。在整体产品组合的指导思想上，我们希望立足产业，踏实研究，做产业边际变化的发现者。

三季度科技板块回撤较为明显，与上半年的表现相反，AI板块经历了较大幅度的调整。在三季度，我们进行了一定的仓位调整，左侧布局了部分AI算力公司，持仓主要布局在存储芯片、半导体设备、AI算力、MR等板块。我们在产品成立以来坚定的投资于科技板块，在符合国家战略和中长期景气的方向上为投资者创造价值。投资框架上我们仍然按照确立的方向去布局，买有终局空间业绩趋势向上的公司。三季度市场对科技板块的情绪由亢奋到逐步冷静，但从赔率和确定性角度，科技板块的性价比在逐步提升。总的来说，我们当前位置对于科技股的观点由二季度末偏谨慎转向为偏乐观。首先，半导体是我们重点布局的领域。基本面维度，申万半导体成份股半年报表现，二季度营收环比增长的个股占比86%（126/145），利润环比增长的个股占比66%（97/145）。结合我们的调研和公司展望，3季度作为电子行业的旺季，行业预计营收端环比仍有5~10%左右的环比提升。细分子领域角度，存储芯片作为半导体板块内弹性细分的代表，其价格也在9月中下旬止跌上涨。全球半导体趋势也大致相同，以全球半导体单月销售额同比增速为例，5月开始出现拐点，6~8月增速分别为：-17.3%、-11.8%、-6.8%，也呈现出企稳逐月改善的趋势。定性来看无论是全球半导体还是国内半导体，周期维度拐点或已现。市场当前分歧的核心在于复苏的力度和节奏低于预期，但与之对应芯片板块也跌到了去年10月份的底部位置，即使是像2016~2017年那样的弱周期，板块拐点后也没跌破2016年初的股价区间，因此当前对于半导体的观点已无需悲观。事件角度，三季度华为高端手机回归，对整个消费电子板块情绪和信心上有较强的拉动，后续随着产业景气度的逐步上行，我们对未来半年到一年半导体以及电子板块持乐观态度。其次，对于创新条线AI和MR的观点，随着市场下跌我们增加了AI算力侧的研究布局，后续逢低布局苹果MR产业链。之前我们认为AI算力侧属于高确定性但赔率较低的板块，8月以来AI算力链股价普遍出现了20%~30%左右的下滑，赔率已大幅优化。同时从产业链的变化来看，大模型多模态的演进以及应用端的持续推出，AI算力侧仍然具有较高的投研价值。对于苹果MR，目前由于定价过高以及发行时间为明年，市场对MR的销量普遍预期不高，我们认为MR仍然是消费电子里非常稀缺的创新，初代产品核心观察生态以及使用体验情况，我们认为苹果MR具备超市场预期的可能。后续我们仍按照确立的方向去布局，买有终局空间业绩趋势向上的公司。方向上我们关注三条主线：1、半导体：设备+存储；2、MR产业链；3、AI算力相关。