博时恒润6个月持有期混合A(013433) - 基金经理

本报告期内，第二十届三中全会胜利召开，会议聚焦市场经济体制构建，提出数百项举措，高质量发展与经济动能转换仍将是未来中国经济的主线，各部委改革紧密围绕三中全会推进。国家安排3000亿元超长期特别国债资金，大力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，中央财政负担比例提升、补贴比例提升，政策力度超预期，内循环进一步发挥作用。央行坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，超预期降息，并调降存量房贷利率，为中国经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境。第三季度社会融资增速平稳放缓，工业、社零等指标低于前值，稳增长紧迫性有所上升，一批增量政策的落地是打破目前状态的关键。政治局会议提出促进房地产止跌回稳，房贷政策放松叠加短期权益的财富效应，房地产市场呈现回暖。海外经济方面，特朗普宾州演讲遇刺事件扰动市场，美国新增非农就业被大幅下修81.8万人之后，9月中美联储将联邦基金利率目标区间下调50BP，这是自2020年3月以来的首次降息，大幅降息不意味着美国经济已进入严重衰退，未来节奏仍依赖经济数据，市场预期美联储年内将累计降息100BP。三季度权益市场震荡下行，上游能源和原材料行业受益于PPI同比改善以及低基数影响同比增速大幅反弹，而中游行业受阶段性供需失衡影响盈利下滑明显。行业方面，信息技术、资源品、医疗保健板块盈利有不同程度改善，而金融地产、中游制造部分领域仍承压，公用事业板块盈利稳健。市场出现新国九条以来头部券商合并首例，预期国内头部券商并购重组将继续推进。季度初本基金积极做好偏防御配置，适度降低组合权益仓位，在市场转向过程中，积极把握市场机遇，大幅配置受益国内外降息的价值低估标的，从而取得较好效果。债券市场方面，报告期内通胀低位徘徊，资金保持宽松格局，债券收益率延续震荡下行态势。为维护债券市场稳健运行，央行向部分公开市场一级交易商开展国债借入操作，交易商协会打击国债交易违规行为，打破收益率过快下行节奏。三季度末，在季节性资金趋紧，叠加降息降准等政策组合拳激发市场风险偏好，9月底收益率出现快速短暂反弹。报告期内，我们维持适度久期和杠杆，以获取票息收益为主，适度参与利率债波段交易增强组合业绩。下一阶段物价或从低位小幅回升，但货币政策存在宽松空间，我们将继续维持债券部分杠杆和期限，以获取票息为主，择机把握利率波段交易。展望下一阶段，调降存量房贷利率和稳地产政策出台后，地产市场有望迎来一段修复期，随着稳增长政策加码，国内有效需求即将激活，投资者预期出现改善。从下半年盈利预期分析，消费电子、半导体、汽车等行业回暖较为明显，当前市场估值较历史水平和境内外具备吸引力，随着近期开户人数激增，预期权益市场将以结构轮动行情为主，短期看顺周期方向和高贝塔品种有望跑赢市场，中长期更看好政策支持的以旧换新、设备更新、科技创新和新质生产力发展方向。

本报告期内，国内政策端持续推动经济结构转型升级和高质量发展，央行设立低利率科技创新和技术改造再贷款，推动新质生产力发展。新国九条全面升级监管，提振投资者信心和获得感。政治局会议对地产提出消化存量、优化增量，国务院扎实推进保交房、消化存量商品房等重点工作，政策组合拳接连落地，地产成交见到回升态势。国内经济指标出现一定程度的宏观与中微观差异，工业增加值和PMI等指标超预期，而PPI、房地产投资等指标依然低位徘徊，出口是比较明确的亮点。第二季度新增信贷和新增社融不及预期，可能主要由于个人和企业贷款需求偏弱，M1同比的大幅回落主要是机关团体活期存款净增量同比的大幅回落，或受整顿手工补息和金融数据挤水分影响。海外经济方面，全球制造业PMI回升到枯荣线以上，美国大概率进入补库存周期，导致今年美联储降息的次数和发生时点存在较大不确定性。尽管加拿大、欧央行降息操作开启了西方主要央行降息周期，市场预期美联储下半年仍有较大降息概率，但美国略高于市场预期的就业和通胀数据，使得美联储对降息相对谨慎，首次降息的时间不断延后，市场下调年内美联储降息次数并上调长期利率指引。报告期内，权益市场呈现宽幅震荡，五六月出现比较明显的回调。行业风格方面红利持续表现较强，成长方面电子有不错表现，但消费、医药、新能源等板块持续回调，并且在经济预期转弱后出现比较明显的下行。此外，市值因子仍是比较极端，大票明显跑赢，而按照市值往下排，跌幅依次增加，中小市值公司明显跑输。报告期内，我们根据市场变化，期初配置以偏防御的品种为主稳中求进，之后跟随市场震荡，6月份回撤较大，与板块配置和市值因子关联度较大。债券市场方面，报告期内通胀低位徘徊，经济和金融数据修复不及预期，央行开展降准降息的跨周期调节，货币政策稳中偏松，资金保持宽松格局，债市收益率震荡下行，收益率曲线呈整体下移态势，期限利差、信用利差震荡收窄，央行公开市场对国债操作进度成为影响收益率的主要因素之一。报告期内，我们维持适度久期和杠杆，以获取债券票息收益为主，适度参与利率债波段交易，总体看，报告期内债券投资获得了预期的收益水平。

国内宏观经济方面，第一季度国内经济指标出现一定程度的宏观与中微观差异，工业增加值和PMI等指标超预期，而PPI、房地产投资等指标依然低位徘徊，出口是比较明确的亮点，无论是PMI分项中的出口订单指数还是上市公司反馈的一季度经营情况，均反映海外补库存的周期已经展开。今年最值得关注的宏观变量是中央财政发力的力度和节奏，这直接关系到今年5%左右的GDP增速能否达到，PSL在3月没有新增，后续PSL、专项债、增发国债等的落地决定了今年宏观企稳回升的时间点、位置和反弹幅度。国际方面，全球制造业PMI回升到枯荣线以上，美国大概率已经进入补库存周期。这就导致今年美联储降息的次数和发生时点存在较大不确定性。虽然市场目前依旧预期全年仍有降息概率，但首次降息的时间已经不断延后，6月能否首次降息，也存在较大不确定性，10年期美债收益率如果在未来两个季度仍维持在4%以上，对中国宽货币政策或形成一定掣肘。一季度报告期内，央行为强化逆周期和跨周期调节，降低存款准备金率和降低5年期LPR贷款报价利率，保持适度偏宽松的流动性，债市收益率震荡下行，收益率曲线呈牛平态势，期限利差、信用利差震荡收窄，10年期国债收益率从2.55%降至2.35%。报告期内，我们维持适度久期和杠杆，适度参与利率债波段交易，总体看，报告期内债券投资获得了预期的收益水平。展望下一阶段，预计物价仍在较低水平，流动性维持合理充裕，我们将继续维持债券部分杠杆和期限，适度把握较为稳健的可转债投资机会。报告期内权益市场先抑后扬，由于春节错位，一季度同比偏低的金融数据和物价水平，加剧了市场短期恐慌情绪，二月下旬股市在国家一系列稳定措施后快速回升。报告期内，我们根据市场变化，短期配置以偏防御的高股息品种为主稳中求进，在净值取得正收益的基础上，适度配置业绩高增长的弹性品种，一季度净值获取较为稳健的正收益。当前A股估值水平具备较高的投资价值，监管采取严控IPO准入、加强交易公平管理等一系列呵护资本市场措施提振了投资者信心，政策大力推动科技创新和新质生产力发展，预期权益市场将以结构轮动行情为主，因此下一阶段权益投资倾向于继续以稳健为主，兼顾适度弹性的科技成长、周期资源等品种。

2023年外部坏境严峻复杂，出口受海外商品需求不足拖累，国内经济在疫后较弱基础上复苏，内部有效需求驱动力不足，房地产市场维持较低景气度，为此相关部门放松限购限贷、降低贷款利率、放开“认房不认贷”等稳地产政策相继落地，随着国内稳地产、稳增长政策持续推进、力度逐步加大，财政政策适度加力、提质增效，国内经济呈现企稳复苏态势，全年GDP增长实现5.2%目标，就业物价总体稳定。受原油价格推动，美国通胀维持高位，市场预期美联储拉长加息周期和维持高利率时间，美债收益率阶段性创08年金融危机来新高，中美国债利差边际走扩，人民币兑美元汇率持续承压，央行增加了对汇率的关切，坚决防范了汇率大起大落风险。债券市场方面，2023年为强化逆周期和跨周期调节央行两次降息、两次降准，在适度宽松的货币政策支持下，流动性保持充裕，债市呈现窄幅震荡上涨格局，收益率曲线呈牛平态势，期限利差、信用利差震荡收窄。中证转债指数前两个月快速反弹，之后跟随正股走势震荡下行，年末有所反弹，全年年转债市场呈宽幅震荡收低。报告期内，我们维持适度久期和杠杆，以获取票息收益为主，转债投资以偏债型转债为主，择机参与有绝对收益机会的转债品种，总体看，报告期内债券投资获得了收益。报告期内权益市场先扬后抑，国内疫情放开后经济处于修复通道之中，经济、产业政策都趋向积极，随着央国企改革推进一季度股市震荡上行，股市在经济弱复苏和稳增长政策持续推出中寻找方向，之后市场受外部流动性收紧和北向资金流出冲击多数板块震荡下行，临近年底全A创出年内低点。报告期内，我们根据市场变化择机调整板块配置，组合在报告期表现不佳，主要由于权益部分仓位较高导致组合在市场下跌时受损较大。