财通资管稳兴丰益六个月持有期混合A(014625) - 基金经理

从基本面来看，三季度经济延续修复态势。从结构上看，供给端修复较快，但有效需求不足、社会预期偏弱等制约性因素依然存在。8月官方制造业PMI为49.1%，低于预期，而制造业景气度略回升。8月财新中国服务业PMI降至51.6%，显示服务业继续扩张但速度放缓。8月CPI同比增长0.6%，PPI同比下降1.8%，均低于预期。8月规模以上工业增加值同比增长4.5%，社会消费品零售总额同比增长2.1%。1-8月份全国固定资产投资增长3.4%，房地产开发投资同比下降10.2%。受政府信贷支撑，中国8月新增社融3.03万亿元，新增人民币贷款9000亿元，均有所回升，金融“挤水分”效应持续，M1货币供应继续回落，同比降幅扩大至7.3%，M1-M2增速负剪刀差进一步扩大。9月制造业PMI为49.8%，比上月提高0.7个百分点；非制造业PMI为50.0%，比上月降低0.3个百分点。9月制造业PMI季节性改善，景气度回升，但仍连续落入荣枯线以下，指向制造业景气度有待继续提高。服务业指数边际下降，落入荣枯线以下，指向服务业景气度回落。政策方面，9月末的国新办发布会和政治局会议“双管齐下”，政策发力重心聚焦在货币政策、地产政策和消费政策三大领域。货币政策方面：一是通过降准降息释放广义流动性。一方面，央行将下调存款准备金率0.5个百分点；另一方面，央行降低7天逆回购操作利率0.2个百分点，从1.7%降为1.5%。二是通过两大结构性工具面向A股市场定向释放流动性。地产政策方面：政治局会议“止跌回稳”的表态向市场注入信心。一是需求侧放宽贷款和购房条件，一方面将二套房贷款最低首付比例从25%下调至15%；另一方面，强调“调整住房限购政策”，一线城市限购可能持续放松。二是供给侧加码助力收储有助于价格企稳，对于3000亿元保障性住房再贷款，央行支持从60%提高至100%。消费政策方面，存量房贷利率降息约50BP，平均每年降低居民付息压力约1500亿元来让利消费。海外方面，9月美联储降息50个基点，但鲍威尔声称美联储并不急于放松政策。9月美国新增非农就业数据大幅回升至25.4万，显著超过超预期，美元走强，降息预期再度下调。展望年内后续汇率走势，对于美国，今年较高的赤字率意味着强财政对经济有托底，美国大选后，其货币政策在二次通胀风险下也可能有边际变化，高通胀和强美元可能对人民币汇率形成外部压力。对于国内，后续人民币汇率升值的持续性或主要受财政政策力度影响。9月底政治局会议表态极为积极，一方面将“加大财政货币政策逆周期调节力度”，另一方面“要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债”，后续需重点关注10月重要会议的议程。综合国内、国外形势，预计年内人民币汇率或仍将呈现双向波动的震荡走势。7月降息后，债市收益继续下行，斜率较6月陡，长信用表现最好。8月初央行再次提示长债利率风险并开启国债买短卖长，利率信用大幅上行，长利率于8月中旬企稳后下行，长信用因赎回抛压一直调整到8月底。9月因为降准降息预期，收益率掉头向下，长利率破前期低点，信用未回到年底低点；9月底央行政策多管齐下，债市演绎利好出尽，利率和信用调整幅度均超过今年4月。固收部分主要以中高等级债券配置为主，辅以高等级中票、公司债、金融债波段增厚收益，7-8月逐步止盈长久期信用债，略降久期和杠杆，目前保持中性久期和中性杠杆运作。权益部分：三季度本产品的主要仓位仍然聚焦在科技成长和先进制造。AI产业链供给端的扰动陆续被解决，海外机构对发货进度的展望趋于乐观，我们大致判断新产品可以在今年四季度正常出货，部分可能需要修改推迟到明年，因此我们觉得供给风险相对可控。需求角度依然看到CSP资本开支延续，且下游应用开始出现货币化转化，我们更倾向于AI应用率先在B端普及，已经出现很好的投资回报率。因此一方面市场在等待美国科技股企稳，另一方面A股相关公司的估值已经在一个合理偏低位置，可以继续布局。此外，半导体作为成长股里面与经济大盘最相关的行业，在设计、设备和材料方面也有很大机会。制造业方面，我们认为出口的机会大于风险，美国降息已经落地，大选之前可能存在一定扰动，但三季度汇率影响已经被逐步反应到业绩里面，市场逐步消化了汇率的影响，很多公司收入增长依旧超预期；我们需要甄别不同公司海外产能的占比以及出口地域的占比。9月最大变化是经济政策转向，我们认为政策出台是全方位而且建立了信心，因此这个位置继续保持乐观。目前重点关注财政政策出台的时间点、力度及方向，对后续主线的选择有重要意义，我们也在加大消费及顺周期的配置。综上，我们继续配置科技成长和先进制造方向，仓位聚焦在通信、半导体、电子、机械、化工、新能源等行业，适当增配顺周期板块。

上半年，面对外部环境更趋复杂严峻和不确定，我国经济运行总体平稳，转型升级稳步推进。但同时也要看到，国内经济增长存在着一些结构性特征。一方面，外需好于内需，对应出口较快增长，而社零、地产和基建投资相对疲弱；另一方面，供给好于需求，年初以来制造业投资与工业生产相对偏强，但二季度以来，需求偏弱也带动工业生产边际放缓。具体来看，社会消费方面，年初以来消费增长偏缓，1-5月社零环比增速弱于季节性水平，整体不及市场预期。出口方面，上半年我国出口整体向好，海外经济韧性好于预期、美国补库周期开启初见苗头，均对我国外需形成支撑。制造业投资方面，2024年上半年制造业投资维持强劲，增速均维持在9.0%以上，较2023年增速中枢抬升，政策扶持及出口韧性为主要支撑。从货币政策来看，上半年货币政策基调维持宽松，在央行“防空转”指引下，资金利率中枢围绕政策利率上方波动。1-2月央行先后下调再贷款利率、存款准备金率和LPR利率，其中0.5个点的降准和25BP的5年期LPR调降幅度均超过市场预期。回顾上半年债券市场，整体债市表现强势，10年期国债活跃券收益率由年初的2.56%持续下行，最低行至2.21%附近。固收：一季度降准50BP；LPR非对称调降，1年期维持，5年期下调25BP，两会制定的目标基本符合预期，一季度宏观环境对债市友好，收益率特别是中长端收益继续下行，10年国债一度下行至2.27%，与1年大行存单利差仅余几个BP。3月初，债市小幅回调，市场慢慢消化这波收益率下行，后随跨季资金宽松，收益率复又下行。4月理财规模大幅增长，中短端收益率开启一波补下行情，4月底央行再一次“预期引导”，中长端波动资产经历一波快速回调于五一节后继续下行；五月中上旬收益率震荡，下旬由长端信用债率先下行，6月季末资金宽松，收益率继续下行，除超长端利率外均创今年新低。固收部分主要以中高等级债券配置为主，辅以高等级中票、利率债波段增厚收益，目前仓位保持中性久期和中性杠杆运作权益部分：我们始终坚持配置科技成长和先进制造相关板块，聚焦“新质生产力”，并保持行业的分散，兼顾成长性与控制风险。行业方面，AI产业链震荡上行，台北国际电脑展(COMPUTEX)头部公司指引了未来产业升级的方向，重塑了产业链公司的价值量分配，部分解决了下游应用场景的问题，包括AI数字工厂，数字孪生，机器人，医药生物等，率先在B端形成了算力与应用的正向循环，我们继续保持通信、电子、半导体等行业主要仓位；另一方面我们也非常看好制造业的持续景气上行，近期出口方向出现调整，包括运费、海运周期、汇率、美国经济衰退预期等，但从长期来看，海外需求依然是比较确定的方向，出口方向配置集中在机械设备、新能源、交运等行业。

一季度，随着宏观组合政策靠前发力，经济运行持续恢复，国民经济起步平稳、稳中有升。具体分项如下：国内方面： 中国1-2月规模以上工业增加值同比增长7.0%，比2023年12月份加快0.2个百分点。从环比看，2月规模以上工业增加值比上月增长0.56%。中国1-2月份全国规模以上工业企业实现利润总额9140.6亿元，同比增长10.2%，利润由上年全年下降2.3%转为正增长。中国3月官方制造业PMI为50.8，前值49.1，高于临界点，制造业景气回升。中国3月官方非制造业PMI值为53.0，前值51.4。中国2月M2同比增长8.7%，预期8.8%，前值8.7%，M2增速与1月持平；今年前两个月人民币贷款增加6.37万亿元，创历史同期次高水平；今年前两个月社会融资规模增量累计为8.06万亿元，比上年同期少1.1万亿元。在各项贷款中，对实体经济发放的人民币贷款增加5.82万亿元，同比少增9324亿元。中国2月CPI同比上涨0.7%，环比上涨1.0%。1-2月平均，全国居民消费价格与上年同期持平。2月PPI同比下降2.7%，环比下降0.2%。1-2月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.6%。公开市场操作方面，一季度逆回购到期117,640亿元，投放97,750亿元；MLF到期17,590亿元，投放18,820亿元。合计一季度央行净回笼18,660亿元。政策方面，2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布：2024年2月20日贷款市场报价利率（LPR）：1年期LPR为3.45%，与上月报价持平；5年期以上LPR为3.95%，较上月报价下调25个基点。5年期以上LPR下行幅度为LPR改革以来最大降幅，将有效带动贷款利率的持续下降。一季度，债券市场方面，债市走势呈现出稳步走强态势。1月，中共中央政治局第十一次集体学习时强调，发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点，必须继续做好创新这篇大文章，推动新质生产力加快发展。3月，政府工作报告中提出，积极的财政政策要适度加力、提质增效。综合考虑发展需要和财政可持续，用好财政政策空间，优化政策工具组合。赤字率拟按3%安排，赤字规模4.06万亿元，比上年年初预算增加1800亿元。预计今年财政收入继续恢复增长，加上调入资金等，一般公共预算支出规模28.5万亿元、比上年增加1.1万亿元。拟安排地方政府专项债券3.9万亿元、比上年增加1000亿元。为系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。同月，国务院防范化解地方债务风险工作视频会议上强调，进一步强化责任意识和系统观念，持续推进地方债务风险防范化解工作。3月，在十四届全国人大二次会议经济主题记者会上，央行表示目前法定存款准备金率平均为7%，后续仍有降准空间。将综合运用多种货币政策工具，加大逆周期调节力度，保持流动性合理充裕，支持社会融资规模和货币信贷总量稳定增长、均衡投放。国外： 3月30日，美联储主席鲍威尔出席活动时称，美联储并不急于降息。鲍威尔说，早些时候发布的最新核心PCE通胀数据“基本符合我们的预期”。但鲍威尔重申，直到官员们对通胀正朝着他们2%的目标前进有信心之前，降低利率是不合适的。欧洲方面，3月，欧洲央行表示预计2024年经济增长将加速，主要受到购买力增加的推动；预计欧元区通胀下降将持续。一季度降准50bp；lpr非对称调降，1年期维持，5年期下调25bp，两会制定的目标基本符合预期，一季度宏观环境对债市友好，收益率特别是中长端收益继续下行，10年国债一度下行至2.27%，与1年大行存单利差仅余几个bp。3月初，债市小幅回调，市场慢慢消化这波收益率下行，后随跨季资金宽松，收益率复又下行。债券方面坚持以中高等级信用债配置打底，本季度继续维持中性杠杆和中短久期，考虑到利差水平和绝对价格，适当获利了结了性价比偏低的资产，并增配中高等级信用债和优质城农商行二级资本债，同时辅以利率波段操作来增厚收益。权益部分：2024年以来市场波动较大，但我们始终坚持配置科技成长和先进制造，聚焦“新质生产力”，并保持行业的分散，兼顾成长性与控制风险。行业方面，我们聚焦AI产业链的算力方向，仓位主要体现在通信、电子、半导体等行业；另一方面我们也非常看好制造业的持续景气上行，配置集中在机械设备、新能源、交通运输等行业。在整体经济弱复苏的背景下，科技创新和国产替代仍是主要抓手，以AI为代表的科技创新能实现全球产业共振，相关公司积极参与全球产业分工，国内也有完整的产业链布局。先进制造方向坚持国产替代和科技自立的思路，将国产化领域从半导体拓展到先进封装、机械设备、新材料、基础软件等方面，积极挖掘相关领域机会。从24年上半年来看，海外AI可能又进入技术的密集发布期，下游应用可能更多样化，除了文本图片等延展到机器人和智能驾驶等领域，另外硬件也呈现不断创新的趋势，包括AI 手机、AI PC、AI PIN等，因此对国内相应产业链或将会继续拉动。在经济层面，我们看到制造业在持续复苏，设备更新及海外需求旺盛可能带动新一轮资本开支，因此我们会继续沿着先进制造方向挖掘设备、新材料、消费等机会。

2023年全年GDP同比增长5.2%，实现预期目标，分季度来看呈现“前低、中高、后稳”的态势。经济运行的总体特征是生产端稳步回升，出口也实现正增长，但有效需求不足，通胀水平仍在低位徘徊。体现在数据上，2023年规模以上工业增加值较上年增长4.6%，其中制造业增长5%，高于平均水平，制造业投资增长6.5%，也高于固定资产投资增速，太阳能电池、新能源汽车、发电设备等细分领域表现突出，出口较上年增长0.6%，但疫情对经济主体资产负债表的影响仍未完全消退，2023年全年CPI上涨0.2%，核心CPI上涨0.7%，PPI全年下降3.0%，经济主体面临的实际利率有所上升。房地产的调整在2023年仍未结束，2023年房地产开发投资同比下降9.6%，销售面积同比下降8.5%，新开工面积累计减少20.4%。面对预期偏弱、有效需求不足的挑战，逆周期调控有所加码。货币政策方面，2023年央行两次降低存款准备金率累计0.5个百分点，两次下调逆回购操作和中期借贷便利（MLF）等政策利率，降幅分别为20个bp和25个bp。财政政策方面，中央财政增发1万亿国债，将财政赤字率由3%提高到3.8%，地方也发行近1.4万亿元的特殊再融资债。地产政策方面，先后出台了“认房不认贷”、降低首付比例、降低房贷利率、降低存量首套房贷利率和放宽普通住宅认定标准等政策。2023年全年10年期国债收益率下行超25bp，在“资产荒”和一揽子化债政策逐步落地的大背景下，信用利差也有所压缩。债券：产品一二季度主要以中高等级金融债和利率债配置为主，获利了结了部分性价比较低的资产，并适当增配了部分国股大行金融债和券商金融债，同时辅以利率和金融债波段操作来增厚收益。三四度调整了持仓结构，增配中高等级信用债，以高等级为主，并降低了金融债和利率仓位，适当维持了一定比例的杠杆和久期，同时辅以利率和国股大行二级资本债波段操作来增厚收益。2023年本基金始终坚持配置的方向是科技和先进制造，并保持行业的分散，兼顾成长性与控制风险，仓位主要体现在电子、半导体、机械设备、通信、电力设备、医药消费等板块，四季度以来相对比较有进攻性的是消费电子和机器人领域。我们依然认为，在整体经济弱复苏的背景下，对科技创新和国产替代给予较高权重是合适的布局方向。科技方向坚持AI是本轮科技创新的主要抓手，并能实现全球产业共振，相关公司积极参与全球产业分工，国内也有完整的产业链布局。先进制造方向坚持国产替代和科技自立的思路，将国产化领域从半导体拓展到先进封装、机械设备、新材料、基础软件等方面，积极挖掘相关领域机会。