博时富恒一年定开债发起式(013931) - 基金经理

三季度，债市走势有所分化，利率债收益率整体下行，下行幅度3-23bp，其中5Y内的国债中短端下行最多，曲线陡峭化。长端及超长端受央行调控及稳经济政策逐步出台影响，波动幅度较大，整体小幅下行。信用债呈V型走势，季度区间整体上行，各期限相较于二季度末上行10BP以上，信用利差有所走阔。整体看，三季度基本面预期波动且稳增长政策逐步出台背景下，尽管央行开展了降准降息操作，但市场资金利率持续偏高未跟随政策利率下行，导致信用及利率走势分化，利率债呈现宽幅震荡、区间整体小幅下行走势；信用债先下行后上行，信用债收益率曲线整体上行。三季度，我们基于对市场行情研判，组合操作上逐步减仓低流动性、低性价比信用债；久期摆布以震荡市场思路运作，利率仓位整体应保持偏进攻姿态，总体上维持一定久期和偏高仓位，通过资本利得力争增厚组合收益。

2024年上半年，债市收益率整体下行，幅度35-85bp，其中利率债中短端下行幅度略大于长端及超长端，曲线陡峭化;信用债继续压缩信用利差和期限利差走势，下行幅度高于利率债，长端下行幅度大于短端。整体看，2023年4季度到2024年一季度，债市上涨的核心逻辑是资产端的逻辑，即地产的快速下行，导致了利率，尤其是超长端利率的快速下行。但2024年3月以来，负债端的逻辑开始主导市场，二季度中短端品种表现好于超长债。随着禁止存款补息政策的推进，大量资金涌入非银和表外，非银和表外青睐的品种表现尤其出色。资产端逻辑主要影响长端，负债端逻辑主要影响中短端。上半年，我们基于对市场行情研判，认为各类资产中债券仍具有稳健性和收益性特征，组合以中短端信用债配置、利率债波段操作为主，总体上维持一定久期和偏高仓位，通过资本利得力争增厚组合收益。

一季度，债市延续去年底以来的行情走势：利率债收益率整体下行，幅度20-40bp，其中超长端下行最多，曲线平坦化；信用债继续压缩信用利差和期限利差，下行幅度高于利率债。整体看，一季度在基本面温和复苏，央行降准降息和机构年初抢配资产驱动下，债券呈现牛市格局。一季度，我们基于对市场行情研判，认为各类资产中债券仍具有稳健性和收益性特征，组合应保持进攻姿态，总体上维持一定久期和偏高仓位，通过资本利得增厚组合收益。展望后市，国内经济复苏势头延续，海外主要国家经济和通胀粘性较强，内部保持物价温和回升，外部保持人民币汇率稳定，二季度财政政策发力空间似乎大于货币政策。当前债券收益率处于偏低水平，10年国债低于MLF政策利率超过20bp，二季度特别国债可能启动发行，地方政府债和证金债供给增加；另外，权益类资产在经济复苏和政策呵护下可能会有相对表现。总体来看，债券市场没有到反转拐点，不过二季度风险点略多，我们认为可以适度降低债券收益预期，组合上择机减久期降仓位，等待市场调整带来更好的交易机会。

2023年债券市场表现走势较好。上半年在央行3月降准6月降息驱动下，收益率曲线全线下移，信用利差持续压缩。下半年，在时隔两个月之后，央行8月份超预期降息，国债收益率进一步下行至年内低点。之后在宽信用预期升温、房地产政策放松和利率债大幅供给冲击下，市场出现了持续2个月左右的调整，中短端调整幅度更大，收益率曲线走平，信用利差维持低位。11月之后，随着美国降息预期升温，人民币贬值压力减弱，万亿国债增量发行落地，短端流动性趋松，收益率开始重新进入下行通道，超长债表现尤其显眼。全年来看，信用债受益于年初利差较高和全年无风险利率下行，表现最优，尤其是中低资质城投债，有明显超额收益。利率债中短端呈现过山车行情，体验一般，长端和超长端下行更多，结构性特征明显。我们基于对市场偏乐观预期，总体维持积极的久期和杠杆运作。去年市场业绩的分化更多来自久期和仓位结构差异，我们在后续操作中，力争进一步完善投资框架，抓住结构性机会。