中银证券恒瑞9个月持有期混合A(013929) - 基金经理

2024年上半年，房地产投资持续低迷，经济复苏进程缓慢，风险偏好持续偏弱，叠加“资产荒”等多重因素共同推动债券利率中枢大幅下行。4月下旬前，在经济数据不及预期、政府债发行节奏缓慢、禁止“手工补息”等因素的共同影响下，债券收益率快速下行。4月下旬后，债券市场收益率波动加大。受地产政策放松和央行多次提示长债风险影响，收益率一度出现反弹，其中长端和超长端上行幅度最大。5月初，低于预期的通胀数据发布以后，受到全年通胀预期下调、政府发债节奏放缓以及股票市场快速下跌等影响，债券收益率重回下行趋势。特别是禁止“手工补息”后，银行端资金外溢至非银金融机构，非银欠配压力加大，资产荒局面加剧，信用债稳定性优于利率债，绝对收益率和信用利差屡创新低。权益市场方面，因市场信心疲弱，缺乏增量资金入场，年初指数深度回调后快速反弹，5月中旬后重回震荡下行。　　上半年，本产品在债券方面继续以高评级信用债持仓为主，适当降低了组合的杠杆率，并择机进行利率债的波段操作，为组合积累了一定的安全垫。股票方面，投资的有色金属、煤炭、家用电器和公用事业为组合带来了较多的正收益，但医药和电子对组合造成了较大的拖累。

一季度债券市场利率中枢快速下行。一季度初，受央行超预期降准、年末经济数据低于预期、政府发债节奏放缓以及股票市场快速下跌等影响，收益率整体快速下行，其中超长端利率下行幅度最大。2月初，低于预期的通胀数据发布以后，市场对全年通胀和远期经济增长的预期进一步下调，债券收益率在1月末水平的基础上进一步下行，30年国债的期限利差也达到2002年以来的新低。3月出口和通胀数据的发布，缓解了市场对于通缩的担忧，叠加3月MLF缩量续作和政策利率继续保持稳定，债券收益率从下行转向震荡，但仍然维持强势。　　报告期内，本产品在债券方面继续以高评级信用债持仓为主，保持中性久期，择机降低产品的杠杆率。股票方面，维持中等仓位，主要投资于先进制造、有色金属和新能源等方向。

2023年债券收益率主要受市场对于经济修复的预期而变动，年初市场对经济基本面由乐观转向悲观，债券收益率短暂上行后开始震荡下行。期间经历了银行下调存款利率、央行下调公开市场操作利率、7月份超预期的政治局会议和8月份央行意外调降MLF利率，债券利率下行至年内低点。随后随着资金价格中枢上移、再融资债券供给压力加大和支持地产政策的陆续出台，债券收益率出现反弹。12月初，经济数据显示经济复苏势头有所减缓， 中央经济工作会议强调高质量发展，打消了市场对于经济强刺激的担忧，MLF超量续作下资金面转向平稳，叠加银行降低存款利率消息提振，债券收益率开始转而大幅下行。全年来看，短期限债券波动率高于长期限债券，期限利差收窄。10年国债收益率下行约28BP，超长债表现活跃，30年国债收益率下行约45BP。　　2023年股票市场震荡下跌。在国内企业盈利增速放缓和海外宽松节奏明显慢于预期的情况下，电子、医药、新能源为代表的基金重仓股普遍下跌，而以煤炭、银行为代表的高股息股票普遍上涨。在我们看来，机构投资者对中美货币宽松的预期较高，而对国内经济的展望日趋谨慎，使得部分机构投资者集中选择他们认为的与经济增长关联度低、而对货币宽松敏感性高的科技股作为抱团方向。然而在过去几年中，这些行业也是从资本市场获得融资最多的方向，过度的融资带来了这些行业产能的普遍过剩，因此被部分机构投资者看好的科技股反而成为所有上市公司中供需关系最差的方向。因此，当货币宽松不及预期，而行业供需关系的恶化又使得上市公司盈利能力出现边际下滑时，这些公司的股票就会经历业绩和估值的双杀。　　在报告期内，债券方面持仓继续以高评级信用债为主，利用宽松的资金面进行杠杆运作，并择机进行利率债的波段交易，为产品提供了稳健的收益。在股票方面，一季度以来陆续减持之前重仓的新能源持仓，增加了智能制造等受益于政策支持的领域，三季度在医疗反腐之后增加了业绩确定性强的医药仓位，四季度调降了股票的仓位，以医药、智能制造等行业为主，同时配置部分高股息风格的股票，使整个组合更为稳健。

三季度，债券市场利率先下后上，整体呈震荡走势。季初，地产数据继续下滑拖累经济数据持续探底，叠加宽松的资金面推动，债券收益率震荡下行。7月24日政治局会议内容超出市场预期，对于资本市场和房地产市场的政策调整带动债券收益率大幅回调。7月份经济数据的公布，叠加央行意外调降MLF利率，收益率大幅下行。随着支持地产的政策的陆续出台、资金价格中枢明显上移、再融资债券的供给压力共同推动债券收益率快速上行。截止9月末，10年期国债较季初上行4BP。  报告期内，本产品在债券方面持仓继续以高评级信用债为主，维持中性久期，利用宽松的资金面进行杠杆运作。股票方面，维持20%左右的仓位，增加了医药和顺周期股票的投资。