中欧港股通精选一年持有混合A(013991) - 基金经理

本基金于三季度继续维持一贯的投资风格，维持了较高的仓位。行业配置方面变化不大，主要集中于上游资源品（包括有色金属、石油和煤炭）、互联网和生物医药等几个板块。其中，基金略微增加了汽车、电商以及社会服务行业等配置，略微减少了金融和煤炭行业相关仓位。  自7月初以来，市场呈现下行趋势，随着经济数据表现不及预期，市场持续下探直至9月中旬。随后，得益于美联储超出预期的50个基点降息决策，港股市场呈现回升态势，而A股市场亦止跌企稳，市场底部得到确认。9月23日至24日，相关机构出台了一系列经济扶持政策，涵盖资本市场、财政支持及民生保障等多个方面，全面改善了市场的悲观预期。受此积极影响，港股和A股市场迎来了持续上涨，并分别创下了两地市场历史单日最高成交记录。  我们认为，在本轮市场反弹之后，市场情绪已迅速升温，先前市场估值的极端低估现象已得到纠正，预计市场将进入一个震荡调整的阶段。未来，相关政策的实施效果将成为影响市场走势的关键。鉴于美国已启动货币宽松周期，加之国内经济的回暖预期，预计国内企业盈利能力有望逐步回升，从而可能带动A股和港股市场进入新的周期。  诚然，我们的投资风格在短期快速上涨的市场风格中并不占据优势。我们始终坚持，强大的商业模式和杰出的管理层是实现长期股东回报的关键。在市场可能出现转向的情况下，我们将继续秉承自下而上的投资策略，专注于从供给侧挖掘具有持续内涵价值增长潜力的优质企业。  在行业配置上，我们持续看好以下几个领域：（1）互联网行业：在行业规范整顿的过程中，平台型公司的市场竞争力得到了进一步的加强。通过优化公司治理结构、持续降低运营成本、提升效率、减少非必要投资等措施，这些公司不断提升利润和自由现金流的增长，并通过对股票回购和提高分红比例来增强股东回报。（2）上游资源品行业：自2014年以来，该行业的资本支出持续减少，预计在未来五年内供给侧难以实现大幅扩张。然而，逆全球化趋势可能会推动海外市场的再工业化和库存积累。尽管资源品价格受到中美宏观经济周期波动的影响，但价格中枢持续上升的趋势并未发生根本性改变。在中美两国均进入货币宽松周期的背景下，资源品价格得到了有效支撑，相关上市公司的盈利前景较为明确。（3）生物医药行业：从供给端来看，在资本周期的角度，2018-2020年医药行业融资高峰过后，大量资本退出了创新药投资领域，目前行业处于资本周期的低位区间。然而，在基本面上，中国在多数创新靶点和关键疾病领域与海外的差距正在缩小，同时，由于创新药占比的提升和仿制药集采后利润占比的下降，公司的盈利增长呈现出更健康的结构性变化，医药公司的整体质量较上一个周期底部有了显著提升。随着中国步入老龄化社会，对高质量医疗服务的需求日益增长。在近一年的医药行业整治过程中，部分优质企业的估值已处于较低水平。

2024上半年，整个市场呈现出“倒V”型的态势。开年之后持续下滑，于二月初抵达低点，这充分展露了市场对经济预期极度悲观的心态。紧接着，在春节过后触底反弹，收复了较多跌幅。在经历过短暂的三月震荡局势后，市场自四月开始延续了春节后的上扬趋势，并在五月中旬因经济数据承压，市场再度回调。随着日元加息的落地，加之美国经济数据走弱，全球资本市场在七月再度展现出极大的波动。此前表现优异的资产类别，例如日本股市、美国科技股以及上游资源品，因市场对全球衰退前景的忧虑而遭受大幅下跌。  鉴于整体经济环境仍处在结构性转型的关键阶段，内需有待提振，我们相应地减少了消费行业相关个股的持有，例如消费电子、汽车等。同时，基于供给侧资本开支的不足，以及全球再工业化的需求，我们始终保持对上游资源品乐观的看法，进而增持了部分上游能源和原材料行业。  回顾上半年基金的运作，上游资源类企业的配置带来了正收益的贡献。同时，互联网优质公司在业绩稳定的状况下，不断增强股东回报，其股价也有相应的积极表现。然而，我们对医药行业的加仓似乎过早，成为基金上半年业绩的最大拖累因素。不过，随着医疗行业资本周期发展，行业合规整顿趋近尾声，加上人口结构老龄化相关需求逐步显现，我们依旧认为该行业的优质企业可能会出现较好的投资机遇。

本基金于一季度继续维持一贯的投资风格，维持了较高的仓位。其中，我们增持了原材料和能源行业个股，降低了部分金融和消费板块的仓位。    一季度，整体市场呈现“倒V”型走势，开年后持续走低，体现了对经济预期悲观的情绪。随后在二月持续上行后收复大部分跌幅，在三月进入震荡行情。随着年报业绩期的展开，部分公司在盈利或分红低于预期后出现股价大幅下跌，我们的部分持仓也备受挑战。这或许反映了市场在连续下行一段时间后，投资者对盈利表现较弱的公司明显失去耐心，尤其港股市场，对于企业分红的追求也到了极致的情况。我们认为，在市场对经济复苏节奏把握不足的背景下，追求高分红无可厚非，但企业的分红是评价企业的标准之一而不是全部。唯有具备长期获取较强自由现金流的企业，才更有投资价值，我们依然希望能维持长期选股的高标准，在质量、成长和估值中需求更好的平衡。    三月的中国PMI数据较市场预期强，库存周期依然有效，同时我们也发现出口数据也有较强的韧性，海外经济数据也表现不错。部分工程机械订单也出现了明显好转，或许经济并不如市场预期般悲观。至少在实物工作量上，需求端一直超出了我们预期。叠加过去十年资本开支普遍不足，上游资源品在最近数个季度出现价格持续走强，而社会库存持续走低的情况，皆反映出供给侧吃紧的状况。展望未来，全球产业链的再工业化和中国经济复苏依然对资源品需求旺盛，供给不足的部分细分行业，如煤炭、石油、铜、铝等，或许构成了阶段性确定性较高的投资机会。    我们还观察到互联网板块中，龙头企业开始进一步缩减无效的“烧钱内卷”，以回购注销股本的方式增厚股东回报。在生物医药板块，供给侧出清也在加速进行，资产负债表强大的龙头企业不但通过收购获取了初创公司的管线，还进一步吸纳了小公司的创新人才，在未来一段时间的新药研发竞争中占据了更有利的位置。经历了过去一段时间的下跌后，这类板块估值处于较低的区间，然而在资本周期的角度，其中的优质公司或许都出现了不错的投资机会。

2023年，港股和A股市场于1月底创出高点后，出现持续下跌，市场情绪于2024年年初达到极低水平。由于本基金继续维持一贯的投资风格，维持了较高的股票仓位，也出现较大回撤。其中，市场下跌的主要原因为，疫后的经济复苏较缓，以及经济结构转型带来的地产及相关行业下行，整体表观上体现出内需不足等。除上市公司业绩出现预期的下修之外，也较大程度影响了股市参与者的情绪。  相对应地，我们减持了部分房地产和消费行业相关个股。同时，基于供给侧受限，以及全球再工业化的需求，我们依然维持对上游资源品乐观的观点，从而增持了部分上游能源和原材料行业。随着医疗行业规范化逐步完成，以及老龄化相关需求逐渐体现，且行业龙头公司估值处于较低区间，我们还增持了部分医疗行业个股。整体而言，在宏观环境依然存在不确定性的背景下，我们对投资标的估值要求更为“苛刻”，尤为注重公司获取自由现金流的能力，以及切实的股东回报，分红和回购注销缩减股本等措施是加分项。  回顾全年基金投资过程中，我们年初对于经济复苏预判不足，导致春节后基金出现较大回撤，尤其是消费，房地产相关企业。另外，由于我们始终聚焦于投资高质量企业，在外资流出的过程中，该类公司股价亦承受较大压力。在上游资源类企业的配置上，取得一定收益，然而由于我们行业配置较为均衡的风格，我们在该类公司的持仓比重并不算太高。